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    • 《被动资金定价与风格研究系列二：被动资金边际定价：从价值蓝筹到成长龙头-241017（18页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《被动资金定价与风格研究系列二：被动资金边际定价：从价值蓝筹到成长龙头-241017（18页）.pdf（18页珍藏版）》请在本站上搜索。 1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 策略研究策略研究 A股股策策略略专专题题 证券研究报告证券研究报告 策略研究/Table_Date 2024.10.17 被动资金边际定价：被动资金边际定价：从价值蓝筹到成长龙头从价值蓝筹到成长龙头 Table_Authors 方奕方奕(分析师分析师)021-38031658 登记编号登记编号 S0880520120005 田开轩田开轩(分析师分析师)021-38038673 登记编号登记编号 S0880524080006 Table_Report 相关报告相关报告 周期的钟摆：中国产能周期历史与现状 2024.10.08 日本：低迷期的决策得失与微观行为 2、2024.09.30 10 月金股策略：先蓝筹后成长 2024.09.30 国资重组整合：聚焦国家战略，优化产业布局 2024.09.22 被动资金的定价权与风格塑造 2024.09.15 被动资金定价与风格研究系列二被动资金定价与风格研究系列二 本报告导读：本报告导读：随着机构化程度提升与竞争加剧，股票随着机构化程度提升与竞争加剧，股票 ETF 正成为增量资金入市的重要工具正成为增量资金入市的重要工具。股票股票ETF 显著超配科技显著超配科技/消费消费/金融，低配中游制造与周期，且金融，低配中游制造与周期，且持仓持仓集中度更高。集中度更高。本轮行情本轮行情中科技中科技 ETF 迎大幅申购，被3、动化迎大幅申购，被动化趋势趋势下下市场市场风格有望从蓝筹价值向蓝筹成长切换。风格有望从蓝筹价值向蓝筹成长切换。投资要点：投资要点：Table_Summary 股票股票 ETF 正成为增量资金入市重要工具，被动资金对市场影响力正成为增量资金入市重要工具，被动资金对市场影响力已与主动资金旗鼓相当。已与主动资金旗鼓相当。近年以来，金融产品的持续创新深刻影响到了 A 股不同阶段的定价环境与市场风格。股票 ETF（被动资金）在 2024 年以来屡次展现出显著的边际定价能力，上半年中央汇金持续增配宽基 ETF，支撑了蓝筹价值股走强，国庆后居民大幅申购双创 ETF 也带动了成长股的快速上涨。当前被动资金对市4、场的影响力较主动资金的差距持续缩窄，从持仓市值差异来看，24Q2 股票 ETF的 A 股持仓市值已达到主动的 68%，且对部分龙头权重股的持仓市值已大于主动基金。从发展节奏看，2019 年后股票 ETF 进入快速发展期，并经历了 19-21 年扩数量，22 年至今扩规模两个阶段，其成交额占比也从一阶段的 2.5%提升至约 6%。目前来看，股票 ETF 主要有宽基与行业主题两大类产品，前者单只规模大，平均规模近 90亿元，后者数量多但资产规模较小，约在 10-30 亿元。海外镜鉴：海外镜鉴：美股美股金融危机后金融危机后被动产品被动产品加速扩容，加速扩容，A 股仍有较大提升股仍有较大提升空间。空间5、。美国被动产品在 2000 年后兴起，并于金融危机后加速扩容。随着美股机构化程度的提升，以及资管市场竞争加剧下投资者对基金费用率愈发敏感，指数基金成为了市场的重要选择，美股资金在2014 年后持续流入被动产品，流出主动产品。美股基金产品中 ETF规模、数量占比至 2011 年提升至约 11%，并在 2023 年接近 35%。2014 年后股票 ETF 在美股的成交比例维持在 25%-30%，这意味着当前 A 股股票 ETF 的交易活跃度和资管规模仍有较大提升空间。被动资金将强化蓝筹风格，消费被动资金将强化蓝筹风格，消费/科技科技/金融金融产业产业龙头龙头有望有望受益被动受益被动资金流入。资金流6、入。2021 年后股票 ETF 行业配置趋于稳定，整体显著超配消费、金融与 TMT，显著低配中游制造与周期。超配食品饮料（白酒）/电子（半导体）/电力设备（电池）/非银（券商/保险）/银行（股份行）/医疗器械。近几个季度明显环比增配的行业包括银行/公用/家电/有色/食饮/通信，减配中游制造/电子/非银。与主动基金对比来看，二者超配的交集是电子/食饮/电新/医药/家电，而这也将是下阶段最受益增量资金的方向。个股配置层面，我们发现被动资金更倾向于配置权重龙头，24Q2 股票 ETF 重仓个股 CR20 为 57.5%，且稳中有升，而主动基金为 28.1%。我们认为，这主要是因为指数构建时会进行市值7、筛选，多只指数 ETF 选股交叉，以及行业 ETF 倾向于发行高认知度产业赛道。被动资金将为赛道龙头带来持续的增量资金，而中小盘股票则更难受益被动化产品的趋势。股票股票 ETF 资金高频跟踪：资金高频跟踪：增量资金正从价值蓝筹向科技龙头切换。增量资金正从价值蓝筹向科技龙头切换。9 月下旬以来被动资金净流入科技成长与大金融权重股，被动资金集中流入半导体/电池/光伏/医疗器械/证券/通信设备/白酒等核心产业赛道。从成交情况看，科技成长板块被动资金成交占比明显提升。被动基金成交高度集中于核心产业赛道，一级行业成交 CR10 大于70%，且成交集中度与成交热度趋势大致同向。国庆后首周，电新、电子、美容8、、医药成交额占比明显提升，下降的包括非银、钢铁等。风险提示：风险提示：数据统计口径与测算方法误差，历史数据指引性有限。国泰君安版权所有发送给上海东方财富金融数据服务有限公司.东财接收研报邮箱 p1A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 18 目录目录 1.增量资金入市新工具，被动资金正重塑市场定价环境.3 1.1.被动资金边际定价能力提升，持仓规模与主动资金旗鼓相当.3 1.2.影响力逐级上台阶，股票 ETF 已进入扩规模的高速发展期.4 1.3.美国股票 ETF 发展镜鉴：2008 年金融危机后加速扩容.6 2.股票 ETF 将进一步塑造 A 股蓝筹股投资生态.9、7 2.1.行业配置：被动基金超配消费/TMT/大金融，与主动基金超配的交集为电子/食饮/电新/医药/家电.7 2.2.个股配置风格：持仓向龙头权重股集中.11 3.股票 ETF 资金高频跟踪：从价值蓝筹到成长龙头.12 3.1.资金流入：9 月下旬以来科技成长与大金融获资金明显流入.12 3.2.成交额：成长股成交额占比提升，价值股环比下降.14 4.风险提示.17 A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 18 1.增量增量资金入市新工具，被动资金资金入市新工具，被动资金正正重塑重塑市场市场定价环境定价环境 1.1.被动资金边际定价能力提升，持仓规模与被动资金边10、际定价能力提升，持仓规模与主动资金旗鼓相当主动资金旗鼓相当 作为资管机构与居民配置权益资产新工具，股票作为资管机构与居民配置权益资产新工具，股票 ETF 正成为增量资金入市正成为增量资金入市的新渠道的新渠道，影响，影响 A 股投资风格与定价环境股投资风格与定价环境。国君策略在“2+1”思维中强调，预期的边际与交易的边际共同决定投资机会。其中，交易过程以及交易工具并不直接影响价值，但又是股票价格形成的必经之路。近年来，随着金融产品的持续创新，新的投资工具不断出现，深刻影响到了彼时 A 股的定价环境与市场风格。19-21 年景气投资与蓝筹股行情的背后是主动权益资金的兴起，22-23 年中小盘与主题11、投资行情也离不开中性策略等新兴资管产品对于相关股票的偏好。作为新“国九条”后快速兴起的新兴金融产品，股票 ETF已经在 2024 年中屡次展现出其显著的边际定价能力，无论是上半年中央汇金对于宽基 ETF 的持续增配，亦或是国庆前后居民大量申购双创 ETF，都成为了当前市场在交易端重要的边际变化。因此当前十分有必要进一步探讨股票 ETF 的投资特点，以及其对于不同行业与不同类型个股定价影响，深化 A 股的微观交易结构研究。2022 年后年后 ETF 发行加速，股票发行加速，股票 ETF 持仓规模持仓规模正快速接近正快速接近主动偏股基金主动偏股基金，且对于部分权重股的持仓水平已经超过主动基金。且对12、于部分权重股的持仓水平已经超过主动基金。相较于主动基金 2021 年新发行的偏弱，被动基金在 2022 年后进入了一轮发行小高峰，相较于主动基金发行的顺周期特征，被动基金的发行的周期波动更小。从边际定价能力看，主动基金持仓在 2021 年末达到顶峰后持续回落，截止 2024 年上半年，股票 ETF 基金持有 A 股市值 1.79 万亿。同期，主动偏股型基金持有 A 股市值 2.64 万亿，二者的持仓规模差距正迅速收窄。对于部分龙头权重股，24Q2被动资金持仓规模已经明显大于主动资金，如贵州茅台、长江电力、中微公司、招商银行等。图图1:2022 年后股票年后股票 ETF 加速发行加速发行 图图213、:2022 年后年后 ETF 股票股票持仓持续增大持仓持续增大（亿元）（亿元）数据来源：Wind，国泰君安证券研究 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 注：后文如无特别强调，本文中“ETF”即指代股票型 ETF 010020030040050060001,0002,0003,0004,0005,0006,000上证指数偏股型基金发行份额（亿份）ETF发行份额(亿份，右)05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00050,000主动偏股股票ETF国泰君安版权所有发送给上海东方财富金融数据服务有限公司.东财接收研报邮箱 p3A 股策略14、专题股策略专题 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 18 图图3:偏股权重股被动资金持仓对比：部分权重股被动持仓已高于主动偏股权重股被动资金持仓对比：部分权重股被动持仓已高于主动 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 注：此为 2024Q2 持仓市值 1.2.影响力逐级上台阶，影响力逐级上台阶，股票股票 ETF 已进入扩规模的高速发展期已进入扩规模的高速发展期 股票股票 ETF 仍是当前主流被动产品，其中宽基仍是当前主流被动产品，其中宽基 ETF 规模更大，但主题规模更大，但主题 ETF数量更多。数量更多。从当前股票 ETF 的最新发行情况来看，其中有 79%的规模是股票型 ETF，即15、主要跟踪股票指数。而对于股票型 ETF，则主要可以分为三大类，即规模指数 ETF、主题与行业 ETF、以及策略与风格 ETF。具体来说，规模型 ETF 主要跟踪宽基指数，如沪深 300、上证 50、中证 500、创业板指、科创 50 等指数，其数量占比为 30.6%，但规模占比为 76%，单只基金规模较大，平均规模接近 90 亿元。主题与行业 ETF 主要是跟踪某一中证、国证产业主题或行业指数，数量较多，但相对单只基金规模较小，在 10-30亿元居多。策略与风格类 ETF 主要是以跟踪相关投资风格指数，如红利风格、成长风格、价值风格等指数，相对来说无论从数量和规模都更少，且单只基金体量在 1516、 亿元以下的居多。图图4:规模占比：规模占比：ETF 中股票中股票 ETF 占比接近占比接近 8 成成 图图5:规模（宽基）规模（宽基）ETF 与主题与主题 ETF 是主要类型，且宽是主要类型，且宽基基 ETF 单只基金规模明显更大单只基金规模明显更大 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 股票股票 ETF 对于市场的影响逐步上台阶，对于市场的影响逐步上台阶，2022 年后年后 ETF 从扩数量进入扩规从扩数量进入扩规模阶段模阶段。股票 ETF 在 A 股的发展与影响力经历了两轮壮大，第一轮是 2019-0.0100.0200.0300.0400.050017、.0600.0宁德时代贵州茅台立讯精密紫金矿业美的集团中际旭创五粮液迈瑞医疗泸州老窖恒瑞医药山西汾酒北方华创沪电股份新易盛海尔智家工业富联阳光电源比亚迪古井贡酒长江电力亿纬锂能万华化学中国移动中微公司中国船舶格力电器招商银行圣邦股份兆易创新中国海油x 10000主动基金持股总市值(亿元)被动基金持股总市值(亿元)股票型79%债券型4%商品型2%货币型4%跨境ETF11%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%规模指数 主题指数 行业指数 策略指数 风格指数数量占比规模占比国泰君安版权所有发送给上海东方财富金融数据服务有限公司.东财接收研报邮箱 p18、4A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 18 2021 年 ETF 总数的快速增长，四年间分别发行 85、81、283、99 只，至 2022年末，股票 ETF 数量最终达到 607 只。在这一阶段，ETF 日均交易金额为245 亿元，成交占比保持在 2.5%左右。第二阶段，ETF 新发行仍然稳步增长，但相比之下增长更为迅速的是 ETF 的资产规模，截止 2024 年 9 月，ETF的资产规模为 2.73 万亿元，是 2022 年末 1.05 亿元的约 2.6 倍。这一阶段，股票 ETF 的日均成交占比中枢稳定在 6%附近，日均成交额为 444 亿元。图图6:股19、票股票 ETF 规模与数量近年来快速增长规模与数量近年来快速增长 图图7:从同比增长视角看，从同比增长视角看，20-23 年是年是 ETF 发行高峰发行高峰 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图图8:股票型股票型 ETF 月度发行份额与只数：月度发行份额与只数：2021 年发行只数最多年发行只数最多 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 05,00010,00015,00020,00025,00030,0000100200300400500600700800900总数截止日资产净值(亿元,右)-2,00002,0004,0006,0008,00010,20、00012,00014,00016,000-50050100150200250300总数同比截止日资产净值同比(亿元,右)05101520253035400100200300400500600发行份额(亿份)只数(右)国泰君安版权所有发送给上海东方财富金融数据服务有限公司.东财接收研报邮箱 p5A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 18 图图9:股票股票 ETF 的日均成交额占比在的日均成交额占比在 2018 年后保持在年后保持在 2.5%左右，左右，2022 年年后快速增长，成交额占比约近后快速增长，成交额占比约近 6%数据来源：Wind，国泰君安证券研究 121、.3.美国股票美国股票 ETF 发展镜鉴：发展镜鉴：2008 年金融危机后加速扩容年金融危机后加速扩容 美国股票美国股票 ETF 在金融危机后持续扩容在金融危机后持续扩容。美国被动产品在 2000 年后兴起，并于金融危机后加速扩容，并且同样经历了先扩产品数量，再扩管理规模的节奏。金融危机后，随着美股机构化程度的提升，以及资管市场竞争加剧下投资者对基金费用率愈发敏感，指数基金成为了市场的重要选择。具体来说，1999-2011 年间美股 ETF 产品发行迅速增长，而 2013 年后，美股 ETF 规模与数量均出现大幅扩容。结构上，宽基 ETF 仍然是主要的资金吸引方向，而行业 ETF 相对来说数量22、更多但单只产品体量更小。从资金流向来看，美股资金在 2014 年后持续流入被动产品，流出主动产品。从美股基金产品的占比来看，ETF 规模、数量占比至 2011 年提升至约 11%，并在 2023 年接近35%。而从成交额占比视角看，2014 年后股票 ETF 在美股的成交比例维持在 25%-30%，这意味着当前 A 股股票 ETF 在市场中的持股比例与交易占比大致仍相当于美股 2008 年前水平，后续 A 股被动资金对于市场的影响力仍有望进一步提升。图图10:美国股票美国股票 ETF 规模规模 2010 年后快速增长（亿美元）年后快速增长（亿美元）图图11:产品数量看，美国行业产品数量看，美国23、行业 ETF 与宽基与宽基 ETF 均增长均增长 数据来源：ICI，国泰君安证券研究 数据来源：ICI，国泰君安证券研究 0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%9.0%05001,0001,5002,0002,500日均成交额（亿元）股票ETF成交额占比（右）-5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 40,000 45,000 50,0001993199519971999200120032005200720092011201320152017201920212023宽基行业02004006008001,024、001,2001993199519971999200120032005200720092011201320152017201920212023宽基行业国泰君安版权所有发送给上海东方财富金融数据服务有限公司.东财接收研报邮箱 p6A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 18 图图12:美国股票美国股票 ETF 规模规模 2010 年后快速增长年后快速增长 图图13:美股中美股中 ETF 成交占比保持在成交占比保持在 25%-30%数据来源：ICI，国泰君安证券研究 数据来源：ICI，国泰君安证券研究 图图14:2014 年后美股资金持续流入年后美股资金持续流入 ET25、F（十亿美元，月）（十亿美元，月）图图15:产品数量看，美国行业产品数量看，美国行业 ETF 与宽基与宽基 ETF 均增长均增长 数据来源：ICI 数据来源：ICI，国泰君安证券研究 2.股票股票 ETF 将进一步塑造将进一步塑造 A 股蓝筹股投资生态股蓝筹股投资生态 尽管股票 ETF 的投资目标是跟踪个股按一定比例构成的股票指数，但有限的产品供给，以及其背后投资者主观的投资行为仍然在一定程度影响着被动资金的投资风格与资产配置偏好，由此对不同行业与个股产生差异化影响。因此，我们通过搭建被动基金行业与个股跟踪数据库，分析被动基金行业配置情况以及其与主动型基金产品行业配置的异同。2.1.行业配置：26、被动基金超配消费行业配置：被动基金超配消费/TMT/大金融，与主动基金超大金融，与主动基金超配的交集为配的交集为电子电子/食饮食饮/电新电新/医药医药/家电家电 2021 年后年后被动基金发展其行业配置趋于被动基金发展其行业配置趋于稳定稳定，整体超配必选消费、大金融，整体超配必选消费、大金融与与 TMT。行业配置视角来看，被动资金的板块配置结构在早期主要集中在大金融与消费，科技与周期的配置很少。但随着不同类别的产品逐步发行，行业配置趋于均衡化，大金融板块的配置占比持续回落至 25%附近，消费、TMT、中游制造是主要权重板块。从超配视角来看，被动资金配置结构与风格倾向在 2021 年后趋于稳定，27、截止 2024Q2，股票 ETF 超配大金融/必选消-50-50 100 150 200 250-5,00005,00010,00015,00020,00025,0001993199519971999200120032005200720092011201320152017201920212023规模同比(亿美元)数量同比(右，只)051015202530352014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023美股ETF平均日成交额占比%0%5%10%15%20%25%30%35%40%1993199519971999200120032005200728、20092011201320152017201920212023美国国内ETF规模占比美股ETF产品数量占比国泰君安版权所有发送给上海东方财富金融数据服务有限公司.东财接收研报邮箱 p7A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 18 费/TMT 分别为 6.83%/6.05%/2.97%。图图16:被动资金板块实际配置结构变化：被动资金板块实际配置结构变化：19 年后科技成长类配置比例提升年后科技成长类配置比例提升 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图图17:被动资金板块超额配置比例：被动资金超配必选消费、大金融、被动资金板块超额配置比例：被动资金超配必选消费、29、大金融、TMT 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 被动基金核心超配行业为食品饮料、电子、电力设备、非银金融与银行被动基金核心超配行业为食品饮料、电子、电力设备、非银金融与银行。具体来说，被动基金对于行业的超低配呈现出很明显的分化。具体来说：1）大周期：被动基金整体低配，仅超配公用事业。被动基金大幅低配中游周期，其中尤其大幅低配化工。从边际上说，近年来公用事业、有色金属、建材环比配置比例持续上升，建筑持续回落。2）科技成长：被动基金大幅超配电子、电新，但从趋势上看，电子超配程度回落后又再度有所上升，而电新拥挤度仍在持续回落趋势中。环比来看，近年来被动基金对于通信持续增配，而持续减配中游制造的30、电新、军工与机械。3）大消费：被动基金明显超配食品饮料与医药生物，尽管近两个季度有所减配，但对于二者的配置比例整体较为稳定，此外也超配家电。边际上，近年来被动基金持续增配家电、轻工、纺服，减配社服、商贸、农牧。4）大金融：被动基金明显超配非银与银行，但从趋势来说，近年来股票 ETF 对于非银的配置比例持续下降，而自 23Q4 开始持续增配银行。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2017201820192020202120222023上游材料中游周期交运公用中游制造TMT必选消费可选消费大金融-20%-10%0%10%20%30%40%50%2017-12201831、-122019-122020-122021-122022-122023-12上游材料中游周期交运公用中游制造TMT必选消费可选消费大金融国泰君安版权所有发送给上海东方财富金融数据服务有限公司.东财接收研报邮箱 p8A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 18 表表 1：股票股票 ETF 行业超配跟踪：整体超配食品饮料、电子、电力设备、非银金融、银行等行业超配跟踪：整体超配食品饮料、电子、电力设备、非银金融、银行等 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 表表 2：股票股票 ETF 二级行业二级行业 24Q2 超配前十五：被动资金大幅超配核心产业赛道超配前十五：被动资32、金大幅超配核心产业赛道 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 板块行业近9期配置曲线最新超配环比22Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q2煤炭0.00%0.4%0.6%-0.1%-0.3%-0.2%-0.5%-0.4%-0.5%-0.5%有色金属0.06%-2.0%-2.2%-2.0%-1.8%-1.5%-1.6%-1.1%-0.4%-0.4%钢铁-0.04%-0.6%-0.7%-0.6%-0.6%-0.6%-0.6%-0.6%-0.6%-0.6%基础化工-0.02%-4.1%-4.3%-3.9%-3.7%-3.7%-3.8%-3.9%-3.8%-3.8%建筑材料33、0.09%-1.3%-1.0%-1.0%-1.0%-0.9%-0.9%-0.9%-0.8%-0.8%建筑装饰0.06%0.1%-0.2%-0.5%-0.9%-0.9%-1.2%-1.4%-1.5%-1.5%石油石化-0.32%-1.1%-1.1%-1.1%-1.0%-0.8%-0.8%-0.9%-0.9%-1.2%传媒0.29%-0.9%-0.9%-1.1%-1.3%-0.4%-0.7%-0.9%-0.9%-0.7%电子-0.57%2.9%2.6%5.6%7.6%8.2%10.1%10.1%6.4%5.8%计算机0.01%-2.1%-2.0%-2.0%-1.7%-1.8%-1.7%-1.8%-34、2.0%-2.0%通信0.35%-1.0%-1.1%-1.4%-1.6%-0.9%-0.9%-1.2%-0.5%-0.2%电力设备-0.36%7.2%6.6%6.1%6.1%5.4%4.3%2.5%3.7%3.3%国防军工0.01%0.1%0.2%0.5%0.1%-0.6%-0.5%-0.8%-1.3%-1.3%机械设备-0.12%-3.0%-2.7%-2.3%-2.3%-2.9%-3.5%-3.4%-3.5%-3.6%家用电器0.30%-0.6%-0.8%-0.7%-0.6%-0.8%-0.7%-0.6%0.4%0.7%美容护理-0.04%-0.2%0.0%0.0%0.1%0.1%0.1%-35、0.1%-0.1%-0.2%汽车1.22%-2.0%-2.1%-1.8%-1.9%-1.9%-2.1%-2.7%-3.0%-1.8%轻工制造0.10%-1.0%-1.0%-1.1%-1.1%-1.0%-1.1%-1.1%-1.0%-0.9%社会服务0.05%-0.3%-0.3%-0.4%-0.4%-0.4%-0.3%-0.5%-0.5%-0.5%纺织服饰0.22%-0.6%-0.7%-0.7%-0.7%-0.7%-0.6%-0.6%-0.7%-0.5%农林牧渔-0.01%-0.3%-0.2%-0.4%-0.3%0.2%0.1%-0.1%-0.2%-0.2%商贸零售0.14%-0.5%-0.4%36、-0.6%-1.2%-1.1%-1.1%-1.0%-1.0%-0.9%食品饮料-1.43%5.0%5.9%5.2%4.3%3.6%4.5%5.2%7.5%6.1%医药生物-1.69%0.7%1.6%1.4%2.3%3.2%3.1%4.6%3.2%1.5%公用事业0.92%-1.4%-0.8%-0.9%-1.1%-0.9%-0.7%-0.6%-0.6%0.4%环保0.08%-0.7%-0.8%-0.8%-0.8%-0.8%-0.9%-0.9%-0.8%-0.7%交通运输-0.14%-2.2%-2.3%-2.3%-2.1%-2.1%-2.1%-2.0%-2.2%-2.3%综合0.05%-0.2%-37、0.2%-0.2%-0.2%-0.2%-0.2%-0.2%-0.2%-0.1%房地产0.11%-0.6%-1.1%-1.3%-1.1%-1.1%-1.1%-1.0%-1.0%-0.9%非银金融0.01%9.1%8.6%8.1%7.7%6.4%6.1%6.1%5.7%5.7%银行0.66%1.1%0.8%0.3%-0.6%-1.1%-0.6%0.3%1.3%2.0%可选消费必选消费交运公用大金融上游材料中游周期TMT中游制造二级行业22Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q2半导体半导体5.4%5.2%7.7%9.7%10.6%12.3%12.5%8.4%8.8%白酒38、白酒5.3%6.2%5.6%4.8%4.1%5.1%5.9%8.2%7.2%电池电池4.9%3.9%4.3%4.4%4.4%3.9%3.4%4.8%4.8%股份制银行股份制银行2.7%2.6%2.3%1.4%1.0%1.6%2.1%3.4%3.7%证券证券8.7%7.9%7.3%7.3%6.2%5.4%5.0%3.7%3.6%医疗器械医疗器械0.3%0.7%0.9%0.9%1.2%1.0%3.0%2.7%2.6%保险保险0.8%1.1%1.3%0.9%0.7%1.1%1.5%2.4%2.6%医疗服务医疗服务1.9%1.9%2.3%2.4%2.3%3.2%1.9%0.9%0.9%工业金属工业金属39、-1.1%-1.0%-1.0%-1.0%-0.7%-0.7%-0.1%0.8%0.9%通信设备通信设备-0.5%-0.5%-0.7%-0.8%-0.1%-0.1%-0.3%0.3%0.8%乘用车乘用车0.4%0.4%0.5%0.5%0.6%0.5%-0.1%-0.4%0.7%电力电力-1.2%-0.5%-0.7%-0.9%-0.7%-0.5%-0.4%-0.3%0.6%小家电小家电-0.1%-0.1%-0.1%-0.1%-0.1%-0.2%-0.2%0.3%0.6%光伏设备光伏设备3.9%4.6%3.9%3.7%3.1%2.3%1.1%0.7%0.5%国泰君安版权所有发送给上海东方财富金融数据40、服务有限公司.东财接收研报邮箱 p9A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 18 图图18:TMT 板块超额配置比例：电子明显超配板块超额配置比例：电子明显超配 图图19:科技制造超配比例：电新明显超配，但近年回落科技制造超配比例：电新明显超配，但近年回落 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图图20:必选消费超配比例：食品饮料超配且持续增长必选消费超配比例：食品饮料超配且持续增长 图图21:大金融超配比例：非银超配比例持续回落大金融超配比例：非银超配比例持续回落 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 数据来源：Wind，41、国泰君安证券研究 图图22:上游材料板块超配比例：有色环比持续向上上游材料板块超配比例：有色环比持续向上 图图23:泛公用超配比例：公用事业超配比例持续向上泛公用超配比例：公用事业超配比例持续向上 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 被动基金与主动基金超配的交集是电子被动基金与主动基金超配的交集是电子/食饮食饮/电新电新/医药医药/家电家电。被动资金与主动资金重仓配置的差异是影响 2024 年市场风格的重要因素之一，从 24Q2的配置情况来看，主动基金与被动基金在权重行业的配置上有一定重合度，尤其是曾经经历过较大行情的大消费与科技，二者超配的交集是电子/42、食饮/-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%传媒电子计算机通信-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%电力设备国防军工机械设备-10%-5%0%5%10%15%纺织服饰农林牧渔商贸零售食品饮料医药生物-5%0%5%10%15%20%25%房地产非银金融银行-4%-2%0%2%4%6%8%10%石油石化煤炭有色金属-3%-3%-2%-2%-1%-1%0%1%1%公用事业环保交通运输综合国泰君安版权所有发送给上海东方财富金融数据服务有限公司.东财接收研报邮箱 p10A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 18 电新/医药/家电，其中被动基金相对43、对于食饮、电子、电新配置更高，而主动基金稍微更超配医药与家电。主动严重欠配但被动资金显著超配的行业也是 2024 年以来表现较好的行业，如指数权重的非银、银行与公用事业。主动超配、但被动欠配的行业较少，这些赛道中主动资金的定价能力较强，如汽车/军工/有色/通信。主动、被动均大幅欠配的行业近年来获得增量资金的难度偏大，如基础化工/机械设备/交通运输/计算机/建筑装饰等。图图24:被动资金与主动资金超低配对比：均超配被动资金与主动资金超低配对比：均超配电子电子/食饮食饮/电新电新/医药医药/家电家电 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.2.个股配置风格：个股配置风格：持仓向持仓向龙头权重股龙44、头权重股集中集中 相较于主动基金，被动资金相较于主动基金，被动资金对权重龙头的配置集中度更高，未来权重股有望对权重龙头的配置集中度更高，未来权重股有望持续获增量资金流入持续获增量资金流入。个股配置上，被动资金相较于主动资金更倾向与配置指数权重龙头股，24Q2 持仓集中度显示，股票 ETF 的重仓个股 CR10 为40.1%，CR20 为 57.5%，且从 21 年后稳中有升。相比之下，主动基金的配置明显更为分散，且目前集中度仍在下降趋势中。24Q2 主动偏股基金重仓持仓 CR10 为 18.7%，CR20 为 28.1%，即使是公募抱团达到顶峰的 21Q2，CR10 也仅为 27.7%。这意味45、着被动资金持续流入将对权重龙头股价带来持续的支撑，龙头股票有望强者恒强，而中小盘股票则相对较难受益股票 ETF带来的增量资金。我们认为，“国九条”明确指出，要“要建立交易型开放式指数基金（ETF）快速审批通道，推动指数化投资发展。”而后中证 A50、A500 等重磅宽基 ETF 发行加速。另一方面，证监会对主要指数成份股公司披露市值管理制度也在近期提出专门要求，相关指数底层资产质量有望持续优化，降低股价波动性。这意味着后续越来越多中长期资金有望借助 ETF 进入权益市场，并进一步对大盘与龙头风格予以支撑。传媒电子计算机通信电力设备国防军工机械设备钢铁基础化工建筑材料建筑装饰石油石化煤炭有色金属46、家用电器美容护理汽车轻工制造社会服务纺织服饰农林牧渔商贸零售食品饮料医药生物公用事业环保交通运输综合房地产非银金融银行-6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%-6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%被动基金超配被动基金超配-24Q2主动基金超配主动基金超配-24Q2国泰君安版权所有发送给上海东方财富金融数据服务有限公司.东财接收研报邮箱 p11A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 18 图图25:股票股票 ETF 重仓持仓个股集中度稳中有升重仓持仓个股集中度稳中有升 图图26:主动偏股基金主动偏股基金47、个股重仓集中度相对分散个股重仓集中度相对分散 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 我们认为，被动资金更高的个股集中度主要有三个原因：我们认为，被动资金更高的个股集中度主要有三个原因：1）指数 ETF 在其所跟踪指数构建之初就增添了市值这一择股因子，指数构建过程中通常会选择成熟的大市值龙头个股。2）单个龙头个股会重复出现在不同宽基、主题与行业指数之中，因此会获得不同 ETF 产品资金的重复配置。如宁德时代同时有 47 个有挂钩产品的指数跟踪，同时属于创业板指、新能源车、沪深300、中证 A50 等指数。3）在产品发行上存在人为选择，行业与主题 ETF往往会48、更倾向发行产业体量大、认知度高的行业指数，如白酒、新能源、芯片、有色金属等产业赛道，而产业链中游行业相对来说在产品发行上就相对较少。表表 3：有多个挂钩产品指数跟踪的有多个挂钩产品指数跟踪的部分部分龙头权重股一览龙头权重股一览 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 3.股票股票 ETF 资金高频资金高频跟踪：跟踪：从价值蓝筹到成长龙头从价值蓝筹到成长龙头 3.1.资金流入：资金流入：9 月下旬以来科技成长与大金融获资金明显流入月下旬以来科技成长与大金融获资金明显流入 9 月下旬以来科技成长与大金融板块获资金明显流入，核心产业赛道受到被月下旬以来科技成长与大金融板块获资金明显流入，核心产业赛道受49、到被动资金追逐。动资金追逐。根据我们构建的股票 ETF 资金数据，我们注意到本轮行情中0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%CR10CR200%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%CR10CR20简称简称属于指数成属于指数成分股数量分股数量简称简称属于指数成属于指数成分股数量分股数量简称简称属于指数成属于指数成分股数量分股数量海康威视57 万科A39 东方财富36科大讯飞50 智飞生物39 晶盛机电36迈瑞医疗50 招商银行39 蓝思科技36中兴通讯47 中国神华39 平安银行35中际旭创47 工商银行38 中科创达35宁德时代47 美的集团37 复星50、医药35大华股份46 浪潮信息37 贵州茅台35汇川技术44 立讯精密37 宝信软件35恒瑞医药43 爱美客37 伊利股份35卓胜微42 恒生电子37 中国建筑35长春高新41 中航光电36阳光电源41 北方华创36国泰君安版权所有发送给上海东方财富金融数据服务有限公司.东财接收研报邮箱 p124383272A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 18 ETF 成为了资金流入市场的重要工具，9 月 23 日至今的三周，股票 ETF 累计流入 2859 亿元。从一级行业来看，近期明显获得被动资金流入的一级行业是电子、电新、医药、计算机、非银。二级行业则更聚焦在重点51、产业赛道，主要流入半导体、电池、光伏、医疗器械、证券、通信设备、白酒等。股票ETF 的兴起使得传统产业核心赛道受到更多配置关注，原先已有较多被动产品布局的赛道也会是增量资金入市的重要选择，本次资金流入的方向也基本符合我们前文关注到的被动基金行业超配比例的方向。表表 4：股票股票 ETF 周度资金流入情况观察：本轮行情流入最多的一级行业包括电子、电新、医药、计算机等周度资金流入情况观察：本轮行情流入最多的一级行业包括电子、电新、医药、计算机等 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 板块板块行业行业近8周流近8周流入(亿元)入(亿元)趋势趋势24/10/11 24/9/30 24/9/27 24/52、9/20 24/9/13 24/9/6 24/8/30 24/8/23 24/8/16银行银行122.0 43.9 33.6 53.4 -98.4 3.1 15.8 41.4 29.2 19.7 非银金融非银金融144.2 92.9 23.7 31.3 -91.5 6.9 10.7 39.9 30.3 18.8 房地产房地产29.1 8.4 10.2 8.2 -7.3 1.2 0.4 4.9 3.1 1.9 煤炭煤炭21.6 1.3 5.1 10.3 -11.4 2.7 1.4 6.6 5.6 2.6 石油石化石油石化20.1 6.4 5.2 7.8 -14.1 1.5 2.2 6.3 4.953、 2.4 有色金属有色金属65.3 17.1 23.3 24.1 -29.3 -0.2 2.8 16.8 10.8 7.4 钢铁钢铁9.6 -0.5 3.5 5.6 -3.6 0.5 -0.3 2.7 1.7 1.1 基础化工基础化工67.1 16.8 21.6 19.5 -15.7 3.5 0.2 12.8 8.2 6.1 建筑材料建筑材料8.1 0.8 2.8 4.5 -5.4 0.3 0.2 2.7 2.1 1.3 交通运输交通运输36.6 8.1 9.9 16.6 -26.1 3.0 2.4 13.3 9.4 5.3 公用事业公用事业52.1 12.5 16.2 21.2 -29.7 54、1.4 4.0 15.6 11.1 6.2 建筑装饰建筑装饰30.5 8.4 8.4 11.4 -16.1 1.6 2.7 8.6 5.5 2.7 环保环保8.9 1.1 3.2 2.3 0.7 0.6 -0.7 1.3 0.5 0.4 农林牧渔农林牧渔41.7 24.1 7.3 6.7 -11.6 2.5 0.3 6.1 6.3 3.7 商贸零售商贸零售12.8 1.9 4.9 4.1 -3.6 0.8 0.1 2.9 1.8 1.1 纺织服饰纺织服饰5.7 0.8 1.3 2.0 0.3 0.4 -0.6 1.0 0.5 0.4 食品饮料食品饮料181.8 76.0 49.5 45.6 -55、81.3 12.4 13.2 37.1 29.3 14.9 医药生物医药生物362.8 210.1 58.0 44.1 -37.6 15.8 -1.2 38.3 35.2 21.0 社会服务社会服务8.6 4.6 2.2 0.7 0.3 0.6 -0.8 0.6 0.4 0.7 家用电器家用电器56.2 20.5 12.1 19.7 -28.4 2.5 6.4 13.6 9.9 6.5 汽车汽车66.8 19.8 20.5 22.4 -27.2 3.0 2.6 15.2 10.4 6.9 轻工制造轻工制造8.5 0.9 3.3 2.6 -1.0 0.5 -0.2 1.5 0.8 0.6 美容护56、理美容护理21.3 14.4 2.5 1.9 -1.8 0.8 0.0 1.8 1.7 1.1 电力设备电力设备410.0 313.5 46.6 47.0 -55.7 -9.8 0.5 38.8 29.1 22.3 国防军工国防军工117.4 68.2 20.7 14.7 -13.1 4.2 2.3 11.5 8.9 7.6 机械设备机械设备123.3 66.1 24.4 20.5 -15.3 4.3 0.5 13.8 8.9 7.0 电子电子705.9 493.2 101.6 61.8 -60.6 14.1 13.1 46.4 36.5 28.8 传媒传媒35.8 6.6 14.3 10.757、 -3.6 3.6 -7.2 5.7 5.7 0.7 计算机计算机171.3 95.0 33.6 27.5 -26.5 6.0 1.3 20.5 13.8 10.9 通信通信116.6 77.8 14.3 16.3 -19.9 4.5 1.0 13.5 9.1 5.7 3,062.7 1,710.7 584.2 564.7 -734.5 92.2 73.1 441.6 330.7 216.1 TMTTMT全部A股全部A股金融地产金融地产上游周期上游周期中游周期中游周期下游周期下游周期大消费大消费科技制造科技制造国泰君安版权所有发送给上海东方财富金融数据服务有限公司.东财接收研报邮箱 p13A 58、股策略专题股策略专题 请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 18 表表 5：股票股票 ETF 周度资金流入情况观察：本轮行情流入最多的一级行业包括电子、电新、医药、计算机等周度资金流入情况观察：本轮行情流入最多的一级行业包括电子、电新、医药、计算机等 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 3.2.成交成交额额：成长股成交额占比提升，价值股环比下降成长股成交额占比提升，价值股环比下降 国庆后第一周国庆后第一周电新、电子、美容、医药电新、电子、美容、医药被动资金成交额占比较前期明显提升。被动资金成交额占比较前期明显提升。被动资金成交占比自 2024 年 6 月后开始持续提升，至 10 月 59、11 日全 A 成交占比已达到 9.1%，我们在周报中指出，宽基 ETF 作为近年股市新出现的投资工具其对指数拉升具有“立竿见影”的作用，ETF 成交占两市总成交的比例已经与两融成交占比已旗鼓相当。从一级行业视角看，近 8 周行业成交额占比居前的一级行业包括银行、非银、煤炭、食饮、医药、美容等。而国庆节后第一周较过去 8 周成交均值的变化提升最快的是电新、电子、美容、医药，明显下降的包括非银、钢铁等。国庆后首周，重点成交的个股是宁德时代、东方财富、中芯国际、海光信息、迈瑞医疗。图图27:被动资金成交额占比自被动资金成交额占比自 2024 年年 6 月以来持续提升月以来持续提升 数据来源：Win60、d，国泰君安证券研究 排序排序行业行业近8周净流近8周净流入(亿元)入(亿元)趋势趋势24/10/11 24/9/30 24/9/27 24/9/20 24/9/13 24/9/6 24/8/30 24/8/23 24/8/16 24/8/9 24/8/2 24/7/26 24/7/19最新一期流入金额前十（亿元）最新一期流入金额前十（亿元）1半导体半导体575.3 412.4 72.6 33.7 -30.6 8.3 10.8 25.6 22.9 19.5 22.3 24.8 22.7 24.2 2电池电池264.4 211.2 16.9 21.1 -29.0 -1.3 -0.6 20.2 161、4.5 11.4 10.3 19.1 20.9 31.7 3光伏设备光伏设备123.6 91.3 15.4 13.6 -19.9 -7.5 1.5 11.3 10.1 7.7 6.0 11.9 9.6 15.8 4医疗器械医疗器械140.6 90.6 15.4 9.7 -4.6 4.4 -1.3 8.9 10.4 7.0 4.5 6.4 7.1 8.7 5证券证券97.7 74.3 9.1 10.7 -54.6 2.7 4.3 22.4 17.4 11.5 13.1 -2.5 12.8 33.0 6通信设备通信设备93.9 67.5 8.5 8.7 -8.1 2.9 -0.9 7.2 4.6 62、3.6 3.0 7.0 8.2 11.4 7白酒白酒142.7 55.5 34.7 33.8 -67.5 9.8 11.7 29.3 23.9 11.6 14.1 22.4 34.7 53.6 8软件开发软件开发97.1 53.9 16.7 12.4 -12.7 3.1 1.0 10.2 7.1 5.6 4.8 7.0 9.8 16.5 9生物制品生物制品64.7 40.9 8.0 6.2 -6.6 2.3 -0.1 5.5 5.2 3.4 2.8 4.4 4.7 7.3 10自动化设备自动化设备60.8 40.2 7.3 5.5 -3.2 1.7 -0.3 4.0 2.8 2.7 1.7 363、.5 3.7 5.9 最新一期流出（或流入最少）金额前十（亿元）最新一期流出（或流入最少）金额前十（亿元）1出版出版0.9 -1.2 0.0 1.0 0.5 0.2 -0.5 0.4 0.3 0.1 0.1 0.5 0.6 1.3 2服装家纺服装家纺2.0 -0.7 0.5 1.1 0.4 0.2 -0.4 0.4 0.3 0.2 0.1 0.6 0.4 1.3 3农商行农商行4.8 -0.6 2.3 2.0 0.4 -0.1 -0.5 0.7 0.1 0.5 -0.3 0.6 0.5 1.8 4普钢普钢4.6 -0.6 1.1 3.5 -3.5 0.2 0.0 1.7 1.3 0.8 0.664、 1.5 2.3 4.5 5饲料饲料2.6 -0.3 1.2 0.7 -1.6 0.3 -0.1 0.7 1.1 0.6 0.7 0.7 1.0 2.2 6冶钢原料冶钢原料2.0 -0.2 0.8 0.8 0.2 0.1 -0.2 0.3 0.1 0.1 -0.1 0.3 0.2 0.8 7专业连锁专业连锁1.5 -0.2 0.7 0.5 0.2 0.1 -0.2 0.3 0.1 0.1 -0.0 0.2 0.2 0.7 8焦炭焦炭1.2 -0.2 0.5 0.4 0.1 0.1 -0.1 0.1 0.1 0.1 -0.0 0.1 0.1 0.4 9饰品饰品1.2 -0.1 0.5 0.4 065、.1 0.0 -0.1 0.2 0.1 0.1 0.0 0.2 0.2 0.5 10燃气燃气2.9 -0.1 1.1 1.0 -0.5 0.3 -0.1 0.7 0.4 0.2 0.1 0.5 0.6 1.6 0%2%4%6%8%10%12%2023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-10全部A股国泰君安版权所有发送给上海东方财富金融数据66、服务有限公司.东财接收研报邮箱 p14A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 of 18 表表 6：一级行业被动资金成交额占比：近期被动资金对于科技、消费的成交占比持续上升一级行业被动资金成交额占比：近期被动资金对于科技、消费的成交占比持续上升 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 板块板块行业行业最新成交较最新成交较近8周占比近8周占比均值变化均值变化趋势趋势24/10/1124/9/30 24/9/27 24/9/20 24/9/1324/9/6 24/8/30 24/8/23银行银行0.5%14.3%13.4%14.3%21.7%11.9%11.4%11.8%167、1.4%非银金融非银金融-3.5%10.0%11.5%11.1%15.2%12.5%15.0%16.6%16.3%房地产房地产0.2%3.5%4.4%2.6%2.4%3.3%2.8%4.1%3.5%煤炭煤炭-0.6%10.5%11.8%12.9%13.8%10.1%9.5%11.0%9.4%石油石化石油石化0.4%6.9%6.8%8.1%8.6%4.9%5.1%5.5%6.4%有色金属有色金属0.4%5.5%5.4%5.6%5.6%4.1%4.5%4.9%4.8%钢铁钢铁-1.0%6.0%7.0%6.1%8.0%6.5%7.0%8.2%7.2%基础化工基础化工0.7%4.5%4.5%4.4%468、.5%2.8%2.7%3.6%3.3%建筑材料建筑材料0.2%4.0%4.9%4.5%4.4%3.5%3.2%3.0%2.8%交通运输交通运输0.5%5.7%5.9%6.5%6.7%4.3%4.1%4.5%4.2%公用事业公用事业0.0%6.6%6.5%7.9%8.6%5.2%5.8%6.5%6.1%建筑装饰建筑装饰-0.3%3.8%4.5%4.3%4.7%3.4%3.7%3.6%4.4%环保环保0.2%1.9%2.3%2.1%1.9%1.4%1.3%1.6%1.0%农林牧渔农林牧渔2.2%11.2%9.2%10.1%8.7%8.0%7.7%8.8%7.9%商贸零售商贸零售0.1%2.2%2.69、9%2.2%2.5%1.5%1.8%2.2%1.9%纺织服饰纺织服饰0.9%3.6%3.5%3.4%2.9%2.6%2.0%2.3%1.9%食品饮料食品饮料0.5%12.0%11.7%9.8%12.7%9.7%11.8%11.3%12.6%医药生物医药生物5.6%15.7%12.5%11.2%10.3%6.9%7.9%8.9%7.7%社会服务社会服务1.1%3.3%2.8%2.2%2.3%1.7%1.6%1.8%1.8%家用电器家用电器2.7%9.3%8.3%6.9%7.5%5.2%5.4%5.4%5.0%汽车汽车0.8%3.7%3.9%3.3%3.6%2.1%2.1%2.7%2.2%轻工制造70、轻工制造0.1%1.7%1.9%1.8%1.9%1.4%1.2%1.5%1.3%美容护理美容护理6.2%17.0%10.8%9.9%10.8%11.3%10.1%8.8%7.8%电力设备电力设备6.7%15.8%10.8%9.2%9.4%6.2%6.2%7.8%7.7%国防军工国防军工1.6%9.0%8.5%7.5%7.3%7.4%6.4%6.9%6.4%机械设备机械设备2.2%5.7%4.5%3.9%3.5%2.7%2.5%2.7%2.2%电子电子6.4%13.5%10.9%7.2%6.8%4.7%4.1%5.1%4.6%传媒传媒1.4%6.5%5.6%5.2%5.5%4.9%4.6%4.871、%3.6%计算机计算机1.0%4.7%4.9%3.2%3.5%3.1%3.3%3.9%3.5%通信通信3.2%8.7%6.4%5.4%6.2%4.1%4.5%4.6%4.2%2.5%9.1%7.9%6.8%7.1%5.2%5.2%5.9%5.4%TMTTMT全部A股全部A股金融地产金融地产上游周期上游周期中游周期中游周期下游周期下游周期大消费大消费科技制造科技制造国泰君安版权所有发送给上海东方财富金融数据服务有限公司.东财接收研报邮箱 p15A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文之后的免责条款部分 16 of 18 表表 7：股票股票 ETF 周度资金流入重点个股跟踪：宁德时代、东方财富、中72、芯国际居国庆后第一周净流入前三位周度资金流入重点个股跟踪：宁德时代、东方财富、中芯国际居国庆后第一周净流入前三位 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 被动资金行业成交集中度较高且往往与成交热度同向波动。被动资金行业成交集中度较高且往往与成交热度同向波动。从成交集中度来看，成交前 5 的行业占比一般大于 50%，前 10 大于 72%，这意味着从交易的集中度看，被动资金的交易往往集中在头部行业，且 ETF 行业成交集中度与其在市场中成交占比往往在大趋势上同向波动。排名2024/9/202024/9/272024/9/302024/10/11 排名2024/9/202024/9/272024/973、/302024/10/1110.9 19.6 17.8 151.4 1-40.8 -0.2 -0.4 -1.1 20.5 13.2 9.0 58.8 2-24.8 -0.1 -0.4 -1.1 30.5 12.8 8.2 51.6 3-24.3 -0.1 -0.4 -0.8 40.4 10.9 7.5 45.5 4-18.6 -0.1 -0.3 -0.7 50.3 8.2 7.2 39.8 5-14.6 -0.1 -0.3 -0.6 60.3 7.3 5.7 36.7 6-13.3 -0.1 -0.3 -0.5 70.3 6.1 5.6 34.3 7-12.5 -0.1 -0.3 -0.5 874、0.3 6.1 4.9 33.8 8-11.2 -0.1 -0.3 -0.5 90.3 5.7 4.5 31.3 9-11.2 -0.0 -0.3 -0.5 100.3 5.5 4.5 30.8 10-11.1 -0.0 -0.2 -0.4 110.3 4.5 4.4 27.8 11-11.0 -0.0 -0.2 -0.4 120.3 4.2 4.4 25.7 12-9.8 -0.0 -0.2 -0.4 130.3 4.1 4.2 18.2 13-9.0 -0.0 -0.2 -0.4 140.3 4.0 4.1 17.7 14-8.8 -0.0 -0.2 -0.4 150.3 3.9 4.1 75、17.7 15-8.6 -0.0 -0.2 -0.4 160.2 3.8 3.9 16.9 16-8.1 -0.0 -0.2 -0.4 170.2 3.7 3.4 15.8 17-7.6 -0.0 -0.1 -0.4 180.2 3.5 3.1 15.0 18-7.0 -0.0 -0.1 -0.4 190.2 3.1 3.0 13.7 19-6.6 -0.0 -0.1 -0.4 200.2 2.9 2.8 12.7 20-6.6 -0.0 -0.1 -0.4 排名2024/9/202024/9/272024/9/302024/10/11 排名2024/9/202024/9/272024/9/376、02024/10/111 新易盛贵州茅台贵州茅台宁德时代1 贵州茅台首创证券山东高速恺英网络2 石头科技中国平安中芯国际东方财富2 中国平安星湖科技厦门国贸世纪华通3 惠泰医疗宁德时代中国平安中芯国际3 宁德时代新五丰唐山港三七互娱4 中控技术招商银行海光信息海光信息4 招商银行深高速江苏金租巨人网络5 晶晨股份美的集团招商银行迈瑞医疗5 美的集团天马科技深高速完美世界6 华海清科长江电力中微公司中微公司6 长江电力赛力斯雅戈尔雅戈尔7 九号公司-WD紫金矿业宁德时代阳光电源7 五粮液众信旅游南钢股份南京高科8 天孚通信五粮液五粮液中际旭创8 比亚迪峨眉山A建发股份厦门国贸9 西部超导兴业银行77、澜起科技澜起科技9 中信证券中天科技中南传媒梅花生物10 欣旺达比亚迪长江电力寒武纪-U10 紫金矿业千金药业宁沪高速吉比特11 胜宏科技格力电器寒武纪-U汇川技术11 兴业银行三安光电千金药业嘉化能源12 软通动力伊利股份兴业银行贵州茅台12 东方财富国联股份凤凰传媒冀中能源13 神州泰岳中芯国际恒瑞医药温氏股份13 恒瑞医药德方纳米中文传媒掌趣科技14 君实生物-U恒瑞医药伊利股份金山办公14 立讯精密亨通光电冀中能源威孚高科15 拓荆科技交通银行金山办公新易盛15 格力电器长白山恒源煤电南钢股份16 龙芯中科工商银行紫金矿业沪硅产业16 工商银行黄山旅游大秦铁路建发股份17 柏楚电子立讯78、精密山西汾酒爱尔眼科17 交通银行中国动力海澜之家山东高速18 百济神州-U京东方A工商银行亿纬锂能18 伊利股份丽江股份新钢股份唐山港19 佰维存储万华化学传音控股传音控股19 万华化学天山股份中信银行鲁西化工20 乐普医疗中国建筑美的集团华润微20 京东方A巨化股份开滦股份新钢股份净流出（亿元）净流出（亿元）净流入（亿元）净流入（亿元）股票ETF净流入前二十大个股股票ETF净流入前二十大个股股票ETF净流出前二十大个股股票ETF净流出前二十大个股国泰君安版权所有发送给上海东方财富金融数据服务有限公司.东财接收研报邮箱 p16A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文之后的免责条款部分 17 79、of 18 图图28:ETF 行业交易集中度较高行业交易集中度较高 图图29:ETF 成交占比与成交占比与行业成交行业成交集中度基本同向波动集中度基本同向波动 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 4.风险提示风险提示 历史数据对未来指引性不明确；历史数据对未来指引性不明确；数据统计口径存在偏差；数据统计口径存在偏差；数据测算误差。数据测算误差。70%72%74%76%78%80%82%45%47%49%51%53%55%57%59%61%63%CR5CR10(右)0%2%4%6%8%10%12%45%47%49%51%53%55%57%59%61%63%80、CR5被动ETF成交占比(右)A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文之后的免责条款部分 18 of 18 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。81、本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下82、，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可83、能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报84、告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。评级说明评级说明 评级评级 说明说明 投资建议的比较标准投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的 12 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的 12 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数涨跌幅为基准。股票投资评级 增持 相对沪深 300 指数涨幅 15%以上 谨慎增持 相对沪深 300 指数涨幅介于 5%15%之间 中性 相对沪深 300 指数涨幅介于-5%5%减持 相对沪深 300 指数下跌 5%以上 行业投资评级 增持 明显强于沪深 300 指数 中性 基本与沪深 300 指数持平 减持 明显弱于沪深 300 指数 国泰君安证券研究所国泰君安证券研究所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市静安区新闸路 669 号博华广场20 层 深圳市福田区益田路 6003 号荣超商务中心 B 栋 27 层 北京市西城区金融大街甲 9 号 金融街中心南楼 18 层 邮编 200041 518026 100032 电话（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 E-mail：

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