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《快递行业研究框架专题报告-240814（47页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《快递行业研究框架专题报告-240814（47页）.pdf（47页珍藏版）》请在本站上搜索。 1、快递行业研究框架专题报告快递行业研究框架专题报告分析师|凌军 S0800523090002 邮箱地址：联系人|宗枫邮箱地址：西部证券研发中心2024年8月14日证券研究报告机密和专有未经西部证券许可，任何对此资料的使用严格禁止请仔细阅读尾部的免责声明核心结论核心结论2行业基本介绍：行业基本介绍：按服务类别分，快递服务包括标准时效快递和非标准时效快递；按寄递区域分，快递服务包括同城快递、异地快递和国际/港澳台快递；按公斤段分，快递服务托寄物以3kg以下轻小件为主，区别于零担和整车，且快递服务链条较之零担和整车更长；按商业模式分，快递服务可分为直营模式和加盟模式；按营运模式分，可分为仓配模式和网络2、模式。快递产业链上游主要为工具和设备的制造商或服务商，下游主要为B/C/G类等客户。从过去股价表现看，A股的快递公司都曾有过涨幅明显高于沪深300的时段，如顺丰控股2019年6月至2021年2月累计涨幅约270%（同期沪深300涨幅约50%），圆通速递2021年8月至2022年10月累计涨幅约143%（同期沪深300约下跌19%）。行业供需分析：行业供需分析：从需求表现看，快递行业经历过四个主要的发展阶段，即起步期（1980-1996年）、发展初期（1997-2006年）、成长期（2007-2018年）和成熟期（2019年至今）。展望将来，电商逆向物流和下沉市场发展将持续贡献增量，预计20243、-2027年电商快递业务量增速CAGR约10%。从供给角度看，行业服务能力不断增强，快递营业网点、快递专用货机和快递服务汽车数量保持稳健增长；此外，快递行业已经历过多次收并购和出清，2023年CR4已达66.5%。从价格角度看，快递行业经历过较长时间的价格竞争，主要受快递企业规模效应、产能和监管等因素影响，我们认为，将来仍然存在价格竞争的可能，但出现激烈价格竞争的可能性较小。行业财务特性：行业财务特性：2023年，中通和圆通的ROE较高，且已基本恢复至激烈价格战之前的水平，其他企业仍待修复，顺丰和申通的资产负债率相对较高；2023年，中通毛利率已超2019年，基本消化了价格竞争对毛利率的影响，4、顺丰和圆通则在期间费率控制方面取得较好效果；因快递行业依靠重资产投入驱动，叠加快递企业没有定价权，固定资产周转率呈下降趋势。风险提示：风险提示：价格竞争较为激烈；成本大幅上涨；监管政策影响具有不确定性；宏观经济增长不及预期等。行业评级行业评级超配超配前次评级前次评级超配评级变动评级变动维持相对表现相对表现1个月个月3个月个月12个月个月快递快递-2.83%-10.30%-23.74%沪深沪深300-4.80%-8.74%-13.97%近一年行业走势近一年行业走势-30%-24%-18%-12%-6%0%6%12%2023-082023-122024-042024-08快递沪深300rVnWzQ5、qQxOfVaYbRcM6MtRmMpNtPeRpPwOiNmNrM9PrQpOvPsRoOxNnQtRCONTENTS目目录录CONTENTS目目 录录行业供需分析行业财务特性行业重点公司02030401行业基本介绍行业基本介绍风险提示05请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：中华人民共和国国家标准GB/T 27917.1-2023、圆通速递2022年年报、西部证券研发中心快递服务是按照约定的时限和方式快递服务是按照约定的时限和方式，快速完成的寄递活动快速完成的寄递活动4 快递服务：根据现行邮政业标准，快递服务是按照约定的时限快递服务是按照约定的时限、方式快速完成的寄递活动方式快速完成的寄递活动6、。寄递活动指的是将信件、包裹、印刷品等物品按照封装上的名址递送给特定个人或单位的活动。寄递活动包括收寄、分拣、运输和投递等环节，与之对应，快递服务包括揽件快递服务包括揽件、分拣分拣、运输和派件等环节运输和派件等环节。快递服务主体：主要为在中华人民共和国境内依法登记的提供快递服务的企业及其分支机构，以及快递末端网点。图1：快递服务主要包括揽件、分拣、运输和派件等环节揽件（收寄）快递网点（分拣）出发地转运中心（分拣）目的地转运中心（分拣）末端运输支线运输干线运输支线运输末端运输快递网点（分拣）派件（投递）请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：中华人民共和国国家标准GB/T 27917.1-2023、顺7、丰速运官网及小程序、京东物流官网及小程序、邮政EMS官网及小程序、中通快递官网及小程序、韵达小程序、申通快递小程序、西部证券研发中心按服务类别分按服务类别分，快递服务包括标准时效快递和非标准时效快递快递服务包括标准时效快递和非标准时效快递5公司公司产品产品首重首重（元（元/kg）续重续重（元（元/kg或或500g）最快上门时间最快上门时间预计送达时间预计送达时间增值服务增值服务顺丰特快23101小时内次日15时前定时派送、密钥认证、代收货款、签单返还、惊喜送达标快1851小时内隔日12时前京东物流特快1881小时内次日20时前代收货款、签单返还、预约派送、指定签收标快1661小时内隔日15时前8、邮政EMS特快2151小时内隔日12时前预约返单、密码签收标快1631小时内大后天20时前中通好快155-隔日14时前保价、签单返还、运费到付、代收货款韵达智橙网1462小时内大后天20时前签单返回、代收货款申通申咚咚135-隔日-表1：标准时效快递快递产品举例（以北京-上海流向，下午3点后下单为例）按服务类别分，快递服务包括标准时效快递和非标准时效快递。标准时效快递：快递服务主体按照标准化作业流程进行操作、按照基准时效水平承诺服务时限的快递服务承诺服务时限的快递服务。典型的代表为顺丰旗下时效快递业务对应的快递服务。非标准时效快递：承诺服务时限不同于基准时效水平的快递服务。注：邮政续重为重量为9、500g，其他均为1kg。请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：国家邮政局、西部证券研发中心按寄递区域分按寄递区域分，快递服务包括同城快递快递服务包括同城快递、异地快递和国际异地快递和国际/港澳台快递港澳台快递6128.0 957.7 20.2 136.41153.630.70200400600800100012001400同城异地国际/港澳台20222023图2：不同寄递区域快递业务量分布（亿件）图3：2023年不同寄递区域快递件量占比（%）按寄递区域分，快递服务包括同城快递、异地快递和国际/港澳台快递。2023年，快递业务量完成1320.7亿件（同比+19.4%），其中：同城快递：完成业务量110、36.4亿件（同比+6.6%），占比10.3%；异地快递：完成业务量1153.6亿件（同比+20.5%），占比87.4%；国际/港澳台快递：完成业务量30.7亿件（同比+52.0%），占比2.3%。87.4%10.3%2.3%异地同城国际/港澳台请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：艾瑞咨询2023年中国零担行业研究报告、国家邮政局、ifind、德邦年报及招股书、顺丰年报、跨越速运官网、百世官网、顺心捷达官网、中通快运官网、德坤官网、聚盟官网、三志物流官网、运满满官网、福佑卡车官网、货车帮官网、顺陆官网、百世优货官网、西部证券研发中心按公斤段分按公斤段分，快递服务托寄物以快递服务托寄物以3kg以下11、轻小件为主以下轻小件为主，区别于零担和整车区别于零担和整车按公斤段分，物流服务包括快递、快运、专线和整车：快递：以服务3kg1以下轻小件为主，快递行业的前八家企业为顺丰、京东物流、EMS、申通、圆通、中通、韵达和极兔。快运：以服务3500kg小票零担为主，顺丰快运、德邦、跨越、顺心捷达、安能、中通快运和百世等是该领域的知名玩家。专线：以服务500kg3T大票零担为主，德坤、三志物流和聚盟等主要提供大票零担服务。整车：以服务3吨及以上整车为主，运满满、福佑卡车、货车帮、顺陆和百世优货等提供整车服务。约12074亿约8994亿约7658亿约2.53万亿市场规模2图4：快递服务以3kg以下轻小件为主12、，市场规模超万亿玩家举例7注1：快递服务以3kg为主，但顺丰和德邦有少量3-30kg快递产品；注2：快递市场规模为国家邮政局公布实际值，其他为艾瑞咨询 2023年中国零担行业研究报告中2023年的估算值。请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：艾瑞咨询2023年中国零担行业研究报告、西部证券研发中心快递服务操作节点更多快递服务操作节点更多，服务链条更长服务链条更长从物流链条角度看，快递服务的操作节点更多，服务链条更长：快递服务：单票重量较轻，涉及多环节集货和分拣，操作节点多，服务链条长；零担服务：传统零担服务的重点环节是集中收货点到集中收货点，网络快运服务链条有所延长；整车服务：基本不涉及集货及分拣13、等环节，流程相对简单，服务链条较短。快递（单票重量小于3公斤的包裹）零担（单票重量3公斤-3吨的货物）整车（单票重量大于3吨的货物）传统零担网络快运货主上门揽件或涉及多个分拨中心分拨中心分拨中心网点网点收货方上门揽件客户自送客户自取干线运输货主集中收货点集中取货点收货方货主分拨中心分拨中心网点网点收货方客户自送上门揽件客户自取上门派件货主收货方整车运输图5：快递、零担和整车物流链路对比8请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：顺丰控股2023年年报、德邦股份2017年年报、德邦股份招股书、圆通速递2022年年报、西部证券研发中心按商业模式分按商业模式分，可分为直营模式和加盟模式可分为直营模式和加盟模14、式9图6：直营模式&加盟模式 直营模式：快递公司直接经营揽收、分拣、转运和派送等整个端到端物流链条。该模式下，快递公司自建含末端网点在内的整个物流网络，对各环节均有较强掌控力。采用直营模式的企业有顺丰和京东物流等。加盟模式：快递公司总部负责快件中转和干线运输，加盟商负责揽件、派件和支线运输等环节。公司总部为加盟商提供运输中转、安全管理等综合服务，加盟商则负责末端网络建设与运营。采用加盟模式的企业有中通、圆通、韵达和申通等。直营模式直营模式揽件直营网点始发地转运中心目的地转运中心直营网点派件干线运输支线运输支线运输支线运输支线运输加盟模式加盟模式揽件加盟网点始发地转运中心目的地转运中心加盟网点派15、件干线运输支线运输支线运输支线运输支线运输请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：京东物流官网、京东物流官招股书、物流沙龙微信公众号、京东商城官网、西部证券研发中心按营运模式分按营运模式分，可分为网络型和仓配型可分为网络型和仓配型10 仓配型：以客户下单为起点，履约方选择从距离客户最近的仓库拣选商品，快速完成出库、运输和派送。如京东物流为满足京东商城211限时达要求，采用仓配模式。网络型：以客户下单为起点，履约方需先前往发货方指定地址，完成揽收，之后根据发货流向等因素，完成分拣、运输和派件等环节。仓配型仓配型运输运输运输仓仓配送站/网点收货方用户下单后，履约起点用户下单后，履约起点运输运输网点收货方16、网点转运中心网络型网络型用户下单后，履约起点用户下单后，履约起点转运中心直营加盟运输发货方图7：仓配型&网络型请仔细阅读尾部的免责声明上游主要为工具和设备的制造商或服务商上游主要为工具和设备的制造商或服务商，下游主要为下游主要为B/C/G类等客户类等客户 上游：主要为工具和设备的制造商或服务商，如自动分拣设备制造商、运输工具制造商、快递柜制造商和运力提供商。中游：主要为提供各类快递产品的企业，包含直营制和加盟制快递企业。下游：主要为BCG类客户，其中B2C、C2C、B2B和C2B（以电商退货件为主）是较为常见的寄递类型。运力提供商自动分拣设备制造商运输工具制造/贸易商上游企业快递直营企业快递加17、盟企业下游客户电商商家中游快递企业个人政府/企业快递柜制造商个人政府/企业电商商家图8：快递产业链资料来源：ifind、中科微至官网、欣巴科技官网、德马科技官网、狮桥集团官网、爱企查、西部证券研发中心11请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：ifind、顺丰控股历年财报、顺丰控股关于拟部分要约收购嘉里物流51.8%股权的公告、电商报、西部证券研发中心A股上市快递公司股价复盘股上市快递公司股价复盘12图9：顺丰控股&圆通速递股价与沪深300指数对比 顺丰控股：2019年6月至2021年2月，累计涨幅约270%，同期沪深300涨幅约50%。2019年5月，顺丰推出特惠专配产品，兼顾业务增长和利润改善，18、股价进入上涨通道；2020年疫情暴发，顺丰直营模式优势凸显，实现业务高速增长，时效件收入增速达17.4%，叠加白马行情与“成长股+分部估值”逻辑主导行情，股价持续上涨；2021年2月10日，发布收购嘉里股权公告，成长股叠加事件驱动，股价涨至高点。2021年2月后，由于业绩承压及宏观需求疲软，股价进入下降阶段。圆通速递：2021年8月至2022年10月，累计涨幅约143%，同期沪深300约下跌19%。2021年，政府加强对快递行业价格竞争的监管，圆通2021Q3件量领跑通达，2018年8月起单票收入同比增长且增速领先，利润端迎来修复，2021Q4起业绩持续兑现，股价迎来持续回升。后因价格竞争风险19、与利润增速预期下降，市场进入博弈阶段，股价中枢下移。2,0002,5003,0003,5004,0004,5005,0005,5006,0000204060801001202017-03-012017-12-212018-10-232019-08-162020-06-172021-04-152022-02-152022-12-092023-10-12顺丰控股沪深30001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0000510152025302017-03-012017-12-212018-10-232019-08-162020-06-172021-04-152022-0220、-152022-12-092023-10-12圆通速递沪深300请仔细阅读尾部的免责声明01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000051015202530352017-03-012017-12-212018-10-232019-08-162020-06-172021-04-152022-02-152022-12-092023-10-12申通快递沪深300资料来源：ifind、申通快递各收购公告、韵达股份非公开发行A股股票发行情况报告书暨上市公告书、西部证券研发中心A股上市快递公司股价复盘股上市快递公司股价复盘13图10：申通快递&韵达股份股价与沪深300指数对比 21、申通快递：2018年8月至2019年7月，累计涨幅约110%，同期沪深300涨幅约17%。2018年4月，申通着手收购北京及武汉转运中心，此后经历多次收购，至2018年末转运中心自营率达88.24%，带动件量和业绩持续高增长。2019年7月起单票收入跌幅达10%以上，且利润增长中断，股价开始回调。韵达股份：2018年12月至2019年9月，累计涨幅72%，同期沪深300涨幅约23%。2018年增加自动化和信息化投入，进而实现份额提升，且从2018Q4开始业绩持续兑现，带动股价持续上涨。后因业绩高增中断，股价回调。01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0000510122、5202530352017-03-012017-12-212018-10-232019-08-162020-06-172021-04-152022-02-152022-12-092023-10-12韵达股份沪深300CONTENTS目目录录CONTENTS目目 录录行业供需分析行业供需分析行业财务特性行业重点公司02030401行业基本介绍风险提示05请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：西部证券研发中心整理，参见我们2024年5月8日外发的深度报告中通快递-W（02057_HK）首次覆盖报告-管理、规模、生态优势显著的电商快递龙头、2024年7月2日外发的深度报告圆通速递（600233_SH）首23、次覆盖报告-数字化降本能力领先，国际业务有望开启第二增长曲线快递供需分析框架快递供需分析框架15快递件量供给（产能）干线运输分拨中转车辆、飞机自动化设备、土地、房屋建筑物需求电商件时效件（商务&个人）电商平台GMV电商平台格局社零总额/增速网购渗透率小件化、低价化（下沉市场发力）存量空间：传统电商平台（淘系、京东等）增量空间：1、低价电商平台（拼多多等）；2、直播电商平台（抖快等）；3、下沉市场需求；4、跨境物流需求。图11：快递行业供需分析框架请仔细阅读尾部的免责声明2019至今成熟期资料来源：wind、西部证券研发中心-20%0%20%40%60%80%100%120%140%02004024、0600800100012001400同比增速快递行业业务量（亿件）快递行业业务量快递增速社零总额增速实物网上零售总额增速GDP增速（左轴）快递行业需求增长经历过四个阶段快递行业需求增长经历过四个阶段161980-1996 起步期1997-2006 发展初期2007-2018 成长期起步期（1980-1996年）：我国快递行业诞生于改革开放后,20 世纪 80年代中期，DHL等国际快递公司开始在华经营国际快递业务。发展初期（1997-2006）：20世纪90年代，中国经济进入高速发展阶段，民营快递企业陆续成立。这一阶段行业增长主要由GDP驱动。成长期（2007-2018）：以淘宝网为代表的电商25、平台高速发展，快递增长转由电商驱动，增速升档。成熟期（2019-至今）：新兴电商平台、商品小件化、电商逆向物流和下沉市场发展驱动快递行业增长。图12：快递行业目前已进入成熟期请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：wind、国家统计局、京东年报、阿里巴巴年报、拼多多年报、电商报、远川研究所、虎嗅APP、私域流量社群联盟、西部证券研发中心成熟期成熟期（2019至今至今）：低价电商：低价电商，直播电商和小件化趋势将持续贡献增量直播电商和小件化趋势将持续贡献增量17 成熟期（2019至今）：除2022年外，实物网上社零增速放缓，快递业务量增速明显高于网上社零增速。驱动因素：新兴电商平台、商品小件化、电商逆26、向物流和下沉市场发展驱动快递行业增长。以拼多多为代表的低价电商和以抖音为代表的直播电商等新兴平台驱动电商快递增长。从五大电商平台GMV增速来看，拼多多及新兴电商平台增速较高，2023年阿里、京东和拼多多GMV增速分别约为4%、6%和29%，直播电商平台抖音电商和快手电商GMV增速分别为43%和32%，低价电商和新兴电商平台为国内电商快递业务持续贡献增量。从增量贡献程度看，2023年低价电商平台（以拼多多为代表）对国内电商快递业务增速的贡献占比约39.57%；直播电商平台（以抖音、快手为代表）对国内电商快递业务增速的贡献占比约38.60%。图13：实物网上社零增速放缓，与快递增速分化图14：低价27、电商和直播电商将持续贡献增量图15：小件化趋势带动快递业务量增长224 186 185 185 177 152 128 137 123 121 118 116 114 050100150200250201520172019202120232025E2027E实物网上零售额均价（元）0%5%10%15%20%25%30%35%2019年2020年2021年2022年2023年快递业务量增速实物网上零售总额增速0%20%40%60%80%100%120%2017201820192020202120222023京东阿里拼多多抖音电商快手电商请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：ifind、艾瑞咨询中国直28、播电商行业报告、商务部、西部证券研发中心18快递需求展望：电商逆向物流和下沉市场发展将持续贡献增量快递需求展望：电商逆向物流和下沉市场发展将持续贡献增量电商逆向物流为快递行业带来边际增量。电商逆向物流为快递行业带来边际增量。短视频和直播电商的高退货率带来更多逆向退货件寄递需求，根据P20表2测算，2023年电商快递行业业务量增加183亿件。按照图文/短视频+直播内容形式退货率为5%/31%测算，退货量分别增加6/22亿件，逆向物流为电商快递行业带来的边际增量约28亿件。中国下沉市场为电商市场孕育新一轮发展机遇。中国下沉市场为电商市场孕育新一轮发展机遇。从人口数量分布上看，截至2022年底，三线29、及以下城市的下沉市场人口占中国总人口的比重超60%。从购买力水平看，农村居民人均可支配收入增速高于城镇居民。从政策扶持层面看，2023年8月，商务部等9部门联合发布县域商业三年行动计划(2023-2025年)，计划提出进一步推动资源要素向下沉市场倾斜，以县域为中心、乡镇为重点、农村为基础建立农村商业体系。图16：电商平台不同内容形式的退货率5%31%0%5%10%15%20%25%30%35%图文短视频+直播退货率图17：截至2022年底中国下沉市场与一线城市人口占比0%2%4%6%8%10%12%01000020000300004000050000600002018201920202021230、0222023农村居民人均可支配收入(元)城镇居民人均可支配收入(元)农村居民增长率(%)城镇居民增长率(%)图18：2018-2023年中国居民人均可支配收入情况36%64%一二线城市人口三线以下城市人口请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：极兔速递招股书、Frost&Sullivan、西部证券研发中心19中国跨境电商零售市场发展推动跨境物流服务增长中国跨境电商零售市场发展推动跨境物流服务增长 中国跨境电商零售市场的市场规模从2018年的2,010亿美元增至2022年的4,425亿美元，2018-2022年的CAGR为21.8%。根据Frost&Sullivan，受益于跨境电商业务政策利好、电商31、平台与海外品牌建立合作以及国际快递服务发展，预计2027年中国跨境电商零售市场规模将达到11,019亿美元，2023-2027年的CAGR为19.5%。根据Frost&Sullivan，在国际贸易增长的推动下，中国跨境物流市场预计将由2023年的2,609亿美元增至2027年的4,114亿美元，复合年增长率为12.1%。201.0 233.4 308.9 398.7 442.5 540.3 655.1 789.2 938.1 1,101.9 020040060080010001200201820192020202120222023E2024E2025E2026E2027E十亿美元2018-2032、22CAGR 21.8%2023E-2027ECAGR 19.5%图19：2018年至2027年中国跨境电商零售市场规模（按交易额计）请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：Wind、国家统计局、中国电子商务研究中心、人民网、西部证券研发中心20快递需求展望：预计快递需求展望：预计2024-2027年电商快递业务量增速年电商快递业务量增速CAGR约约10%预计2027年中国电商快递业务量将达到1576亿件，2024-2027年CAGR约10%，其中电商件占比约81%。表2：电商件与时效件增速与规模测算 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 202433、E 2025E 2026E 2027E 15-23 CAGR 24-27E CAGR 社零总额（万亿元）30.09 33.23 36.63 38.10 41.16 39.20 44.08 43.97 47.15 49.51 51.98 54.37 56.66 6%5%yoy 15%10%10%4%8%-5%12%-0.2%7.2%5%5%5%4%网购渗透率 11%13%15%18%21%25%25%27%27.6%29%30%31%32%实物网购零售额（万亿元）3.24 4.19 5.48 7.02 8.52 9.76 10.80 11.96 13.02 14.16 15.39 16.64 134、7.91 19%8%yoy 44%29%31%28%21%14%11%11%9%9%9%8%8%网购单包裹货值（元）224 186 185 185 177 152 128 137 123 121 118 116 114 -7%-2%yoy-9%-17%-1%0%-4%-14%-16%7%-10%-2%-2%-2%-2%电商快递业务量（亿件）145 225 296 380 483 642 845 874 1,057 1,173 1,301 1,435 1,576 28%10%yoy 57%56%32%28%27%33%32%3%21%11%11%10%10%电商快递占比 70%72%74%75%35、76%77%78%79%80%80%80%80%81%时效快递业务量（亿件）62 88 104 127 152 192 238 232 264 293 323 352 380 20%9%yoy 31%41%19%22%20%26%24%-3%14%11%10%9%8%快递行业业务量（亿件）207 313 401 507 635 834 1,083 1,106 1,321 1,466 1,623 1,787 1,956 26%10%yoy 48%51%28%27%25%31%30%2%19%11%11%10%9%测算逻辑补充：电商快递业务量=实物网购零售额/网购单包裹货值。首先，实物网购零售额=36、社零总额x网购渗透率，2015-2023年网购渗透率从11%提升至28%，预计未来保持缓慢提升，催化因素包括直播电商发展、电商下沉、快递进村政策等。其次，2015-2023年网购单包裹货值从224元下降至123元，预计未来延续下行的趋势，催化因素为拼多多低价电商崛起以及快递小件化。请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：邮政快递EMS官网、申通快递官网、顺丰速运官网、韵达速递官网、圆通速递官网、京东物流官网、中通快递官网、极兔速递官网、优速快递官网、菜鸟官网、央广网、网易新闻、21财经、西部证券研发中心快递企业成立与重要收并购事件回顾快递企业成立与重要收并购事件回顾211993年年申通快递成立顺丰速37、运成立1999年年韵达快递成立2000年年圆通速递成立2002年年中通快递成立2007年年京东自建物流2010年年百世快递成立2013年年菜鸟成立品骏成立2009年年优速快递成立2019年年品骏终止运营壹米滴答收购优速2021年年极兔收购百世快递京东物流上市2008年年如风达快递成立2014年年天地华宇收购如风达2020年年极兔在国内起网中通快递港股上市1984年年中国邮政EMS开办国内特快专递业务2015年年极兔速递成立2023年年极兔收购顺丰丰网极兔速递上市2017年年韵达股份上市顺丰控股上市2016年年圆通速递上市申通快递上市中通快递上市以2016和2017年，大部分第一梯队民营快递企业38、上市为分界点，在此之前以快递企业相继成立为主，之后则以收并购为主：2016和2017年之前，第三方民营快递企业（如顺丰、申通等）和电商平台背景的自建物流（如京东物流和品骏等）相继成立；2016和2017年之后，除极兔在国内起网外，快递行业收并购增加（如百世快递被极兔收购，品骏终止运营）格局不断优化。图20：我国快递企业成立与收并购事件回顾注：本图并未穷尽行业出现过的所有快递企业和所有收并购事件。请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：交通运输部、国家邮政局、ifind、wind、中通快递公告、西部证券研发中心快递行业服务能力不断增强快递行业服务能力不断增强，格局呈持续优化趋势格局呈持续优化趋势22539、467718610011611612414216118815.7 17.8 19.0 21.9 22.2 23.9 23.7 25.4 25.1 26.5 27.0 11.8 13.2 18.3 21.0 19.9 21.0 22.4 22.7 23.1 23.4 51015202530408012016020020132014201520162017201820192020202120222023快递专用货机（架，左轴）快递服务汽车（万辆，右轴）快递营业网点（万处，右轴）行业服务能力不断增强，整体而言，快递营业网点、快递专用货机和快递服务汽车数量保持稳健增长：专用货机：2013-2023年，40、专用货机从54架增至188架，CAGR约13.3%；快递服务汽车：2013-2023年，快递服务汽车从15.7万辆增至27.0万辆，CAGR约5.6%；快递营业网点：2013-2023年，快递营业网点从11.8万处增值23.4万处，CAGR约7.1%。快递行业格局呈持续优化趋势，CR4从2017年的49.7%提升至2024年Q1的66.1%。图22：截至2023年，CR4业务量稳步提升至66.5%49.7%53.8%60.8%63.1%63.1%65.5%66.5%66.1%45%50%55%60%65%70%20172018201920202021202220232024Q1CR4（%）CR41、4（%）注：CR4指的是中通、圆通、韵达和申通的业务量之和占行业的比重；2024国家邮政局数据披露，调整了口径，为增强可比性，2024Q1市占率为同比口径下的市占率。图21：快递行业服务能力不断增强注：2016年未披露快递营业网点数，因此，快递营业网点折线图在2016年位置处中断。请仔细阅读尾部的免责声明27.05 25.75 24.56 20.65 18.55 15.69 14.65 13.40 12.71 12.37 11.91 11.80 10.55 9.54 9.55 9.14-4.78%-4.65%-15.89%-10.20%-15.41%-6.60%-8.55%-5.17%-2.642、1%-3.77%-0.87%-10.61%-9.58%0.14%-4.31%-18%-16%-14%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%0510152025302008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年单价（元/件）增速（%）资料来源：ifind、国家邮政局、西部证券研发中心因电商快递持续增长因电商快递持续增长，价格持续下降价格持续下降，2008至至2023年累计下降约年累计下降约66%23图23：快递价格整体呈持续下降趋势2008年至2023年，快递价格持续下降，43、累计降幅约66%：2008-2010年，价格降幅较为稳定，此时虽然快递行业已进入电商驱动增长的阶段，但增速尚未快速提升；2011-2016年，除2015年快递件量增速约48%外，其他年份均超50%，快递件量的高速增长，快递企业规模效应显著提升，快递单价从2010年的24.56元/件降至12.71元/件，降幅约48%；2017-2019年，快递价格降幅收窄，价格表现相对平稳；2020-2021年，极兔入局叠加疫情影响，价格竞争加剧，快递行业价格降幅增加，2020和2021年分别降幅约10.61%和9.58%；2022至今，监管加强，快递企业不得无正当理由以低于成本价格提供快递服务，2022年和244、023年价格分别增长0.14%和降低4.31%。请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：中通年报、圆通年报、申通年报、韵达年报、ifind、西部证券研发中心成本端规模效应减弱成本端规模效应减弱，成本下降曲线趋缓成本下降曲线趋缓，快递企业核心单票成本差距仍不小快递企业核心单票成本差距仍不小24图25：2023年各电商快递企业单票核心成本情况（单位：元）图24：各电商快递企业单票成本（剔除派费）与日均业务量变动趋势0.61.21.82.43.00100020003000400050006000700080009000中通韵达申通圆通0.76 0.72 0.78 0.87 0.00.10.20.30.4045、.50.60.70.80.91.0圆通中通申通韵达 电商快递企业成本端规模效应减弱，成本下降曲线趋缓。不同快递企业，出现规模负效应拐点对应的日均件量规模不同。中通日均件量超6000万件才出现，较其他企业有优势。2023年，快递企业单票核心成本中通领先圆通、申通和韵达分别约0.03元/票（约为中通的4.4%），0.05元/票（约为中通的7.5%）和0.15元/票（约为中通的20.8%），尽管绝对金额不大，但所占比例不低。万票/天元/票请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：顺丰年报、中通年报、Wind、ifind、西部证券研发中心快递企业资本开支仍较大快递企业资本开支仍较大，固定资产增速仍不慢固定资产46、增速仍不慢，存在持续价格竞争的可能存在持续价格竞争的可能25 2021年是行业资本开支的高峰，各快递企业资本开支合计为452.04亿元（同比+29%）；持续的资本开支是快递企业产能提升的保障，产能提升是快递企业参与行业价格竞争（“以价换量”）的重要基础。固定资产账面价值是产能的重要追踪指标。2023年，顺丰固定资产账面价值为539.3亿元（同比+23.5%），中通321.81亿元（同比+11.7%），圆通173.14亿元（同比+14.6%），韵达126.65亿元（同比-8.1%），申通94.22亿元（同比+28.1%）。117 119 140 189 224 369 437 539 41 6547、 90 125 186 249 288 322 21 29 53 72 97 126 151 173 23 28 47 64 95 138 138 127 7 13 27 40 52 57 74 94 010020030040050060020162017201820192020202120222023顺丰中通圆通韵达申通图26：各快递企业资本开支合计（单位：亿元）图27：各快递企业固定资产账面价值（单位：亿元）62%634%0%101%-8%64%29%-24%-11%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%05010015020025030035040045048、5002014201520162017201820192020202120222023资本开支合计增速请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：中华人民共和国中央人民政府、广东省邮政管理局、金华市司法局、揭阳市邮管局、交通运输部、广州市司法局、浙江省邮政管理局、电商报、西部证券研发中心2021年起年起，政府加强了对激烈价格竞争的监管政府加强了对激烈价格竞争的监管，引导快递行业良性竞争引导快递行业良性竞争26表3：2021年起，政府加强对激烈价格竞争的监管序号序号时间时间监管单位监管单位/政策文件政策文件政策文件政策文件12023/12/17快递市场管理办法提出鼓励公平竞争，支持高质量发展。对涉嫌不正当49、竞争或者价格违法的，将线索移送有关部门等。22022/4/26广东省邮政管理局关于在部分重点地区集中开展快递市场无序竞争行为整治的通知提出规范治理低价无序竞争等整治行动。32023/7/26金华市快递行业合规指引快递企业科学核算运营成本，特别在为电子商务平台内经营者提供快递服务时，不得为了排挤竞争对手或者独占市场作出低于成本价格提供快递服务的行为。42023/8/17揭阳市创建中国快递示范城市工作方案（2023-2025年）提升行业服务质效。引导快递企业做好成本分区、服务分层、产品分类，推动行业实现质的有效提升和量的合理增长。52022/1/7快递市场管理办法（修订草案）（征求意见稿）新增价格50、规范：“不得无正当理由以低于成本价格提供快递服务”。62021/9/29广州市快递条例（草案）加强快递行业监管，维护从业人员利益。72021/6/23关于做好快递员群体合法权益保障工作的意见提出制定快递末端派费核算指引等，保障快递小哥权益。82021/4/22浙江省快递促进条例（草案）明确规定“快递经营者不得以低于成本价格提供快递服务”。92021/4/9义乌管理局百世、极兔远低于成本价揽件，责令其分拨中心停业整顿。请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：中通年报、圆通年报、韵达年报、ifind、西部证券研发中心激烈价格战并非提高份额的最优选择激烈价格战并非提高份额的最优选择27 2017-202351、年，中通价格波动最为稳定（波动区间为-0.33元/票至+0.10元/票），且份额稳步提高（累计提升7.35pct）。激烈价格战通常会引发同行跟进，通过价格抢占份额的目标达成较差，如2020年快递企业均大幅降价，中通份额提升幅度（降价0.33元/票，份额+1.31pct）不及2019年（降价0.19元/票，份额+2.27pct）和2022（提价0.10元/票，份额+1.47pct）。2023年，中通降价0.16元/票，份额+0.82pct；韵达降价0.32元/票，份额-1.65pct；圆通降低0.12元/票，份额+0.25pct。图28：激烈价格竞争并非提高份额的最优选择-2.0-1.5-1.052、-0.50.00.51.01.52.02.5-0.9-0.8-0.7-0.6-0.5-0.4-0.3-0.2-0.1-0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6中通圆通韵达市占率变化（pct）单票收入（剔派）变动（元）CONTENTS目目录录CONTENTS目目 录录行业供需分析行业财务特性行业财务特性行业重点公司02030401行业基本介绍风险提示05请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：ifnd、西部证券研发中心中通和圆通中通和圆通ROE领先领先，顺丰和申通权益乘数较高顺丰和申通权益乘数较高292023年ROE净利率总资产周转率权益乘数顺丰中通圆通韵达申通7.8%15.3%13.3%9.153、%3.9%中通和圆通ROE领先，且两者差距较小。中通因派费未计入收入，计算过程中会导致净利率高且资产周转率低。顺丰和申通权益乘数高于同行，杠杆相对较高。顺丰中通圆通韵达申通3.1%22.8%6.5%3.7%0.8%顺丰中通圆通韵达申通1.18 0.46 1.40 1.18 1.90 顺丰中通圆通韵达申通2.17 1.46 1.462.09 2.53图29：2023年各快递公司ROE表现注：本页中ROE=净利率*总资产周转率*权益乘数，其中净利率=净利润/营业收入，总资产周转率=营业收入/（期初总资产+期末总资产）/2），权益乘数=（期初总资产+期末总资产）/（期初所有者权益+期末所有者权益）；54、ROE三个分项相乘得到的数值，与ROE数值存在差异，由四舍五入导致。请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：ifind、西部证券研发中心中通和圆通中通和圆通ROE已基本恢复至激烈价格战之前的水平已基本恢复至激烈价格战之前的水平，其他企业仍待修复其他企业仍待修复30 2023年年，中通和圆通中通和圆通ROE已恢复至激烈价格战之前水平已恢复至激烈价格战之前水平。如前文所述，2020年快递行业开启激烈价格竞争，除顺丰在2020年受益于直营模式，在保供中发挥积极作用外，其他快递公司ROE均较2019年明显下降。2022年随着价格竞争的监管趋严，快递公司ROE开始有所修复，截至2023年，中通和圆通基本已恢复55、至与2019年相当的水平。ROE201820192020202120222023顺丰12.8%14.2%14.0%5.1%7.1%7.8%中通15.8%15.6%9.9%9.6%12.9%15.3%圆通18.3%13.4%12.0%10.8%15.8%13.3%韵达31.0%20.9%10.2%9.9%9.1%9.1%申通26.7%16.0%0.5%-10.9%3.4%3.9%表4：2018-2023年各快递公司ROE注：本页中ROE=净利润/（期初所有者权益+期末所有者权益）/2）请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：ifind、西部证券研发中心中通毛利率已超中通毛利率已超2019年年，顺丰和圆56、通期间费用率控制效果较为明显顺丰和圆通期间费用率控制效果较为明显 2023年，中通毛利率达30.4%，超过2019年。说明中通通过提高经营管理能力，消化了价格竞争对毛利率的负面影响。较之2019年，顺丰和圆通的费率控制效果较为明显。顺丰2023年期间费用率较2019年下降2.5pct，圆通下降1.7pct。毛利率毛利率201820192020202120222023顺丰控股17.9%17.4%16.4%12.4%12.5%12.8%中通快递30.5%29.9%23.2%21.7%25.6%30.4%圆通速递13.2%12.0%9.0%8.2%11.3%10.2%韵达股份28.0%13.1%9.57、5%9.1%9.1%9.6%申通快递16.2%10.5%3.4%2.3%4.4%4.2%期间费用率期间费用率201820192020202120222023顺丰控股12.7%12.1%10.7%10.4%9.1%9.6%中通快递6.9%7.0%6.6%6.2%5.9%6.3%圆通速递4.0%4.0%3.2%2.8%2.5%2.3%韵达股份7.3%3.7%4.4%5.4%5.8%5.1%申通快递2.4%3.2%3.5%3.9%3.5%3.2%净利率净利率201820192020202120222023顺丰控股4.9%5.0%4.5%1.9%2.6%3.1%中通快递24.9%25.7%17.2%158、5.5%18.8%22.8%圆通速递7.0%5.4%5.3%4.8%7.4%6.5%韵达股份18.8%7.6%4.3%3.6%3.2%3.7%申通快递12.1%6.1%0.2%-3.6%0.8%0.8%表5：2018-2023年各快递公司毛利率、期间费用率和净利率31请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：ifind、西部证券研发中心依靠重资产投入驱动依靠重资产投入驱动，叠加快递企业没有定价权叠加快递企业没有定价权，固定资产周转率下降固定资产周转率下降32 重资产投入驱动增长，即快递是资产投入较重的行业，需不断投入产能，应对件量增长；快递企业没有定价权，即快递企业（除顺丰外）整体服务较为同质化，降价59、是重要的竞争手段之一。我们认为，上述行业特征，导致收入增速不及固定资产增速，进而导致固定资产周转率整体呈下降趋势。总资产周转率201820192020202120222023顺丰控股1.41 1.37 1.51 1.29 1.25 1.18 中通快递0.54 0.52 0.48 0.50 0.50 0.46 圆通速递1.61 1.48 1.44 1.49 1.46 1.40 韵达股份1.01 1.70 1.29 1.27 1.28 1.18 申通快递1.65 1.80 1.45 1.45 1.72 1.90 固定资产周转率201820192020202120222023顺丰控股7.03 6.860、3 7.46 6.99 6.64 5.30 中通快递2.27 2.06 1.62 1.40 1.32 1.26 圆通速递6.66 4.97 4.13 4.06 3.87 3.56 韵达股份3.68 6.17 4.21 3.58 3.44 3.40 申通快递8.59 6.93 4.72 4.67 5.17 4.88 流动资产周转率201820192020202120222023顺丰控股2.87 3.00 3.26 2.84 2.90 2.84 中通快递1.05 1.07 1.19 1.48 1.64 1.49 圆通速递3.50 3.57 4.04 4.24 4.00 4.01 韵达股份1.86 61、3.26 2.73 3.30 3.86 3.38 申通快递2.83 3.67 3.26 3.63 5.47 7.15 表6：2018-2023年各快递公司资产周转率请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：ifind、西部证券研发中心各公司资产负债率变化差异较大各公司资产负债率变化差异较大332018-2023年，各公司的资产负债率变化差异较大：顺丰：2018-2021年，资产负债率在46.1%-51.8%之间波动，2022和2023年均为54.0%；中通和申通：资产负债率呈逐年上升趋势。2023年较2018年，中通累计上升16.3pcts，申通累计上升34.7pcts；圆通：整体呈下降趋势，202362、年较2018年累计下降6.4pcts；韵达：整体呈上升趋势，2023年较2022有所回落，2023年较2018年累计上升13.3pcts。表7：2018-2023年各快递公司资产负债率资产负债率201820192020202120222023顺丰控股46.1%51.6%51.3%51.8%54.0%54.0%中通快递15.0%15.1%16.7%19.6%26.8%31.3%圆通速递38.0%40.6%36.7%33.1%31.6%31.6%韵达股份38.9%38.2%46.2%53.7%55.5%52.2%申通快递25.8%30.9%39.4%51.8%58.9%60.5%注：本页中资产负债63、率=（期初总负债+期末总负债）/（期初总资产+期末总资产）请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：ifind、西部证券研发中心2023年收入增速分化加大年收入增速分化加大，各快递企业均具备较强的付息能力各快递企业均具备较强的付息能力34 2023年，各快递企业的收入增速分化加大：申通快递增速达21.5%；中通和圆通收入增速均在10%以内，分别为8.6%和7.7%；顺丰和韵达均出现一定幅度下降。2020年，尤其是2020年上半年，疫情对快递行业产生较大影响，加盟制快递企业面临复工慢等问题，顺丰的直营模式在保供活动中，发挥较为明显的积极作用，营收取得较高增速。各快递企业利息保障倍数均较高，付息能力较强。64、注：2019年中通利息费用为0-3.1%8.6%7.7%-5.2%21.5%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%201820192020202120222023顺丰控股中通快递圆通速递韵达股份申通快递图30：2018-2023年各快递公司营收增速201820192020202120222023顺丰控股8.2 9.9 10.9 9.8 15.9 11.2 中通快递4404.0 N/A141.5 56.9 60.1 46.1 圆通速递65.2 24.8 58.7 30.9 56.0 75.1 韵达股份193.7 124.9 15.6 9.5 13.3 8.4 申通65、快递326.8 57.8 10.3 12.6 14.3 26.7 表8：2018-2023年各快递公司经营现金流量利息倍数CONTENTS目目录录CONTENTS目目 录录行业供需分析行业财务特性行业重点公司行业重点公司02030401行业基本介绍风险提示05请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：顺丰控股年报、顺丰官网、ifind、西部证券研发中心顺丰控股：中国及亚洲最大顺丰控股：中国及亚洲最大，全球第四的综合物流服务提供商全球第四的综合物流服务提供商36 公司1993年在广东，采用直营模式开展经营，坚持独立第三方定位。依托高时效和高密度的网络基础，通过“1到N”的扩张战略，及内生发展与外延并购相66、结合的方式，公司从中国领先的时效快递服务商，快速转型为全球领先的综合物流服务商。2023年，公司实现营收2584亿元（同比-3.4%，若只考虑速运物流收入，同比+9.7%）。其中，时效快递1155亿元（同比+9.2%），占比44.7%；快运业务331亿元（同比+18.5%），占比12.8%；供应链及国际600亿元（同比-31.7%），占比23.2%。顺丰控股顺丰控股202220232024E2025E2026E营业收入（百万元）267,490 258,409 288,591 322,303 359,857 增长率29.1%-3.4%11.7%11.7%11.7%归母净利润（百万元）6,174 67、8,234 9,935 11,684 13,486 增长率44.6%33.4%20.7%17.6%15.4%每股收益（EPS）（元）1.26 1.68 2.04 2.39 2.76 市盈率（P/E）（倍）26.33 19.74 16.36 13.91 12.05 市净率（P/B）（倍）1.65 1.57 1.65 1.51 1.38 图31：2023年，顺丰控股收入结构表9：顺丰控股核心数据注：2024-2026年数据，为2024年8月14日一致预期，由ifind导出。44.68%23.21%12.80%9.69%3.99%2.82%2.81%时效快递供应链及国际快运经济快递冷运及医药其他非物68、流业务同城即时配送请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：京东物流年报、京东物流官网、ifind、西部证券研发中心京东物流：源于电商平台自建物流京东物流：源于电商平台自建物流，是我国领先的技术驱动是我国领先的技术驱动的供应链解决方案及物流服务商的供应链解决方案及物流服务商37 2007年，京东集团自建物流，成立京东物流。经过10多年发展，公司拥有包括仓储网络、综合运输网络、最后一公里配送网络、大件网络、冷链网络和跨境网络的高度协同的六大网络，构成了对外提供优质供应链解决方案和物流服务的重要基石。公司为快速消费品、家电家具、3C、服装、汽车、生鲜等行业客户，提供行业特定的一体化供应链解决方案和服务产品69、。2023年，公司实现营业收入1666亿元，其中，一体化供应链收入贡献815亿元（外部客户占314亿元）。图32：2018-2023年，京东物流营业收入（亿元）表10：京东物流核心数据020040060080010001200140016001800201820192020202120222023一体化供应链客户其他客户京东物流京东物流202220232024E2025E2026E营业收入（百万元）137,402 166,625 181,576 196,232 211,633 增长率31.24%21.27%8.97%8.07%7.85%归母净利润（百万元）-1,397 616 2,311 3,70、194 4,009 增长率91.18%144.11%275.10%38.17%25.54%每股收益（EPS）（元）-0.21 0.09 0.33 0.46 0.57 市盈率（P/E）（倍）-34.69 78.63 21.15 15.31 12.19 市净率（P/B）（倍）0.91 0.88 0.96 0.90 0.83 注：盈利预测及估值数据，为2024年8月14日一致预期，由ifind导出请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：中通快递年报、ifind、西部证券研发中心整理，参见我们2024年5月8日外发的深度报告中通快递-W（02057_HK）首次覆盖报告-管理、规模、生态优势显著的电商快递龙头71、、西部证券研发中心中通快递：管理中通快递：管理、规模规模、生态优势显著的电商快递龙头生态优势显著的电商快递龙头38中通是中国电商快递龙头，财务表现优秀。中通是上市电商快递企业中规模最大、盈利能力最强的企业。2023年中通快递业务量302亿件，排名行业第一；截至2023年12月31日，中通快递创始人兼董事长赖梅松先生持有中通快递 26%股权，77.4%的投票权，为公司最大股东和实际控制人；公司盈利能力强，2014-2023年净利润现金比率维持1以上，主营业务产生现金流的能力较强，净收益质量高。管理优势、规模优势和生态优势构建公司核心竞争力。管理优势：“同建共享”理念之下，通过股份制改革、首推有偿72、派费、派费直达改革构建健康稳定的加盟网络；规模优势：中通连续8年市占率最高，盈利能力电商快递行业最强，品牌溢价能力强，成本管控能力优异；生态优势：优秀的利润创造能力产生充足的现金流为公司构建生态网络奠定基础，公司通过布局硬件、软件资产和对外投资构建多元生态系统。表11：中通快递核心数据图33：2018-2023年，中通快递营业收入（亿元）050100150200250300350400450201820192020202120222023快递服务货运代理服务物料销售其他中通快递中通快递202220232024E2025E2026E营业收入（百万元）35,377 38,419 45,146 5173、,473 57,159 增长率16.4%8.6%17.5%14.0%11.1%归母净利润（百万元）6,809 8,749 10,581 12,546 13,920 增长率43.2%28.5%20.9%18.6%11.0%每股收益（EPS）（元）8.41 10.83 12.80 15.29 17.15 市盈率（P/E）（倍）16.68 12.95 10.96 9.17 8.18 市净率（P/B）（倍）2.09 1.89 1.73 1.58 1.42 注：盈利预测参见我们2024年5月8日外发的深度报告中通快递-W（02057_HK）首次覆盖报告-管理、规模、生态优势显著的电商快递龙头，PE和PB74、根据2024年8月14日收盘市值及上述报告中预测的归母净利润和净资产计算得到。请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：圆通速递年报、ifind、西部证券研发中心整理，参见我们2024年7月2日外发的深度报告圆通速递（600233_SH）首次覆盖报告-数字化降本能力领先，国际业务有望开启第二增长曲线、西部证券研发中心圆通速递：数字化降本能力领先圆通速递：数字化降本能力领先，国际业务有望开启第二增长曲线国际业务有望开启第二增长曲线39 圆通位列电商快递第一梯队。2023年圆通快递业务量212亿件，市占率为16.1%，排名电商快递行业第二；公司股权结构稳定，职业经理人团队专业高效、执行力强；公司收入和利润75、边际改善，现金流充裕。“数字化+精益管理+执行”打造圆通竞争优势。圆通历年资本开支节奏稳健持续，产能&件量规模提升是数字化工具得以发挥作用的基础；“数字化+精益管理+执行”助力圆通核心成本（运输&分拣成本）降幅位列电商快递行业第一；一号工程助力加盟商降本增效，提升全网稳定性。圆通数字化转型的成果使圆通在市占率、单票收入、单票利润上均位列电商快递企业第二。中国跨境电商零售市场发展推动跨境物流服务增长，货代、国际快递、航空三大业务有望开启第二增长曲线。0100200300400500600201820192020202120222023快递业务货代业务航空业务其他图34：2018-2023年，圆通76、速递营业收入（亿元）表12：圆通速递核心数据圆通速递圆通速递202220232024E2025E2026E营业收入（百万元）53,539 57,684 66,954 77,511 88,226 增长率18.6%7.7%16.1%15.8%13.8%归母净利润（百万元）3,920 3,723 4,369 4,913 5,605 增长率86.3%-5.0%17.4%12.5%14.1%每股收益（EPS）（元）1.14 1.08 1.27 1.43 1.63 市盈率（P/E）（倍）12.61 13.31 11.31 10.05 8.82 市净率（P/B）（倍）1.76 1.63 1.42 1.25 77、1.11 注：盈利预测参见我们2024年7月2日外发的深度报告圆通速递（600233_SH）首次覆盖报告-数字化降本能力领先，国际业务有望开启第二增长曲线，PE和PB根据2024年8月14日收盘市值及上述报告中预测的归母净利润和净资产计算得到。请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：韵达股份年报、韵达官网、ifind、西部证券研发中心韵达股份：韵达股份：A股首个枢纽转运中心股首个枢纽转运中心100%自营的加盟制快递企业自营的加盟制快递企业40 公司成立于1999年，晚于顺丰和申通，是我国成立较早的民营快递企业，也是A股首个实现枢纽转运中心100%自营的加盟制快递企业；2023年，公司实现营收449.78、8亿元，同比下降了5.17%，但公司快递件量于2023年11月开始，件量恢复较高速增长。050100150200250300350400450500201820192020202120222023快递业务收入其他收入物料销售收入表13：韵达股份核心数据图35：2018-2023年，韵达股份营业收入（亿元）韵达股份韵达股份202220232024E2025E2026E营业收入（百万元）47,434 44,983 51,839 57,513 62,342 增长率13.7%-5.2%15.2%10.9%8.4%归母净利润（百万元）1,483 1,625 2,169 2,555 3,004 增长率0.79、4%9.6%33.5%17.8%17.6%每股收益（EPS）（元）0.51 0.56 0.75 0.88 1.04 市盈率（P/E）（倍）13.12 11.97 8.97 7.61 6.48 市净率（P/B）（倍）1.14 1.01 0.93 0.85 0.76 注：盈利预测及估值数据，为2024年8月14日一致预期，由ifind导出请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：申通快递年报、申通官网、ifind、西部证券研发中心申通快递：国内率先成立的民营快递公司申通快递：国内率先成立的民营快递公司，夯实基础夯实基础，市占率提升市占率提升41 申通快递成立于1993年，是我国成立较早的民营快递公司之一。80、2023年申通快递业务量175亿件，市占率为13.26%（较2022年提升1.55pct），排名电商快递行业第四。服务品质提高，菜鸟存在持续给公司赋能的可能。公司围绕“发申通，好快省”的品牌战略，持续加强自身能力建设，提升客户服务体验。2023 年时效质量提升效果显著，其中月度最快揽签时效已缩短至 44 小时左右，与头部同行的差距显著缩小，在多个平台的物流指数排名持续提升；另外，2023年阿里将申通快递25%股份转让给菜鸟，公司存在持续获得阿里及菜鸟赋能的可能。050100150200250300350400450201820192020202120222023快递行业其他业务收入图36：2081、18-2023年，申通快递营业收入（亿元）表14：申通快递核心数据申通快递申通快递202220232024E2025E2026E营业收入（百万元）33,671 40,924 47,607 54,640 61,205 增长率33.3%21.5%16.3%14.8%12.0%归母净利润（百万元）288 341 804 1,149 1,405 增长率131.6%18.4%135.9%43.0%22.3%每股收益（EPS）（元）0.19 0.22 0.52 0.75 0.92 市盈率（P/E）（倍）44.80 37.83 16.04 11.22 9.17 市净率（P/B）（倍）1.57 1.46 1.82、33 1.20 1.07 注：盈利预测及估值数据，为2024年8月14日一致预期，由ifind导出请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：极兔速递全球发售材料、极兔速递年报、ifind、西部证券研发中心极兔速递：与极兔速递：与OV体系渊源较深体系渊源较深，东南亚快递龙头东南亚快递龙头，2020年进入中国市场年进入中国市场42 2015年，极兔速递成立于印度尼西亚，创始人李杰曾担任OPPO首家海外独家销售代理创始人兼首席执行官。极兔速递是东南亚排名第一的快递企业，2022年市占率达22.5%，2023年进一步提升至25.4%。2020年，在中国起网，通过快速起量，并先后收购百世快递和顺丰旗下的丰网，至83、2023年在中国的市占份额提升至11.6%。在沙特阿拉伯、阿联酋、墨西哥、巴西和埃及等新市场，保持高速发展，2023年件量规模约2.3亿件，市占份额提升至约6%。01020304050607080901002020202120222023快递服务跨境服务租金收入销售配件其他图37：2020-2023年，极兔速递营业收入（亿元）表15：极兔速递核心数据极兔速递极兔速递-W W202220232024E2025E2026E营业收入（百万元）50,301 63,056 78,644 93,019 107,797 增长率62.8%25.4%24.7%18.3%15.9%归母净利润（百万元）11,46384、-7,845-2,822 1,117 1,929 增长率129.8%-168.4%64.0%139.6%72.7%每股收益（EPS）（元）0.00-0.89-0.32 0.13 0.22 市盈率（P/E）（倍）4.67-6.83-19.16 48.41 28.03 市净率（P/B）（倍）-1.55 3.03 3.22 3.04 2.78 注：盈利预测及估值数据，为2024年8月14日一致预期，由ifind导出CONTENTS目目录录CONTENTS目目 录录行业供需分析行业财务特性行业重点公司02030401行业基本介绍风险提示风险提示05请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：西部证券研发中心4485、风险提示风险提示1）价格竞争较为激烈：）价格竞争较为激烈：虽然我们判断行业将来激烈价格竞争的可能性不大，但龙头公司可能基于阶段性的战略需要，在某一时间段加大价格竞争的力度，导致各公司的业绩阶段性向下波动。2）成本大幅上涨：）成本大幅上涨：油价大幅上涨、网点人力成本大幅上涨等因素，都有可能对公司业绩造成负面影响。3）监管政策影响具有不确定性：）监管政策影响具有不确定性：尽管监管提倡高质量发展，引导快递行业良性竞争，但政策出台对快递行业的具体影响仍有一定程度的不确定性。4）宏观经济增长不及预期：）宏观经济增长不及预期：宏观经济增长放缓，消费需求疲软，进而可能导致快递行业增长缓慢，公司业务量增长不及86、预期，盈利能力承压。感谢聆听感谢聆听THANKS投资评级说明投资评级说明46西部证券西部证券投资评级说明投资评级说明行业评级行业评级超配：行业预期未来6-12个月内的涨幅超过市场基准指数10%以上中配：行业预期未来6-12个月内的波动幅度介于市场基准指数-10%到10%之间低配：行业预期未来6-12个月内的跌幅超过市场基准指数10%以上公司评级公司评级买入：公司未来 6-12个月的投资收益率领先市场基准指数20%以上增持：公司未来 6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%到20%之间中性：公司未来 6-12个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5%到5%卖出：公司未来 6-12个月的87、投资收益率落后市场基准指数大于5%报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后基于报告发布日后6-12个月内公司股价个月内公司股价（或行业指数或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中其中，A股市场以沪深股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准指数为基准。分析师声明分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息88、，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。联系地址联系地址联系地址：联系地址：上海市浦东新区耀体路276号12层北京市西城区月坛南街59号新华大厦303深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C联系电话：联系电话：021-38584209免责声明免责声明47本报告由西部证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告仅供西部证券股份有限公司（以下简称“本公司”）机构客户使用。本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前，系本公司机密材料，如非收件人（或收89、到的电子邮件含错误信息），请立即通知发件人，及时删除该邮件及所附报告并予以保密。发送本报告的电子邮件可能含有保密信息、版权专有信息或私人信息，未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播、复制、转发或以其他任何形式使用，发件人保留与该邮件相关的一切权利。同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时、安全、无遗漏、无错误或无病毒，敬请谅解。本报告基于已公开的信息编制，但本公司对该等信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断，该等意见、评估及预测在出具日外无需通知即可随时更改。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一90、致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。对于本公司其他专业人士（包括但不限于销售人员、交易人员）根据不同假设、研究方法、即时动态信息及市场表现，发表的与本报告不一致的分析评论或交易观点，本公司没有义务向本报告所有接收者进行更新。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供投资者参考之用，并非作为购买或出售证券或其他投资标的的邀请或保证。客户不应以本报告取代其独立判断或根据本报告做出决策。该等观点、建议并未91、考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素，必要时应就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。本公司以往相关研究报告预测与分析的准确，不预示与担保本报告及本公司今后相关研究报告的表现。对依据或者使用本报告及本公司其他相关研究报告所造成的一切后果，本公司及作者不承担任何法律责任。在法律许可的情况下，本公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，投资者应当考虑到本公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的92、潜在利益冲突。对于本报告可能附带的其它网站地址或超级链接，本公司不对其内容负责，链接内容不构成本报告的任何部分，仅为方便客户查阅所用，浏览这些网站可能产生的费用和风险由使用者自行承担。本公司关于本报告的提示（包括但不限于本公司工作人员通过电话、短信、邮件、微信、微博、博客、QQ、视频网站、百度官方贴吧、论坛、BBS）仅为研究观点的简要沟通，投资者对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“西部证券研究发展中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。如未经西部证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司保留追究相关责任的权力。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。本公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：91610000719782242D。