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    • 汽车行业海外零部件巨头系列五：普利司通全球轮胎巨头技术为基、渠道为矛、持续创新-240831（94页）.pdf

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    • 《汽车行业海外零部件巨头系列五：普利司通全球轮胎巨头技术为基、渠道为矛、持续创新-240831（94页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《汽车行业海外零部件巨头系列五：普利司通全球轮胎巨头技术为基、渠道为矛、持续创新-240831（94页）.pdf（94页珍藏版）》请在本站上搜索。 1、证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明01证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明2024年8月31日普利司通：全球轮胎巨头 技术为基、渠道为矛、持续创新海外零部件巨头系列五民生汽车 崔琰（SAC NO:S0100523110002）白如（SAC NO:S0100524080008）证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明1引言我们坚定看好智能电动变革造就中国汽车产业做大做强的历史性机遇，传统燃油车时代欧美日整车厂占据主导地位，诞生博世、大陆、采埃孚、麦格纳、李尔、电装、爱信精机等欧美日零部件巨头，而在智能电动车时代，中国车企有望实现弯道超车，带动产业链共同成长，叠加中国速度和性价比优势，相2、信必将也会诞生领先全球的自主车企及零部件巨头。他山之石可以攻玉，我们重磅打造海外零部件系列深度，探究全球头部Tier 1的成长历史和转型方向，为中国汽车零部件的发展提供借鉴。本篇报告为海外零部件巨头系列五：普利司通：全球轮胎巨头 技术为基、渠道为矛、持续创新，通过复盘全球轮胎巨头普利司通的发展历史，深度分析其成功原因，并梳理其在全球业务的布局，发现和研究国产供应商能够学习的先进经验。通过对具有代表性的海外零部件巨头的崛起过程进行多方位的梳理归纳，我们发现：德系零部件巨头以技术型为主：德国汽车工业发展较早，1920s-1930s已实现规模化量产，早期大众、奔驰、戴姆勒、奥迪、宝马、保时捷均发源于3、德国，零部件供应商多为技术型，通过研发创新技术，推动德国汽车工业成长；日韩系供应商多为主机厂扶持：日系、韩系汽车工业发展较晚，1960s，日韩汽车产业逐步崛起，为保护本土汽车工业，日韩供应商多为主机厂内部培植，早期学习先进零部件厂商的技术，发展壮大后逐步增强研发实力并向海外扩张；美国汽车零部件竞争较为充分：美国零部件供应商弱于整车厂，前十名中仅李尔（位列第9）来自美国，前30名中仅4家供应商来自美国；而位于加拿大的麦格纳为北美三巨头重要的供应商，自成立起即配套通用、克莱斯勒、福特并通过海外建厂，新技术开发，集成化、模块化供应配套客户实现成长；轮胎巨头品牌化优势显著：轮胎在汽车零部件中独树一帜，4、先于汽车诞生、面向配套及替换双市场、车载端直接品牌露出、后市场消费品特征显著，全球已形成“三巨头+八集团”的垄断竞争格局，但头部企业仅拥有有限的规模效应，这给予了后发者成长空间。pXkVzQqQzQcWcWaQcM7NsQrRtRrNjMrRxOiNnNpN9PnMpPwMnMtMxNsRoM证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明2引言海外汽车零部件巨头如何诞生：海外零部件巨头从0到1成长：优质赛道决定长期空间，优质客户带动成长。从产品端看，动力总成、汽车电子、底盘系统、内外饰（座椅、车灯等）为燃油车时代巨头成长优选赛道，具备单车价值高+竞争格局好的特性；从客户端看，整车格局变化+供应体系特5、点双重作用下，德国零部件厂商大而强，日本供应商受益于丰田等主机厂扶持，除电装、爱信等全球巨头之外，中大型供应商占比较大，美国零部件厂商整体规模弱于德、日；海外零部件巨头从1到10成长：内生增长+并购，业务+应用领域多元化。主要通过以下三种途径加速成长：1）技术驱动型：以博世、法雷奥、李尔为代表，专注高附加值赛道，用前瞻技术驱动多次行业变革；2）依附崛起型：以相对封闭的日系和韩系供应商和麦格纳、安波福（原德尔福）为典型代表，绑定丰田、现代起亚、通用等车企共振崛起；3）并购壮大型：以大陆为代表，专注深耕成为某细分领域龙头，再通过并购切入其他细分领域。中国汽车零部件供应商正在经历什么样的变化：燃油车6、时代：自主零部件供应商因为起步晚、技术积累薄弱，叠加早年合资车企占绝对主导地位，且其与海外或合资零部件供应商关系密切，采购体系较为封闭，自主零部件供应商难以渗透，整体呈现多、小、散的特点，仅有延锋汽饰、福耀玻璃、德昌电机等通过绑定整车厂、专注细分领域、外延并购等方式崛起；智能电动汽车时代：2020年以来，特斯拉、蔚小理等新造车破局，重塑整零关系，供应链更为扁平化、快速，叠加自主车企崛起，具备高性价比和快速响应能力的自主零部件供应商借机崛起，典型代表为拓普集团、三花智控、旭升集团、新泉股份等。2022H2以来，在特斯拉等车企的带动下，自主供应商出海进程明显加快，进击全球零部件巨头。证券研究报告*7、请务必阅读最后一页免责声明3引言成功原因分析普利司通技术为基全球化持续创新多元化标签：全球化生产一条好轮胎产品性能为一切基石，持续技术更新迭代，推出高性能产品构建卓越的生意模式完善渠道、翻新路径，打造高端、可持续的商业模式，深度全球化产研销打造新业务&着眼未来的创新拓展多种解决方案，从单一产品到系统的服务及生态体系播撒未来的种子多元化初探基于技术积累及BCMA体系，深度全球化产研销能力，持续降本增效；线上&线下结合，将业务从销售轮胎打造为移动性生态系统，赋能全球化。基于技术能力实现品牌&产品溢价，基于生产能力构建生态链实现更低成本，目标更强的盈利能力资料来源：普利司通官网，民生证券研究院技术能8、力普利司通通用性及模块化体系向上差异化提升价值创造价值改善销售组合高度定制向下简单化减少业务成本减少成本减少环境影响价值创造（社会&客户价值）获得竞争优势（提升效率，降低成本）证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明从成衣铺到全球第一 全球化贯穿始终。普利司通（Bridgestone）是一家总部位于日本的专注于轮胎产研销的公司。普利司通成立于1903年，起家于布袜事业，1923年掌握硫化技术正式进入橡胶工业领域，1930年第一条轮胎下线，正式进入轮胎行业。1930年至今在轮胎行业的发展分为三个阶段：1）1931-1960年：二战后弯道超车，二战后把握机遇快速恢复生产并在1946年下半年占据日本9、48%市场份额，成为日本本土轮胎龙头；2）1961-1980年：强化本土建设、开始海外扩张，普利司通持续拓展日本本土产能，于1960年前后开启海外探索，包括产能投建、设立销售公司、兼并购等多模式拓展海外；3）1980年至今全球化加速，1988年收购凡士通后跃居全球销售额第一，后公司持续全球化拓展历程，现有海外工厂45个。2023年普利司通实现销售额255亿美元，全球市占比13.4%，排名第二。持续创新，构建产业链生态系统。普利司通当前业务分为“核心业务-高端轮胎、成长业务-解决方案、调整与重建业务、多元化产品”4个版块，未来将持续增加大尺寸&高价轮胎销量占比，持续创新并推出专用于电动车的定制化10、产品，同时利用BCMA体系（普利司通的通用性及模块化体系），整合上游原材料、中游生产制造、下游销售端资源，构建完善、高效的产研销生态系统，成长为以高端轮胎业务为核心，拓展解决方案业务、探索性新业务、多元化产品，打造持续增长、更具韧性的优秀企业。本篇报告详细梳理普利司通的发展历史及未来规划，将会回答关键问题：梳理发展史，普利司通如何顺利转型并成长为全球轮胎龙头，普利司通的成长路径究竟如何？探索全球化布局，从技术、产能、产业链、收并购等多个方面分析普利司通全球化成功基因，有哪些经验值得借鉴学习？产研销全球化的布局下，普利司通是如何完善业务及管理体系，做到了持续提高管理、工作及业务质量并在周期波动中11、实现稳定成长？风险提示：原材料价格波动风险、全球轮胎需求不及预期风险、汇率波动风险、新产能落地不及预期风险、国际贸易摩擦加剧风险、运费价格波动风险、新项目投产不及预期的风险。4引言证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明目录C O N T E N T S回溯历史：从成衣铺到全球第一 全球化贯穿始终02成功归因：技术为基、全球化、持续创新03他山之石：全球TOP零部件成功路径总结01未来展望：持续全球化 构建产业链生态系统04投资建议055风险提示06证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告他山之石：全球TOP零部件成功路径总结01.6证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明全球其他12、60.1%中国自主22.4%中国其他17.5%全球其他中国自主中国其他资料来源：盖世汽车，美国汽车新闻，iFind，国际汽车制造协会，乘联会，民生证券研究院注：与原始公布榜单有差异，福耀玻璃、继峰股份、国轩高科是调整加入，在其之后的排名会有相应变化7中国汽车产业现状|零部件与整车产业地位不对等 自主与合资地位不对等表：全球零部件100强中国公司及占比图：2023年全球乘用车销量占比（%）11.2%vs%39.9%2023年公司名次汽车配套营收（亿美元）博世1558.91、宁德时代4413.72、延锋内饰15155.13、均胜电子4079.14、海纳川4859.75、中信戴卡4958.06、福耀13、玻璃5746.87、宁波华翔7133.08、德昌电机7332.19、国轩高科7431.910、德赛西威7531.111、继峰股份7630.512、敏实集团7929.113、诺博汽车8228.214、拓普集团8329.115、精诚工科8924.816、中鼎股份9123.5中国公司在前50强中占比10.0%9.3%中国公司在前100强中占比16.0%11.2%2022年公司名次汽车配套营收（亿美元）博世1504.61、宁德时代5335.0 2、延锋内饰17150.0 3、均胜电子4074.0 4、海纳川4857.9 5、中信戴卡5057.1 6、福耀玻璃5940.3 7、德昌电机7729.1 8、14、宁波华翔7928.2 9、国轩高科8226.9 10、继峰股份8425.8 11、敏实集团8525.7 12、诺博汽车8723.9 13、德赛西威9222.1 14、精诚工科9621.7 15、拓普集团9721.5 16、中鼎股份9821.2 中国公司在前50强中占比10.0%8.7%中国公司在前100强中占比16.0%10.3%01证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明8零部件中期成长|智能电动变革 竞争格局重塑传统燃油车智能电动汽车 2021年及以后发动机变速箱产品可靠性格局相对稳固电动化能力智能化水平服务能力竞争加剧 格局重塑军备竞赛配置加码品牌力+产品力来源变化电动化加速渗透智能化下15、半场竞争世界级自主供应商诞生客户维度破局产业链地位前移借机打入供应链新势力崛起 整零关系重塑量增配套优质客户贡献业绩产品维度电动智能变革 利好增量部件品牌力+市占率提升特斯拉引领革命长安、吉利、长城等传统车企转型理想、小鹏、零跑、蔚来等造车新势力整车零部件供给质变 C端崛起智驾向L3迈进 智舱先行渗透秩序重塑性价比快速响应创新能力需求把控电动为盾智能为矛华为、小米、百度等新入局者能力要求来源变化资料来源：民生证券研究院绘制01证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明9他山之石|巨头发展历程：百年长河 历经多次分并购1886 博世成立1897 推出车用磁电点火装置，解决了 汽车工程学发展初期所面16、临的重大技术 难题1913 博世汽车照明系统推出，为当今 汽车车载电子系统奠定基础1922 开发出世界上首个柴油喷射泵1978 发明制动防抱死系统ABS,联手梅赛德斯-奔驰推向市场1995 推出车身电子稳定系统ESP2003 收购布德鲁斯集团（Buderus AG）1915 采埃孚成立1920 研发出第一款车用变速箱Soden Transmission2014 收购天合汽车集团（TRW）2020 收购威伯科（Wabco）1871 大陆成立1987 收购将军轮胎（GeneralTire）1889 米其林成立1989 收购优耐陆（Uniroyal）2018 收购英国芬纳公司（Fenner PLC）17、1957 麦格纳成立1998 收购Steyr-Daimler-Puch2023 收购格特拉克（GETRAGGroup）1997 弗吉亚成立2022年收购海拉（Hella）2016 安道拓从江森自控分离1917 李尔成立1923 法雷奥成立1949 爱信成立、电装从丰田独立1999 德尔福与通用汽车公司分离1977 现代摩比斯成立2020 收购波士顿动力（Boston Dynamics）资料来源：各公司官网，民生证券研究院01证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明从细分赛道来看，动力总成、汽车电子、辅助驾驶系统、底盘系统、座椅为前十大零部件供应商涉足的主要赛道；其中辅助驾驶系统壁垒较高，在前518、0名零部件供应商中占比低于前十名；前50供应商业务中，底盘金属件、线束、动力传动、车身结构件等供应商数量占比高于前10名，亦具备较大发展空间。动力总成、汽车电子、底盘系统为巨头成长优选赛道 燃油车时代最易诞生巨头10他山之石|动力总成、汽车电子、底盘系统为巨头成长优选赛道注：与原始公布榜单有差异，安波福、均胜电子、福耀玻璃是我们调整加入，在其之后的排名会有相应变化动力总成14.0%汽车电子11.2%底盘系统11.2%底盘金属件7.5%座椅7.5%内外饰7.5%辅助驾驶6.5%线束5.6%被动安全4.7%动力传动4.7%车身结构件4.7%车灯4.7%热管理3.7%排气系统1.9%密封件0.9%天19、窗0.9%车轮0.9%电池0.9%轮胎0.9%图：2021年全球前10名零部件厂商业务分布（%）图：2021年全球前50名零部件厂商业务分布（%）资料来源：美国汽车新闻，Marklines，民生证券研究院动力总成19%汽车电子19%辅助驾驶13%底盘系统11%座椅8%内外饰5%被动安全5%底盘金属件5%线束3%热管理3%车灯3%车身结构件3%轮胎3%资料来源：美国汽车新闻，Marklines，民生证券研究院01证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明11他山之石|德、日零部件厂商大而强 中国零部件厂商具有较大发展空间中国零部件厂商具有较大发展空间 从数量来看，全球巨头中德国、日本、美国零部件供20、应商占据主导地位。其中，德国零部件厂商大而强，前10中占据3家，2023年营收占比达35%；日本供应商受益于丰田等主机厂扶持，除电装、爱信等全球巨头之外，中大型供应商占比较大，前30名中数量占据8家，收入规模占比达24%；美国零部件厂商整体规模弱于德、日；中国零部件厂商规模较小，仅5家进入全球前50强，且规模占比排名低于数量占比，具有较大发展空间。表：全球前10零部件供应商地域分布表：全球前30零部件供应商地域分布资料来源：各公司年报，Marklines，民生证券研究院注：与原始公布榜单有差异，安波福、均胜电子、福耀玻璃是我们调整加入，在其之后的排名会有相应变化总部位置公司数量（个）数量占比（21、%）总部位置2023年营收（亿美元）营收占比（%）德国330%德国1,34335%日本220%日本73419%法国110%加拿大428 11%美国110%中国41411%加拿大110%韩国37010%韩国110%法国2837%中国110%美国2356%总计10100%总计3,807100%总部位置公司数量（个）数量占比（%）总部位置2023年营收（亿美元）营收占比（%）日本827%德国1,874 28%德国723%日本1,598 24%美国413%美国636 10%法国310%法国604 9%中国27%中国569 9%印度13%加拿大428 6%西班牙13%韩国370 6%爱尔兰13%爱尔兰222、01 3%加拿大13%印度1773%韩国13%西班牙117 2%瑞典13%瑞典1052%总计30100%总计6677 100%总部位置公司数量（个）数量占比（%）总部位置2023年营收（亿美元）营收占比（%）德国1224%德国2,284 28%日本1224%日本1,897 23%美国612%美国78610%韩国612%中国7669%中国510%韩国7639%法国36%法国6037%爱尔兰12%加拿大428 5%西班牙12%爱尔兰201 2%印度12%印度1772%奥地利12%西班牙117 1%加拿大12%瑞典1051%瑞典12%奥地利79 1%表：全球前50零部件供应商地域分布01证券研究报告23、*请务必阅读最后一页免责声明12他山之石|全球1-5零部件：业务多元化 技术型公司占据主导表：全球零部件基本情况（1-5名）资料来源：各公司年报，Marklines，民生证券研究院（注：营收、业务占比、客户情况、地区占比、研发费用率、毛利率、净利率等均为2023年数据）公司名称总部所在地成立时间分类主机厂持股营收（亿美元）各项业务占比各个客户情况客户集中度各个地区占比地区集中度研发费用率毛利率净利率罗伯特博世德国1886技术/1,012.460.2%移动出行8.8%工业技术21.8%消费品8.6%能源与建筑技术宝马、奥迪、通用、大众，客户广泛、分散分散欧洲51.1%（德国20.6%）；亚洲2924、.0%（中国18.8%）；美洲18.5%（美国13.5%）全球化，欧洲51.1%8.0%31.2%2.3%采埃孚德国1915技术、并购/515.423.0%电动动力总成技术17.0%底盘技术13.8%主动式安全系统9.4%被动式安全系统17.4%商用车技术5.4%电子&ADAS7.1%工业技术6.7%售后市场宝马、大众、通用、捷豹路虎、福特、日产、本田、戴姆勒分散德国18.5%西欧16.4%东欧8.6%亚洲24.2%北美28.1%南美3.0%非洲1.2%全球化，欧洲45%6.2%16.2%0.1%麦格纳国际加拿大1961销售/430.940.3%车身外饰与结构33.0%动力总成与视觉12.8%25、整车组装13.9%座椅通用14.4%戴姆勒13.5%宝马12.5%福特12.4%Stellantis12.3%大众10.0%相对集中北美48.5%（美国25.4%）；欧洲38.0%(奥地利16.2%，德国10.3%）；亚洲12.4%相对集中，北美占比高2.0%13.1%2.8%宁德时代中国2011技术/565.471.2%电源电池系统14.9%储能电池系统8.4%电池材料和回收1.9%电池矿产资源3.6%其他业务北汽新能源、长安汽车。奇瑞汽车、特斯拉、理想、蔚来、小米汽车分散中国67.3%海外32.7%集中4.6%22.9%11.0%电装日本1949技术/481.5奥迪、长安福特、东风日产、宝26、马分散日本37.7%美国19.3%中国13.0%集中8.1%14.2%4.9%01证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明13他山之石|全球6-10零部件：出现爱信、李尔等业务集中型公司表：全球零部件基本情况（6-10名）资料来源：各公司年报，Marklines，民生证券研究院（注：营收、业务占比、客户情况、地区占比、研发费用率、毛利率、净利率等均为2023年数据）公司名称总部所在地成立时间分类主机厂持股营收（亿美元）各项业务占比各个客户情况客户集中度各个地区占比地区集中度研发费用率毛利率净利率现代摩比斯韩国1977（2000年才开始正式成为零部件供应商）扶持现代-起亚持股22+%456.9827、0.1%模块及零部件制造19.9%A/S零部件宝马、比亚迪、北京现代、北汽、三菱、本田集中韩国58.3%中国4.2%美洲19.4%欧洲12.6%集中2.7%11.4%5.8%爱信精机日本1940技术、扶持丰田系持股接近30%331.257%动力总成20%驾驶安全18%车身2%车联网和共享解决方案3%能源解决方案及其他奥迪、长安、福特、宝马、本田、日产、现代集中，丰田超60%日本43.4%美国14.8%中国14.6%集中5.0%9.1%0.9%大陆德国1871并购、技术/457.848.8%汽车33.5%轮胎16.4%康迪泰克1.2%代工生产奇瑞、宝马、蔚来、奥迪、比亚迪非常分散欧洲29.4%（28、德国19.1%）北美洲26.7%亚洲20.7%全球化，欧洲48%10.1%21.3%2.8%佛瑞亚法国1929并购原来PSA持股39%，21年PSA与FCA合并后出售股权301.230.7%座椅17.8%内饰17.4%绿动智行16.1%电子13.4%照明3.8%生命周期解决方案大众17.4%Stellantis12.4%雷诺日产三菱8.2%福特集团8.1%中国车企8.0%戴姆勒7.0%美国主要电动车骑6.0%宝马5.6%通用集团5.0%商用车厂商（含康明斯）3.0%现代/起亚2.0%比较集中欧洲46.4%（法国6.2%，德国10.9%）美洲26.5%亚洲27.1%全球化，欧洲45%5.6%1329、.4%0.8%李尔美国1917并购，客户型/234.774.8%座椅25.2%电子电气产品通用19.8%福特11.4%大众11.0%梅赛德斯-奔驰10.4%Stellantis10.2%比较集中美国20.7%墨西哥14.6%中国13.0%德国6.0%全球化2.6%7.9%2.4%01证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明14他山之石|巨头成长路径多样：技术硬核+外延并购+依附崛起技术驱动型并购壮大型依附崛起型研发费用率较高在高壁垒赛道市占率高业务线广泛型细分领域技术领先型全球布局型客户相对集中产品多元化Tier0.5，具备供应集成化能力多主业单主业博世、法雷奥、里尔米其林、普利司通、捷太格特30、、蒂森克虏伯扩大业务线/增强技术实力并购出海大陆、采埃孚博格华纳佛瑞亚主机厂扶持型强销售型爱信精机（丰田系持股接近30%）现代摩比斯（现代-起亚系持股22%）安波福（原德尔福）麦格纳01资料来源：民生证券研究院绘制证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明1834年以来，全球轮胎经历了从“技术-材料-技术-材料”的创新发展历程：1）1834-1946年，技术起源与发展，固特异发明橡胶硫化技术带来橡胶轮胎制造业，邓禄普发明第一条充气轮胎并由米其林应用后米其林试制成功子午线轮胎，加入钢丝及带束等材料，显著提升轮胎耐用性、负载能力及散热性能；2）1946-1970年，新材料应用，汽车行业发展迅速，合成31、橡胶被引入轮胎生产制造过程中，可增轮胎的耐磨性、抓地力性能；3）1971-1990年，技术发展，大陆发明缺气保用轮胎技术并沿用至今，无内胎轮胎、无钉轮胎、防爆胎、扁平化胎等新技术及新产品陆续推出；4）1990年至今，新材料应用，1992年米其林添加白炭黑至轮胎中开发“绿色轮胎”以增强能源效率。轮胎演进：技术-材料-技术-材料15轮胎行业|技术及材料创新驱动行业发展资料来源：日本国立科学博物馆，民生证券研究院图：轮胎技术及材料演进史01证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明受益于1）技术端：硫化技术、子午胎制造技术、缺气保用轮胎技术的持续发展，2）材料端：尼龙、合成橡胶、白炭黑、丁苯橡胶、钢丝32、帘线、聚酯纤维等新材料陆续在轮胎中的应用。轮胎性能在近百年的时间里持续改善，于噪音、振动、耐磨性、抓地力等方面均有显著提升，而低性能产品及斜交胎逐渐退出市场。技术&材料创新 轮胎性能持续提升16轮胎行业|技术及材料创新驱动性能持续提升图：轮胎性能演变资料来源：日本国立科学博物馆，民生证券研究院19701980199020002010技术影响力结构因素材料因素径向化无管扁平化抓地力/低油耗高性能（HPT）低燃油效率/轻量化CAFE环境因素噪音操作性统一性新材料开发研究超低燃费长寿命化高耐磨性高耐老性无爆胎轮胎智能轮胎安全超低tan耐久性运动性感觉感性轮胎性能持续提升轮胎技术分为两类：一是由轮胎公33、司提供的技术，用于商品开发的轮胎；二是根据社会需求而采取的对策，用于商品化的轮胎。尽管产量（结构因素）和需求（材料因素）呈现大趋势变化，但直到2000年左右，轮胎的结构和材料也在不断交替演变。目前，轮胎技术主要集中在新材料的迭代升级及新配方应用，以持续小幅提升轮胎性能。资料来源：日本国立科学博物馆，民生证券研究院图：轮胎技术及材料更新对性能的影响01证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告回溯历史：从成衣铺到全球第一 全球化贯穿始终02.17证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明目录C O N T E N T S2.1 发展历史：从成衣铺到全球第一2.2 产品布局&财务表现：品牌34、力&全球化构筑高壁垒 财务表现较优0218回溯历史：从成衣铺到全球第一 全球化贯穿始终证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明发展历程|1931年至今：从成衣铺到全球第一19 1961-1980年 强化本土建设，开始海外扩展强化本土建设新建东京技术中心及东京、那须工厂以增强研发能力、并扩大本土产能在日本推出轮胎商店系统，加强渠道能力；开启海外拓展销售公司-在美国、欧洲、加拿大、澳大利亚等地建立销售公司代表处/事务所-在非洲、中南美洲、东南亚等地开设代表处/事务所境外工厂-在新加坡、泰国、印度、伊朗、熊本等地陆续建设工厂兼并购-收购中国台湾中一橡胶、收购澳大利亚联合皇家公司、合资成立日泰轮胎多元35、化发展合作或独立经营模式，陆续开展高尔夫球、摩托车、液化石油、汽车整车等业务 1901-1930年 成衣铺起家，凭借胶底布袜转型轮胎1903年：17岁的石桥二次郎与兄长继承成衣铺SIMA屋”1910年：专注布袜生产，并实现生产机械化1914年：布袜事业大获成功，奠定资本基础1923年：研发出胶底布袜，掌握硫化技术，标志着正式进入橡胶工业领域1929年：向美国俄亥俄州订购日产300条汽车轮胎的机械设备（成型、加硫、模具等机械），并将部分布袜工厂改造为轮胎工厂1930年：4月9日下午4点，第一条小型轿车轮胎下线，标志着普利司通正式进入轮胎行业；1980年至今 加速全球化进程，谋求可持续发展轮胎全球36、化1988年：收购凡士通，成为全球轮胎CR3；于荷兰、土耳其等地开始运营1995年：参与印地赛车、开拓俄罗斯市场、建设印度市场、收购南非胎企、参与F12000年：轮胎主动召回案，建立质量控制体系，后调研事故非轮胎引起，增强品牌力2014年：赞助F1、太阳能车挑战赛、奥运会2017年：收购法国轮胎零售链Ayme2019年：收购欧洲最大的数字车队解决方案提供商Webfleet Solutions2022年：中国沈阳、惠州工厂整合及退出2023年：实现收入6,869亿美元多元化发展合作或独立经营模式，陆续开展隔震轴承、汽车悬挂、网球、新材料、橡胶等业务 1931-1960年 技术&渠道&设备升级，二37、战后弯道超车1932年：普利司通轮胎株式会社成立1932年：建立代理商网络&推行完全品质保证制度，提高品牌力，并获日本福特和通用汽车定点，年底实现出口1946年：二战后，久留米及横滨工厂毫发无损，把握机遇快速恢复生产并在1946H2占据日本48%市场份额1951年：与固特异正式签订技术合作协议，引进美国技术；启动五年期生产装备现代化项目，以全面更新工厂设备1953年：销售额超过100亿日元，成为日本轮胎行业的领军企业，同年开启海外销路调研；1956年：推进代理商体制的改革，实现计划型生产向专卖化推进，弥合产销差距；资料来源：普利司通官网，轮胎报，民生证券研究院图：普利司通业务发展历程及重要节点38、布袜转型轮胎二战后弯道超车本土建设+海外扩张全球化+多元化发展成衣铺转型轮胎，技术+渠道升级支撑二战后弯道超车，以本土为基点全球化发展，领跑全球轮胎市场02证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明布袜事业大获成功 进军轮胎行业201901-1930年|成衣铺起家 转型轮胎企业资料来源：普利司通官网，轮胎报，民生证券研究院表：普利司通1901-1930年发展历程图：热销的橡胶鞋图：研制出第一条普利司通轮胎资本基础：继承成衣铺“SIMA屋”，后专注布袜生产，陆续引进动力机械，实现生产机械化；后布袜大获成功，奠定资本基础；技术基础：掌握硫化基础，研发出胶底布袜，开始进入橡胶工业领域；生产基础：向美国39、俄亥俄州订购日产300条汽车轮胎的机械设备（成型、加硫、模具等机械），并将部分布袜工厂改造为轮胎工厂。时间重要事件1906年石桥正二郎和兄长一起继承了父亲德次郎的名为“SIMA屋”的成衣铺，该成衣铺资产仅为9,000日元（包含房产）。1910年石桥正二郎决定专注布袜生产，建立165平方米的新工厂，引进石油发动机和动力机械，实现生产机械化。1912年首创利用汽车作为宣传载体。1923年均一价钱的布袜Jikatab大获成功。1918年向法人组织过渡，成立“日本布袜株式会社”，资本金100万日元，规模已具备业界领军风范。1920年采用粘合工艺替代传统缝合，研发出胶底布袜，掌握硫化技术，标志着正式进入40、橡胶工业领域。随后通过建设新工厂、引入批量生产系统等一系列改革向现代工业转型，成为日本工业的领军企业。1929年将2640平方米的仓库改造成轮胎工厂，从美国俄亥俄州引进生产轮胎必要机械设备，购买原材料，开始汽车轮胎研究。1930年研制出普利司通的第一条轮胎，为专门为小型轿车设计的轮胎。02证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明产品质量获认可 战后把握机会弯道超车211931-1960年|轮胎质量获认可 二战后实现弯道超车表：普利司通1931-1950年发展历程时间重要事件1931年成立普利司通轮胎株式会社。1932年通过实施完全品质保证制度，不断优化产品，迅速提升品牌影响力；轮胎产品通过美国41、福特总部实验，获得日本福特和通用汽车的认可，确立了在新车轮胎配套方面的领先地位；轮胎首次出口，第一年成功销售1.4万条，次年实现8.4万条销售。1933年在日本久留米市建立的第一家专用轮胎生产厂竣工，占地面积3.6万平方米。1937年开始生产V型带、胶管，试制减震橡胶。1945年日本战败，遭受7000万日元亏损，为销售总额的1.6倍，海外资产全部损失，面临业务重建和大幅裁员的挑战。幸运的是，普利司通依靠保全的久留米和横滨工厂立即恢复生产。1946年战后，普利司通比其他竞争对手更早地恢复了生产，迅速从低谷中走出。1946年下半年，普利司通在汽车轮胎生产中占据了48%的份额。1949年在东京赤羽设42、立针对美军旧轮胎的加工厂，并由美国技术人员指导。1950年大量加工朝鲜战争所用轮胎，在赤羽工厂运营7年时间（1957年关闭），累计修理了100万条轮胎，并学到了轮胎加工技术。图：大阪轮胎部的质量广告语图：横滨工厂质量基础：推行完全品质保证制度，为故障产品免费换新，不断优化产品性能，最终产品被认定为国产品，并获得福特、通用等主机厂配套业务定点；弯道超车：日本战败轮胎工厂损坏严重，但普利司通的久留米和横滨工厂未受到任何影响，普利司通把握机遇较竞争对手更早恢复生产，并于1946年下半年在汽车轮胎生产中占据了48%的份额。资料来源：普利司通官网，轮胎报，民生证券研究院02证券研究报告*请务必阅读最后一43、页免责声明技术持续优化 销售体系日趋强化221931-1960年|轮胎质量获认可 二战后实现弯道超车表：普利司通1951-1960年发展历程时间重要事件1951年与固特异正式签订技术合作协议，由固特异公司排除2名技师和2名会计在久留米工厂进行技术指导；成为日本第一家开始销售人造丝帘线轮胎的公司；启动意向为期五年的生产装备现代化项目，以全面更新工厂设备（包括辅助设备）。1953年销售额超过100亿日元，成为日本轮胎行业的领军企业；开发尼龙轮胎；开始对中东进行销路调研。1956年建立了战后第一个海外机构新加坡分公司；制作成第一条采用钢丝帘线的斜纹轮胎；推进代理商体制的改革。1958年采用销售店的自44、身系列化政策，实现计划型生产并向专卖化推进，正确把握销售预估量；在伊朗德兰黑设立驻员事务所。1959年一款名为“HT 尼龙轮胎”的TB尼龙轮胎正式销售；在曼谷设立事务所，在黎巴嫩、沙特阿拉伯等国设立销售机构，开始中东出口的大门。1960年在东京新建工厂，以大幅扩大轮胎产能。图：固特异董事长与石桥社长 图：1958年的经销商及1960年的东京工厂技术优化：与固特异签订技术合作协议，由其派驻技师在普利司通久留米工厂进行技术指导，并在此生产固特异轮胎；设备更新：实施生产装备现代化五年规划，将设备由棉线帘线向人造纤维帘线转化，并全面更新附属设施；强化销售：开设直营店并改革代理商体制，强化销售体系，开始45、海外销路调研。资料来源：普利司通官网，轮胎报，民生证券研究院02证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明产能扩建+加强研发 强化本土优势231961-1980年|海外扩张初具规模 新产品、新技术陆续投放表：普利司通1961-1970年发展历程图：普利司通日本工厂分布时间重要事件1961年普利司通在东京、大阪证券交易所上市；并陆续在日本新建东京工厂、那须工厂，扩大轮胎产能。1962年在西德汉堡设立事务所，以开拓代理店的形式进入欧洲市场；成功研发出日本首款卡车和公共汽车用钢制子午线轮胎，开始生产硬质Ever Light；并于东京工厂增建了新的技术中心，建立先进的研发体系。1963年开始投入赛车用轮46、胎的开发并运用于第一届日本站比赛中，通过开发赛车胎不断提升轮胎在极限工况下的性能；开发高尔夫球产品，多元化初试。1964年开发出日本产第1号棉线子午线轮胎“RT-P”以及钢丝子午线轮胎“RT-M”，为日本首款乘用车子午线轮胎。1965年欧洲第一家销售公司在瑞士成立；普利司通新加坡（马来西亚）工厂开始投入运营，同时积累人力资源，为未来全球化做储备。1967年销售首款乘用车子午线轮胎 RD-10；在美国成立美国普利司通轮胎公司、后成为普利司通美国销售总部；在非洲开设代表处；在泰国成了合资企业日泰轮胎工厂；在日本推出轮胎商店系统；在日本建立彦根工厂。1969年泰国境外工厂开始生产。地区轮胎类型福冈县47、久留米市乘用车、轻卡、飞机、赛车等1931年东京都小平市乘用车、轻卡、重卡、巴士、飞机1960年栃木县那须盐原市乘用车、轻卡、摩托车、农用机械、工程机械1962年滋贺县彦根市乘用车1968年山口县下关市建筑用和矿用非公路轮胎1970年佐贺县鸟栖市乘用车（包括高性能等）1970年枥木县那须盐原市卡车、巴士、乘用车、轻卡、新交通1971年福冈县朝仓市卡车、巴士1973年山口县防府市乘用车、矿用和建筑用非公路轮胎1976年福冈县北九州市2009年产能扩建：纵观普利司通在日本的产能基地，至今10个生产基地中，有8个是在1960-1980年间建设而成，1946年借二战后机遇成为日本第一大轮胎企业后，普利48、司通通过扩大产能，持续强化本土生产规模及优势；研发强化：1962年普利司通建立第一个技术中心，在既有规模支撑下开始强化研发体系及技术优势，为长期发展奠基。资料来源：普利司通官网，轮胎报，民生证券研究院02证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明241961-1980年|海外扩张初具规模 新产品、新技术陆续投放表：普利司通1970-1980年发展历程图：普利司通美国大厦图：搏天族高性能乘用车轮胎时间重要事件1970年与钢丝帘线供应商贝卡尔特成立了合资公司，加强上游布局。1971年发售棉线子午线轮胎“RD-20”，骤然减少由轮胎胎面问题引起的事故。1972年在英国、丹麦、加拿大陆续成立销售公司。149、973年在印度（普利司通72.5%+三井物产12.5%+印度合作伙伴15%）、伊朗（普利司通45%+伊朗合作伙伴50%）成立工厂；开始销售钢丝子午线轮胎“V-STEEL RIB2”，进一步减少由轮胎胎面问题引起的事故。1974年钢丝子午线轮胎“V-STEEL LUG2”上市。1975年RD-20引发日本热潮后，普利司通发售崭新的RD-108 STEEl（108BV）钢丝子午线轮胎及扁平率为70的RD-102。1976年在开罗、巴拿马设立事务所；在西德设立销售公司；投资一家中国台湾轮胎制造商并购买了一家轮胎厂。1977年扩建1973年于印度建设的工厂；1973年于伊朗设立的工厂成为了伊朗第一大轮50、胎制造商。1979年发售用于赛道的“RE47”轮胎，在赛事中频传捷报；推出搏天族RE47高性能轮胎，该品牌今天仍在不断发展，并保持着强大的客户群。1980年在中国台湾并购中一橡胶；在澳大利亚收购联合皇家公司。海外市场布局加速 新产品陆续投放资料来源：普利司通官网，轮胎报，民生证券研究院02海外扩张：1975-1980年间日本汽车出口销量cagr达17.4%，出口量于1985年达到67.3万辆的历史高位；普利司通通过设立销售公司、代表处/事务所、境外工厂、收并购等方式多管齐下，加速海外布局；新 产 品：1970-1980 年 间 普 利 司 通 推 出 包 含 RD-20/RIB20/LUG2/51、RD-102/RD-108/POTENZA在内高性能及创新产品，强化作为头部胎企的技术优势。证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明收购推动全球化 召回案短期承压251981-2000年|召回案短期承压 全球化布局持续表：普利司通1981-2000年发展历程时间重要事件1982年推出首款无钉雪地轮胎 Winter Radial 708 Studless。1983年收购凡士通轮胎橡胶公司的纳什维尔厂，在该工厂生产卡车和公共汽车轮胎。1984年公司名称由普利司通株式会社变更为普利司通集团；建立了新的企业标识，由一个“上升的箭头”和“热情的三角”组成，分别象征着普利司通持续前行的雄心壮志和不断发展的52、热忱与激情。1988年收购了美国第二大轮胎制造商凡士通轮胎橡胶公司，使得普利司通一跃成为全球轮胎市场的前三大制造商之一。1989年在欧洲成立普利司通/凡士通欧洲公司，并于1994年在欧洲开展销售和物流服务。1996年在印度建设工厂。该工厂1998年开始生产，第一年投产遍占据乘用车第一供应商的地位。1997年作为轮胎供应商参与了世界上最重要的赛车系列赛之一世界一级方程式锦标赛的第一场比赛。1998年由普利司通提供轮胎的McLaren-Mercedes车队夺得世界方程式冠军；在俄罗斯设立销售公司；在波兰建设工厂。1999年并购钢丝卷帘线生产商；在泰国、印度、波兰、中国、美国等国建立新的生产设施。253、000年装有BFS轮胎的福特汽车翻车，美国高速道路安全局启动对4700万条轮胎的缺陷检查。普利司通自主召回1440万条轮胎（约650万条正在使用中），并无偿为顾客更换轮胎。后调查表明，事故并非轮胎的原因，普利司通提出更为严格的质量保证标准，回归产品性能，并着手重建BFS轮胎。图：收购凡士通公司图：召回案诉讼收购扩张：1980年后普利司通进入收购扩张期，陆续收购凡士通、PTY、天津锦湖、等胎企，并有效整合其广泛的经销网络，成长为全球第二大轮胎供应商；全球扩产持续：在泰国、印度、波兰、中国、美国等区域持续建设新产能；召回案承压：2000年被通告用于福特的轮胎造成多起事故，调查发现事故源于福特汽车设54、计缺陷，虽问题解决但品牌受到影响，且与福特合作关系破裂。资料来源：普利司通官网，轮胎报，民生证券研究院02证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明262001年至今|推进全球化发展 实现可持续经营时间重要事件2003年查明栃木工厂和甘城工厂火灾原因，成立了防灾管理办公室，建立安全声明，并重建灾害防御体系。2004年在中国设立普利司通（中国）投资有限公司。2006年创始人石桥正二郎先生入选美国汽车名人堂；实施由战略业务单元（SBU）、全球管理平台（GMP）、全球总部（GHO）组成的组织机构改革。2007年成为世界一级方程式锦标赛唯一轮胎供应商；收购美国轮胎翻新公司班达克股份有限公司，使得普利司通55、能够为全球卡车和公共汽车轮胎客户提供领先的技术和完整的轮胎解决方案。2009年日本的第十家工厂北九州工厂开始运营。2013年开始赞助世界最重要的太阳能汽车比赛“世界太阳能车挑战赛”;成立全球执行委员会。2014年成为奥运会全球合作伙伴;总销售额达36739亿日元，稳居财富杂志世界500强。2016年在匈牙利塔塔巴尼亚工厂引进EXAMATION轮胎装配系统;Tirematics的车队解决方案在里约热内卢进行验证测试。2017年年销售额蝉联全球第一。2018年成为残奥会全球合作伙伴。2019年收购了欧洲最大的数字车队解决方案提供商 TomTom Telematics（现为 Webfleet Sol56、utions）。2021年Bridgestone美国收购Azuga Holdings；将普利司通（沈阳）轮胎有限公司（BSSY）和普利司通（惠州）轮胎有限公司（BSHZ）两个基地的生产系统整合至BSSY。2022年完成化工产品解决方案业务的分拆；完成转让减震橡胶业务。2023年实现净收入6869亿美元。表：普利司通2001年至今发展历程资料来源：普利司通官网，轮胎报，民生证券研究院02证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明27股价复盘|50年66倍 2024年历史新高08162432404819741976197819791981198319841986198819891991199319957、419961998199920012003200420062008200920112013201420162018201920212023图：普利司通股价（美元）股价表现：50年66倍 1974-1999年（25年24.2倍）：全球化+技术提升。25年间，普利司通通过海外建厂、设立销售公司、收并购、设立代表处等方式加速全球化布局，并在1988年收购凡士通后跃居全球第一；同时普利司通持续基础创新，推出多款高性能及创新产品，加强技术优势，对应普利司通的股价实现持续提升，年化复合增速达13.6%，其中1984-1999年15年间股价年复合增速达18.1%；1999-2001年（2年下滑62.8%）：58、“召回案”影响。2000年装有凡士通轮胎汽车发生翻车，导致650万条轮胎召回，调查发现轮胎不是唯一原因，普利司通信任度恢复但与福特的合作关系破裂，利润率下滑、股价大跌；2002-2007年（5年上涨70.9%）：信任度恢复+业绩提升。2002年以来，随“召回案”舆论发酵逐渐冷却，叠加亚太市场轮胎需求增长，普利司通收入增长60.4%，股价上涨70.9%；2008-2009年（2年下跌22.9%）：金融危机。全球需求下滑及天然橡胶增长，导致普利司通收入及利润率下降，股价下跌；2010年至今（13年3.7倍）：海外高端化&持续并购。1）海外高端化，2010年/2023年普利司通海外产量分别为123/59、117万吨，工厂数量分别为55/52个，轮胎收入分别为1,622/3,076十亿日元，单吨收入为132/263万日元，海外高端化显著；2）持续并购，2015年起陆续收购法国轮胎连锁零售商Speedy France、Pneus a bas prix、法国独立轮胎零售商Cote Route、欧洲零售商Ayme集团实现欧洲网点数量及收入的快速提升，并尝试收购美国汽车配件连锁零售商佩普男孩拓展美国市场；3）多元化业务持续拓展；2024年6月，股价历史新高。资料来源：Bloomberg，民生证券研究院02证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明历史&展望|从轮胎企业到解决方案供应商28资料来源：普利司通60、官网，民生证券研究院普利司通1.0：布袜厂转型轮胎厂，专注轮胎质量提升，专注日本市场；普利司通2.0：全球化，收购凡士通成为全球第一。图：普利司通的历史与展望图：普利司通的品牌及赛事策略用品质服务社会Dan-Totsu全球公司全球本地化公司治理公司创立成为一家解决方案的公司（第二次蜕变）1931年-普利司通1.01988年-普利司通2.0全球化（第一次蜕变）2000年-普利司通3.0轮胎&橡胶轮胎&橡胶解决方案日本&亚洲全球发展1988年 收购凡士通2007年 收购Bandag2019年 收购Webfleet Solutions普利司通T&DPaaS方案成为一家可持续方案的提供商散发激情，向赛61、车世界传播快乐，支持赛车文化的发展；过去超过40年间持续提供“驾驶激情”开始建立可持续的全球高端品牌x 重新激活可持续的全球赛车运动活动2003年普利司通赛车运动60周年普利司通1.0普利司通2.0普利司通3.0普利司通3.0：收购渠道商、零售商、天然橡胶种植园、通讯技术商，开拓高尔夫球、原材料生产、轮胎装配系统、车队解决方案等业务，增强韧性、降低周期性、实现可持续发展。复盘历史：全球化的轮胎企业展望未来：可持续发展的全球化轮胎企业资料来源：普利司通官网，民生证券研究院02证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明目录C O N T E N T S0229回溯历史：从成衣铺到全球第一 全球化贯穿62、始终2.1 发展历史：从成衣铺到全球第一2.2 产品布局&财务表现：品牌力&全球化构筑高壁垒 财务表现较优证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明卡车/公交车轮胎产品布局|轮胎为核心 多元化发展30表：普利司通产品布局轮胎多元化发展高尔夫高尔夫球高尔夫球鞋高尔夫球具高尔夫服装化工产品自行车腰带软管橡胶履带/MT垫板隔震橡胶桥梁橡胶支座块式包胶链条式桥梁防塌装置城市自行车运动自行车儿童自行车其他自行车乘用车PotenzaEcopiaDuelerBlizzakTuranza商用车地表采矿用胎地下采矿用胎采石场/建筑用胎港口/码头用胎货车轮胎航空胎非公路（特种胎）飞机用胎其他摩托车用胎资料来源：普利63、司通官网，民生证券研究院02证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明 股权分散，治理优势突出。1961 年 5 月 1 日普利司通在东京证券交易所上市，现拥有股东数超过 9 万。截至 2023年，普利司通前十大股东共持有 3.21 亿股，占普利司通总股数的 46.83%。其中，仅两名股东持股超10%，日本信托银行（信托账户）是普利司通第一大股东，持股比例达 15.43%；石桥基金会作为普利司通第二大股东，持有普利司通11.20%的股份。31股权结构|长期治理结构稳定 三权分立推动基业长青图：普利司通股权结构普利司通日本信托银行有限公司（信托账户）石桥基金会日本托管银行有限公司（信托账户）石桥浩64、三井住友日航证券株式会社永坂公司日本生命保险株式会社美国道富银行西部客户-协议505234日本证券融资株式会社SSBTC客户综合账户其他15.43%11.20%5.69%3.07%2.47%2.38%1.93%1.72%1.60%1.34%53.17%资料来源：普利司通年报，民生证券研究院02证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明股权分散，治理优势突出。普利司通实行所有权与经营权分离的制度，确立了高效的管理结构和内部控制体系。该结构由董事会和股东大会共同负责宏观层面的动态监控，确保企业战略方向的准确性和前瞻性。首席执行官（CEO）则负责协调不同区域的业务发展，以实现普利司通整体战略的顺利实施65、；审计部门从多元化的视角对普利司通运营进行审议，为普利司通中长期业务战略的制定和执行提供支持。32治理结构|长期治理结构稳定 三权分立推动基业长青图：普利司通治理结构股东大会董事会（12位董事-8位独立董事）独立主席提名委员会（4位独立董事）审计委员会（4位独立董事+2位内部董事）薪酬委员会（4位独立董事）董事会咨询委员会治理委员会（8位独立董事）合规委员会（8位独立董事）咨询建议全球CEO*全球EXCO行政人员和公司管理人员等（12）（包括6名非日本国民）联合全球COO*东部CEO（*）联合全球COO*西部CEO（*）全球CAO（*）全球CDXO（*）全球CTO*（全球一体化）管理区域内部审66、计司战略业务单元*代表执行干事（2）*行政干事（2）（含1名非日本国民）独立审计执行董事（负责内部审计）内部审计办公室从不同角度进行审议制定并实施中长期业务战略进度报告和信息共享提出议程项目管理与执行宏观把控审计内部审计资料来源：普利司通官网，民生证券研究院02证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明配套业务|全球化配套 品牌化基石33非新能源车新能源车配备新能源汽车（初始阶段）调查OEREP递减需求高端新能源车主在初创阶段更有可能有对OE到REP轮胎递减的需求与配备ENLITEN的产品的扩张有关-得到OEREP的需求购买新车后第一次更换轮胎时选择同一个轮胎品牌（制造商）的用户所占百分比技术为67、基 配套业务强化品牌力技术为基：普利司通通过ENLITEN 技术为车企实现“高度定制”，并基于该持续扩大OEM装配范围，加强对高端品牌基全球化知名品牌的配套，当前已在日本、欧洲、北美、中国、越南等多地区实现当地主要车型的配套；顺应汽车新能源化发展，普利司通同步就开发相应产品，实现新能源客户配套占比的持续提升；品牌力强化：根据普利司通年报，美国/欧盟/中国的消费者购买新车后第一次更换轮胎时，选择同一个轮胎品牌（制造商）的用户占比分别为50%/60%/65%，前装配套可极大带动替换市场销售，并持续强化企业的品牌力。OEMs车型日本雷克萨斯UX300h/LS500日产Sakura英菲尼迪QX80丰田68、Corolla Touring北美雪弗莱Traverse/Silverado通用Sierra中国小米SU7 MAX蔚来EC7智己LS7上汽MG MULAN/MG4 EV欧洲兰博基尼Huracan STO/Revuelto玛莎拉蒂Grecale Modena阿斯顿马丁DB11奥迪Q6 e-tron/Q4 e-tron梅赛德斯-奔驰EQE/S-Class宝马iX3/i7/iX大众ID.3/ID.4韩国捷尼赛思GV70/G70中国台湾FoxtronModel C越南VinFastVF6图：普利司通配备ENLITEN的车型数量（全球）表：普利司通部分配套车型图：OE业务对替换市场需求的拉动资料来源：普69、利司通官网，民生证券研究院资料来源：普利司通官网，民生证券研究院资料来源：普利司通官网，民生证券研究院02证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明销售子公司全球分布。普利司通销售网络在全球范围内广泛分布，2023年共有销售子公司29家，各地区分布较为平均，其中美洲8个、日本7个、亚太7个、欧洲&中东非洲7个，为普利司通的全球化销售业务保驾护航。线下零售渠道：普利司通半钢胎全球合计19,400个网点=美国9,300+欧洲、中东非洲3,500+日本1,800+亚太4,700，全钢胎全球合计7,900个网点=美国4,700+欧洲、中东非洲1,200+日本1,200+亚太900，同时全球拥有130个非70、公路网点，已实现线下网点的全球化布局；线上渠道：近年来通过收购等方式，普利司通已布局轮胎监控系统、轮胎数据库平台、数字化车队解决方案、翻新胎生产管理系统四大类数字化平台。线上线下结合 构建全球化轮胎销售网络34资料来源：普利司通官网，民生证券研究院替换业务|全球化布局 构建优质的轮胎销售网络半钢胎约19,400个网点全钢胎约7,900个网点非公路约130个网点美国约9,300个欧洲，中东和非洲日本约1,800个亚太地区（含印度和中国）约 4,700美国约4,700个约1,200个日本约1,200个约900个包括解决方案、服务、销售、合作伙伴等现场服务网点普利司通+奥特拉克约70个数字化平台轮胎71、监控系统轮胎数据库平台数字化车队解决方案翻新轮胎生产管理系统约3,500个欧洲，中东和非洲亚太地区（含印度和中国）图：普利司通线下零售网点与数字化平台布局线下零售渠道02证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明1992-2000年：受益于凡士通的收购及全球化的持续推进，普利司通收入实现快速扩张（CAGR1992-1998达15.7%）；2000-2010年：2000年凡士通受轮胎召回案的影响，净利润骤减近80%，直到2005年，普利司通内外信任度才得以恢复；2008年金融危机导致全球经济衰退，市场需求急剧下滑，亚洲轮胎市场萌芽带动营收增长，普利司通把握金融危机后的市场复苏机会快速发展；201172、-2019年：天然橡胶价格上涨，普利司通借助原材料工厂实现45%原料自供，控制成本恢复利润率；2016年日元升值，出口收入下滑，至此普利司通收入趋于稳定；2020年至今：公共卫生事件后轮胎需求疲软，采用普利司通内部组织管理与产品管理相组合手段，以抵消原材料价格和通货膨胀的影响，推动普利司通业务快速恢复。历经三次经济危机 业绩呈现高韧性35财务表现|三经波折 业绩呈现高韧性图：普利司通营业收入及同比增长率（千亿日元；%）资料来源：Bloomberg，普利司通年报，民生证券研究院资料来源：Bloomberg，普利司通年报，民生证券研究院图：普利司通净利润及同比增长率（千亿日元；%）-200%-1373、0%-60%10%80%150%220%-900901802703604501992199419961998200020022004200620082010201220142016201820202022净利润（千亿JPY；LHS）yoy（%；RHS）-30%-20%-10%0%10%20%30%0714212835421992199419961998200020022004200620082010201220142016201820202022主营业务收入（千亿JPY；LHS）yoy（%；RHS）02证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明盈利能力稳定。2023年，普利司通的毛利率为32.374、%，净利率为2.1%；1992-2023年间，普利司通的毛利率稳定维持在30%以上，即使面临 2011 年天然橡胶价格骤增，三家毛利率下滑幅度也只有 0.5%-2.3%，我们认为主要原因是几家轮胎企业拥有自己的橡胶园，可以抵御部分原材料价格波动的风险，以及经过多年的发展，对橡胶及其他原材料的供需关系有经验丰富的判断；持续研发投入。2000年-2023年，普利司通持续加大研发投入，平均研发费用率保持在4%。2023年，普利司通的研发费用率达2.8%，研发支出为122十亿日元，主要投入于ENLITEN技术（注重于轮胎性能的提升与轮胎定制化）。毛利率高位维持 期间费用率稳定36财务表现|毛利率高位 75、期间费用稳定图：普利司通毛利率及净利率（%）图：普利司通期间费用率（%）资料来源：Bloomberg，普利司通年报，民生证券研究院资料来源：Bloomberg，普利司通年报，民生证券研究院3602-5%3%11%19%27%35%43%1992199419961998200020022004200620082010201220142016201820202022净利率毛利率3.9%3.7%3.8%3.9%3.8%3.7%3.6%3.2%3.6%4.0%3.6%3.3%3.2%2.9%3.0%3.0%3.5%3.3%3.4%3.0%3.2%2.9%2.7%2.8%0.0%0.7%1.4%2.1%76、2.8%3.5%4.2%00.070.140.210.280.350.42200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023SG&A率（%，LHS）研发费用率（%，RHS）证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明全球化实现持续增长。普利司通成立初期深耕日本本土市场，二战后通过销售公司、代表处、海外建厂和并购等模式开始全球优化扩张；21世纪前叶，普利司通大力拓展成熟的美洲市场及处于快速增长期的亚太市场，2010年后普利司通再次将目光转向欧洲、中东和印度市场77、，实现收入的持续增长；分地区：普利司通在日本的收入近年来保持相对稳定，海外收入占比快速提升，其中美洲维持普利司通第一大下游市场的地位，2010-2023 年收入占比从 42.4%提升至50.8%；欧洲市场收入占比从 2010 年 13.6%提升至 2020 年 22.0%，未来欧美市场仍旧是普利司通主要布局的地区；本土保持稳定 海外收入占比快速提升财务表现|本土稳定 全球化进程加速图：普利司通分地区营收占比（%）图：普利司通分地区营收增速（%）0%17%33%50%67%83%100%200020012002200320042005200620072008200920102011201220178、32014201520162017201820192020202120222023日本美洲欧洲&中东&印度其他（包括亚太地区）-30%-18%-6%6%18%30%42%200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023日本美洲欧洲&中东&印度其他（包括亚太地区）资料来源：Bloomberg，普利司通年报，民生证券研究院资料来源：Bloomberg，普利司通年报，民生证券研究院3702证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明 顺势而为，专精轮胎业务。受到79、2020年全球公共卫生事件的影响，普利司通缩减了多元化业务，转向专精于轮胎业务。2019年，普利司通轮胎业务占总收入比例约84%，多元产品占16%，到2023年，普利司通轮胎业务占总收入比例约为93.3%，多元化产品约占6.7%；逆境发展，轮胎业务韧性强。2021/2022/2023年，虽然受全球公共卫生时间/海运费/原材料涨价等多方因素影响，普利司通的轮胎业务收入仍实现28%/25%/5%的正增长。轮胎业务筑牢根基 多元化拓展减缓38财务表现|专注轮胎业务 多元化步伐减缓图：普利司通分业务营收（十亿日元）图：普利司通分业务营收占比（%）08001,6002,4003,2004,0004,8080、0200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023轮胎业务多元化业务0%17%33%50%67%83%100%200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023轮胎业务多元化业务资料来源：Bloomberg，普利司通年报，民生证券研究院资料来源：Bloomberg，普利司通年报，民生证券研究院02证券研究报告*请81、务必阅读最后一页免责声明重视研发投入，研发费用持续提升。2000-2008年，普利司通研发费用稳步提升；受到2008年全球经济危机的影响，普利司通收缩了研发开支，经过4年的恢复，2013年便再次持续扩大研发投入；2020年，受到全球公共卫生事件影响，全球汽车产业大幅衰退，普利司通再次缩减研发投入，但2021年后快速恢复；资产收益率目标持续提升。2023年普利司通资本回报率及净资产收益率分别达8.7%/10.4%，普利司通目标2030年达到12.0%/13.0%。顺应市场需求 持续研发投入39财务表现|持续研发投入 资产回报率不断提升图：普利司通研发费用及同比增速（十亿日元；%）图：普利司通资本82、回报率和净资产收益率（%）资料来源：Bloomberg，普利司通年报，民生证券研究院资料来源：Bloomberg，普利司通年报，民生证券研究院0%3%6%9%12%15%18%ROIC（%）ROE（%）-20%-13%-6%1%8%15%22%2040608010012014020002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025研发开支（十亿日元，LHS）yoy（%，RHS）02证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明4050607080983、01002012201320142015201620172018单吨价格（万日元）单吨成本（万日元）图：普利司通单胎价格与单胎成本趋势（万日元）图：普利司通人均创收及人均创利（十万日元）财务表现|单吨价格相对稳定 人均创收快速提升人均创收及人均创利表现亮眼单吨价格直接受成本端影响。2012年来，随着轮胎主要原材料天然橡胶的价格持续下降，普利司通轮胎单吨成本由2014年的54.35万日元/吨下降至2018年43.44万日元/吨以下，单吨售价从2014年的87.21万日元/吨下降至2018年69.89万日元/吨；人均创收及人均创利表现亮眼。2010年以来普利司通全球员工数量始终保持在14,000名84、左右；2020年受全球公共卫生事件影响，普利司通面临经营压力，开始精简员工，至2023年全球员工数量降至12,519名，对应人均创收从2019年的2,440万日元增长至2023年3,450万日元，人均创利由2019年的16.7万日元增长至2023年的26.5万日元，人效快速提升。5132129374553-10601302002703404102010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023人均创收（十万日元，LHS）人均创利（十万日元，LHS）资料来源：Bloomberg，普利司通年报，民生证券研究院资85、料来源：Bloomberg，普利司通年报，民生证券研究院4002证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告成功归因：技术为基、全球化、持续创新03.41证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明目录C O N T E N T S3.1 技术为基：生产一条好轮胎3.2 全球化：构建卓越的生意模式3.3 持续创新：打造新业务&着眼未来的创新0342成功归因：技术为基、全球化、持续创新证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明43成功归因|技术为基 全球化 持续创新生产一条好轮胎 为了提高性能表现，普利司通进行“高度定制（ultimate customization）”，满足市场/客户需求的同86、时，提升自身技术能力e.g.专用于新能源汽车轮胎的“ENLITEN”技术2024年推出第1代产品，计划持续升级，并于2027年推出第2代产品 启动“BCMA”+转向绿色智能制造研发制造转型/支持“高度定制”构建卓越的生意模式通过平衡社会价值和客户需求，来创造企业价值并获得持续的竞争优势 降低业务成本：BCMA、绿色与智能、稳定的产量提高、全球采购、全球供应链管理物流转型 高端轮胎新商业模式：渠道完善、翻新胎、打造可持续发展的高端品牌 推广可持续的经营模式：向着实现碳中和、循环经济、自然受益的目标努力打造新业务着眼未来的创新 商用车解决方案：在北美建立移动技术支持业务尤其是“Fleetcare”87、项目 矿车解决方案：通过现实x数字化创造新价值新挑战 航空解决方案：建立包括翻新轮胎在内的解决方案商业模式的战略起点 着眼未来的创新：免充气轮胎 我们总结普利司通的成功历程：技术为基-生产一条好轮胎，全球化-构建卓越的生意模式，持续创新-打造新业务&着眼未来的创新；1）技术为基：生产一条好轮胎，产品性能为一切基石，持续技术更新迭代，推出高性能产品；2）全球化：构建卓越的生意模式，完善渠道、翻新路径，打造高端、可持续的商业模式；并通过BCMA、全球供应链管理等方式持续降本、提升生产端的自动化程度；3）持续创新：打造新业务&着眼未来的创新，近年来不断拓展各种解决方案，从单一产品到系统的服务及生态体88、系，并持续进行前沿创新。资料来源：普利司通官网，民生证券研究院03证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明44技术为基|研发基地遍布全球全球化研发投入，技术中心遍布全球。普利司通共拥有 6 个技术中心和 10 个实验基地，其中技术中心分别位于美洲（1 个）、欧洲中东非洲俄罗斯（1 个）、中国亚太地区（2 个）、日本（2 个）；实验基地分别位于美洲（4 个）、欧洲中东非洲俄罗斯（1 个）、中国亚太地区（3 个）、日本（2 个）。注重技术 研发基地遍布全球图：普利司通研发基地布局资料来源：普利司通官网，民生证券研究院03证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明45技术为基|基于ENLITEN 技术89、实现高度定制北美欧洲日本2023年5月发布电动化渗透率持续提升，持续推出电动车OE市场专用轮胎普利司通第一款专用于电动车的轮胎2023年9月发布2024：推广到印度和亚洲2025：推广到中国2024年2月发布日本第一条使用ENLITEN技术的替换轮胎制动噪音舒适性干燥抓地性干燥抓地性湿地抓地性干式制动噪音舒适性湿地耐磨性耐磨性重量重量舒适性湿地燃料效率耐磨性轻量化抓地性静音材料循环数滚阻低滚阻材料循环数材料循环数与普利司通传统产品相比，耐磨性能提高50%；可再生和回收材料的使用比例达到50%。与普利司通传统产品相比，耐磨性提高20%以上；在欧洲市场实现湿滑路面性能和滚动阻力方面有显著提升，并且90、在每个性能维度上都达到了高水平的平衡。卓越的静音性实现更强舒适度；通过快速响应的操控性能提升驾驶体验；通过减轻重量和使用回收及可再生材料，为实现可持续性做出贡献。基于ENLITEN技术，通过“高度定制”创造价值，根据客户的需求持续扩大竞争优势2020年后全球新能源车渗透率快速提升，以中国为例，2020年新能源乘用车渗透率为6.0%，2024年7月渗透率已达47.8%，新能源车因车身更重、瞬间扭矩更大、起步更快、无发动机噪音，因此对轮胎的承载能力、耐磨性、抓地力、静音性要求更高；顺应行业趋势，普利司通推基于ENLITEN 技术拓展适用于新能源车的定制化产品，实现耐磨性能、湿地制动、静音性能、滚阻91、性能等多方面的显著提升。资料来源：普利司通官网，民生证券研究院03证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明46技术为基|基于ENLITEN 技术实现高度定制高度定制为驾驶赋能未来通行的必备品更薄更轻更圆加强基本性能要求全面提升各方面性能锐化边缘实现“高度定制”更薄更轻更圆资源效率/环境效能动态性能（操控稳定/乘坐舒适）脆弱易变形易损受力变形而扭曲外形变扭曲使用强度更高、更灵活的材料需要设计得当以正确形变使轮胎变得更圆的技术用以支持ENLITEN的底层技术积累精通橡胶本身性能高强度网络橡胶双网络掌握制造技术层压张力优化设计模拟使用体验现实与数字化的结合感知每条轮胎人工智能和大数据自主控制引领推动92、可持续性可持续材料深度了解道路状况资料来源：普利司通官网，民生证券研究院03证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明47技术为基|基于ENLITEN 技术实现高度定制“新溢价”BCMA融合普利司通通用性及模块化体系通过关注并深入了解客户和市场，以“生产”符合客户所需性能的定制化Dan-Totsu产品和/或利用技术基础创造定制化产品企业价值创造盈利能力增强价值创造（社会&客户价值）融合获得竞争优势（提升价值，降低成本）提升价值创造价值改善销售组合高度定制差异化向上向下简单化减少业务成本减少成本+减少环境影响”新溢价“基于技术能力设计产品提高产品性能-提升客户满意度增强基础性能（常规第1代第2代）93、；增强各项性能，并在很大程度上根据具体环境满足特定市场/客户的需求，通过定制化产品再反馈给普利司通，不断提升普利司通的技术能力和产品品质（“磨砺锋芒”）；融合所需的复杂性能需求，持续扩展性能蛛网图，制造符合客户需求的定制化产品通过扩展性能猪王图，在产品设计中不断提高敏捷性；第2代第1代基于生产和研发技术BCMA融合减少成本-简单化支持“高度定制”，利用ENLITEN技术基础，仅通过简单的操作，即可完成产品定制化；简化在开发和生产中降低成本简化-提高敏捷性（开发、生产）模型2模型1差异化简单化根据市场/客户灵活定制性能提高开发和供应链效率通过产品间共享模块，实现降本扩展性能蜘蛛图磨砺锋芒根据客户94、需求持续改善轮胎性蛛网图普利司通基于技术的产品普利司通通用性及模块化体系普利司通基于ENLITEN 技术与BCMA（普利司通的通用及模块化体系）体系的融合：1）向上实现产品定制：根据客户对轮胎不同性能的需求快速推出“高度定制”化的产品、带来溢价，并反馈给技术体系，实现ENLITEN技术的持续优化和提升；2）向下实现成本降低：基于普利司通BCMA体系，在开发定制化产品的过程中，可实现平台的共用，加快新产品开发进程、提高供应链效率、实现成本降低。资料来源：普利司通官网，民生证券研究院03证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明48技术为基|量变到质变 高端产品占比持续提升乘用车高端轮胎（替换轮胎）95、加速转向高端市场商用车轮胎（替换轮胎）新轮胎和翻新轮胎的销量和市场份额均增长非公路用轮胎大型和超大型顶级高端轮胎提高销量和市场份额大型轮胎（原厂+替换轮胎）超大型轮胎大尺寸轮胎高端轮胎品牌+高端轮胎在每个地区的销售情况其他轮胎*美国、欧洲、中东：18寸及以上其他地区：17寸及以上新轮胎翻新轮胎ENLITEN技术搭载约8%ENLITEN技术搭载约65%ENLITEN技术搭载约100%高端轮胎比例约70%ENLITEN技术搭载约6%ENLITEN技术搭载约40%ENLITEN技术搭载约70%超大型轮胎比例63寸MASTERCORE系列进一步提高高端产品比例*图表高度：基于销售数量乘用车轮胎：20296、3年高端轮胎/大尺寸轮胎/ENLITEN轮胎占比达20%/36%/8%，普利司通展望2026年分别达到25%/45%/65%，高端化及高性能产品占比持续提升；商用车轮胎：2023年翻新轮胎/ENLITEN轮胎占比达48%/6%，普利司通展望2026年分别达50%以上/40%，更加环保的产品及高性能产品占比提升；非公路轮胎：2023年63寸以上的轮胎占比90%，普利司通展望2026年均为63寸以上的超大尺寸轮胎。资料来源：普利司通官网，民生证券研究院03证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明目录C O N T E N T S3.1 技术为基：生产一条好轮胎3.2 全球化：构建卓越的生意模式3.97、3 持续创新：打造新业务&着眼未来的创新0349成功归因：技术为基、全球化、持续创新证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明海外产量占比超过70%。普利司通海外生产量已连续20年超过总产量的60%，2023年日本国内产量占比29%，海外合计占比71%=美国33%+欧洲&中东非洲20%+中国及亚太地区20%，海外产量为主；全球化生产下韧性更强。面对2008年金融危机和2020年公共卫生事件，普利司通依托其全球化生产基地的优势，在危机后的次年快速恢复生产规模，展现了普利司通卓越的抗周期和抗波动能力，彰显了其在动荡市场中的韧性与适应力。生产基地全球化 展现抗周期实力50全球化|全球化布局 构筑强劲抗98、周期能力图：普利司通各区域产量（万吨）04080120160200240日本（万吨）中国及亚太（万吨）美洲（万吨）欧洲中东（万吨）图：普利司通海外产量及占比（万吨；%）资料来源：Bloomberg，普利司通年报，民生证券研究院资料来源：Bloomberg，普利司通年报，民生证券研究院57%60%63%66%69%72%75%78%0255075100125150海外合计产量（万吨，LHS）海外产量占比（%，RHS）03证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明51全球化|生产全球化布局 构筑强劲抗周期能力19311965193619451966196019671940196219691971于西99、班牙毕尔巴鄂和阿根廷布宜诺斯艾利斯建厂于哥斯达黎加圣荷西建厂于南非伊丽莎白港建厂于巴西圣安德烈建厂于意大利巴里建厂于泰国廊开建厂于法国贝蒂讷和匈牙利陶陶巴尼奥建厂于西班牙普恩特圣米格尔和美国伊利诺伊州布卢明顿建厂于美国艾奥瓦州得梅因建厂于加拿大魁北克若列特建厂于西班牙毕尔巴鄂和阿根廷布宜诺斯艾利斯建厂199519991980199819762000199719741972于印度尼西亚和勿加泗和西班牙布尔戈斯建厂于波兰波兹南建厂于中国沈阳和中国天津建厂于土耳其伊兹米特和美国北卡罗来纳威尔逊建厂于印度印多尔和美国南卡罗来纳州艾肯格拉尼特维尔建厂于美国田纳西州沃伦县莫里森建厂于印度尼西亚加拉旺建厂于100、墨西哥库埃纳瓦卡建厂于美国田纳西州拉维尼建厂于泰国春武里府建厂199020142007200920042013于中国无锡和泰国罗勇府建厂于印度浦那和俄罗斯乌里扬诺夫斯克州扎沃尔日耶建厂于泰国春武里府和波兰斯塔加德什切青建厂于中国青岛、墨西哥蒙特雷和巴西巴伊亚州建厂于土耳其阿克萨赖、越南海防和美国南卡罗来纳州特伦顿建厂图：普利司通海外建厂历程资料来源：普利司通年报，Rubber News September 4,2023，民生证券研究院03证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明首次出口（1932年）1）普利司通营业科室成立，2名员工赴东南亚、新西兰、印度进行市场调查，开始构思轮胎出口销售业务；101、2）1932年首次出口，销售1.4万条汽车轮胎至海外，次年销售量增至8.4万条。中东市场拓展1）1953年：普利司通对中东地区派出人员从事销路调研；2）1958年：普利司通在伊朗德黑兰设立驻在员事务所；3）1959年：普利司通在黎巴嫩、沙特阿拉伯等地设立销售机构，开启中东市场业务。非洲市场开拓1）1967年：普利司通决定在非洲设立驻在员事务所；2）1968年：收购南非的Fedstone（PTY）Ltd启动约翰内斯堡驻在员事务所，负责东部和南部非洲市场；3）1976年：收购南非的Fedstone（PTY）Ltd在开罗开设驻在员事务所，扩大对产油国和埃及市场的销售；4）1997年：普利司通收购南非102、的Fedstone（PTY）Ltd。从中东非洲市场拓展52全球化|生产全球化布局 构筑强劲抗周期能力表：普利司通当前中东和非洲地区工厂布局国家地区轮胎类型建厂时间（年）员工人数（人）产能（万条）土耳其伊兹米特乘用车、卡车胎19741,504842.5阿克萨赖客车、轻卡车胎2014700250.0南非伊丽莎白港卡车、农用轮胎1936布利茲乘用车、卡车胎1971729163.303资料来源：普利司通年报，Rubber News September 4,2023，民生证券研究院证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明1956年：普利司通在新加坡建立战后第一个海外机构；1959年：普利司通在曼谷设立事103、务所；1965年：普利司通新加坡工厂开始投入运营，并在当地建立了一个服务于新加坡和马来亚联合邦（现在的马来西亚）两国的生产基地；1967年：普利司通于曼谷签订合资合同，成立日泰轮胎，并于1969年开始制造、销售轮胎；1973年：普利司通成立普利司通印度尼西亚公司，该公司于1976年开始生产、销售；1980年：普利司通并购中国台湾轮胎制造商中一橡胶，收购澳大利亚联合皇家公司；1996年：普利司通通过合资成立新公司“普利司通艾希印度公司”并开始建设印度工厂，该工厂于1998 年开始批量生产；2000年：普利司通收购中国天津市的天津锦湖轮胎公司；2003年：普利司通在中国设立普利司通（中国）投资有限104、公司，负责轮胎的销售、制造和研发。亚太市场开拓53全球化|生产全球化布局 构筑强劲抗周期能力表：普利司通当前亚太地区工厂布局国家地区轮胎类型建厂时间（年）员工人数（人）产能（万条）泰国廊开乘用车、卡车、农用轮胎19692,626131.2春武里府轿车轮胎19952,184962.5春武里府卡客车轮胎20090.9*罗勇府工程机械、机用轮胎20041,913259.5印度尼西亚勿加泗乘用车、农用、工程机械轮胎19761,678107.9加拉旺轿车、轻卡轮胎19991,537628.2越南海防乘用车轮胎2014943285.9印度印多尔乘用车、轻型卡车和中型卡车轮胎19981,181424.3浦那105、乘用车、轻型卡车和中型卡车轮胎20131,906267.5中国沈阳卡车胎1997914109.7天津乘用车胎19971,365503.1无锡乘用车胎20041,319496.7青岛航空胎翻新2007台湾轮胎573295.003资料来源：普利司通年报，Rubber News September 4,2023，民生证券研究院证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明1962年：普利司通在德国汉堡成立驻在员事务所；1965年：普利司通在瑞士成立销售公司；1972年：普利司通在英国和丹麦成立销售公司；1973年：普利司通在伊朗成立分公司，该公司于1976年正式开始生产、销售，1979年受伊朗革命影响，普106、利司通退出伊朗地区的经营；1988年：普利司通在荷兰成立普利司通欧洲金融公司，并入股土耳其公司Assa Lastik Sanayi Ve Ticaret A.Sizmit Factory；1990年：普利司通在欧洲成立普利司通/凡士通欧洲公司，负责监督和管理欧洲地区所有普利司通/凡士通子公司；1995年：普利司通开始开拓俄罗斯市场，通过广告宣传扩大了品牌影响力；1998年：普利司通在俄罗斯成立销售公司，开设直营销售店并开始连锁店铺模式；同时于波兰波斯南市建设工厂，该工厂于2000 年开始批量生产；2000年：普利司通首个东欧生产基地波兰工厂竣工并开始量产；与与法国Totaltina集团下的PA107、ULSTRA合作，共同开发并为对方生产汽车防震橡胶；2017年：普利司通欧洲子公司收购法国大型轮胎零售链Ayme集团；2019年：收购了欧洲最大的数字车队解决方案提供商 TomTom Telematics。54全球化|生产全球化布局 构筑强劲抗周期能力表：普利司通当前欧洲地区工厂布局国家地区轮胎类型建厂时间（年）员工人数（人）产能（万条）法国贝蒂讷轿车胎1960西班牙毕尔巴鄂卡车巴士轮胎1931893132.4普恩特圣米格尔 农用、工程机械轮胎196538820.0布尔戈斯乘用车胎19761,318671.9波兰波兹南轿车胎20001,910780.2斯塔加德什切青卡车巴士轮胎20091,02108、4108.2意大利巴里乘用车胎1962586490.0俄罗斯乌里扬诺夫斯克州扎沃尔日耶冬季轮胎2013634121.6匈牙利陶陶巴尼奥乘用车胎19601,296456.203欧洲市场扩展资料来源：普利司通年报，Rubber News September 4,2023，民生证券研究院证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明1967年：普利司通在美国成立成国普利司通轮胎公司；1972年：普利司通在加拿大成立普利司通加拿大公司；1974年：普利司通在拉丁美洲进口轮胎市场占有16%份额；1976年：普利司通在巴拿马设立驻在员事务所，进一步扩大在美洲市场的销售业务；1982年：普利司通在美国成立Brid109、gestone Tire Manufacturing（U.S.A.）；1983年：普利司通从凡士通手中收购了田纳西州的轮胎工厂；1988年：普利司通收购了当时美国第二大轮胎制造商风驰通轮胎橡胶公司，使得普利司通一跃成为全球轮胎市场的前三大制造商之一；1994年：普利司通在美国成立BMAH Corp；2007年：普利司通收购美国轮胎翻新公司班达克股份有限公司，使得普利司通能够为全球卡车和公共汽车轮胎客户提供领先的技术和完整的轮胎解决方案；2021年：普利司通在美国收购Azuga Holdings,Inc。55全球化|生产全球化布局 构筑强劲抗周期能力表：普利司通当前美洲地区工厂布局国家地区轮胎类110、型建厂时间（年）员工人数（人）产能（万条）美国艾奥瓦州得梅因农用轮胎19451,050100.0伊利诺伊州布卢明顿采矿和建筑工程轮胎19654507.5万吨田纳西州拉维尼卡车胎1972794142.5北卡罗来纳威尔逊轿车、轻型卡车轮胎19741,866781.2田纳西州沃伦县莫里森卡车、公用车胎19901,096228.8南卡罗来纳州艾肯格拉尼特维尔轿车、轻型卡车、工程机械轮胎19981,603912.5北卡罗莱纳州梅奥丹机用轮胎南卡罗来纳州特伦顿20145421.7万吨加拿大魁北克若列特轿车、轻型卡车轮胎19661,568500.0墨西哥库埃纳瓦卡轿车、轻型卡车轮胎19801,0856,25111、0.0蒙特雷轿车、轻型卡车轮胎20073481,662.9哥斯达黎加圣荷西乘用车、卡车、农用轮胎19671,940500.0巴西巴伊亚州乘用车轮胎2007840343.0圣安德烈乘用车、卡车、农用、工程机械轮胎19402,243595.0阿根廷布宜诺斯艾利斯19311,319343.303美洲市场拓展资料来源：普利司通年报，Rubber News September 4,2023，民生证券研究院证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明渠道全球化布局 构建生态系统56全球化|渠道全球化布局 收购强化海外业务表：普利司通在全球的线下网点布局情况（个）销售子公司全球分布。普利司通销售网络在全球范围内112、广泛分布，2023年共有销售子公司29家，各地区分布较为平均，其中美洲8个、日本7个、亚太7个、欧洲&中东非洲7个，为普利司通的全球化销售业务保驾护航。线下零售渠道：普利司通半钢胎全球合计19,400个网点=美国9,300+欧洲、中东非洲3,500+日本1,800+亚太4,700，全钢胎全球合计7,900个网点=美国4,700+欧洲、中东非洲1,200+日本1,200+亚太900，同时全球拥有130个非公路网点，已实现线下网点的全球化布局；线上渠道：近年来通过收购等方式，普利司通已布局轮胎监控系统、轮胎数据库平台、数字化车队解决方案、翻新胎生产管理系统四大类数字化平台。地区地区数量（个）数量（113、个）日本7亚太7美洲8欧洲、中东、非洲、印度7合计29表：普利司通各区域销售公司数量（个）区域半钢胎（个）全钢胎（个）非公路（个）美国9,3004,700普利司通+奥特拉克合计70个欧洲、中东和非洲3,5001,200日本1,8001,200亚太（含印度及中国）4,700900合计19,4007,900130资料来源：普利司通年报，民生证券研究院资料来源：普利司通官网，民生证券研究院03证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明目录C O N T E N T S3.1 技术为基：生产一条好轮胎3.2 全球化：构建卓越的生意模式3.3 持续创新：打造新业务&着眼未来的创新0357成功归因：技术为基114、、全球化、持续创新证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明普利司通于北美和日本正在打造新的、高端轮胎业务的商业模式，强调关注客户和市场，目标实现盈利能力的增强58持续创新|高端轮胎业务的商业模式创新：实现盈利能力的增强提升价值通过改善销售模式创造价值美国经销和零售渠道结合移动技术“Fleetcare”，加强服务网络中大约1,200个网点的建设增强电动车的服务能力结合最后一公里的解决方案能力（针对LT）结合翻新轮胎服务能力（针对TB）BtoB（针对LT&TB）2023年约2,220家店铺2026年约2,240家店铺提高服务质量1）开发一种新的店铺模式，通过实际体验与数字化结合的方式来提升客户体验115、2）实际体验：建设更多的线下店铺，与战略合作伙伴合作，增加线下网点3）数字化：推广业务系统的数字化转型战略合作伙伴日本的经销和家族渠道战略合作伙伴B-select（针对半钢胎）：2023年约800家店铺*2026年增至约1,000家加强对客户的线下服务能力1）通过实际体验与数字化结合的方式提升客户体验，与战略合作伙伴合作，增加线下网点2）渠道重组：经销渠道转向零售3）推出电子商务：普利司通轮胎在线商店加强与“TPP”解决方案和翻新有关的服务网络B-Select（针对全钢胎）：2023年约400家店铺 2026年增至约500家加强对客户的线下服务能力高端定制差异化增强轮胎性能表现增强产品竞争力新116、溢价产品设计的基础技术研发与制造的基础技术降低研发与生产成本，提升响应速度减少业务成本（降低成本和对环境的影响）融合品牌影响力Dan-Totsu 研发与制造能力全球SCM能力全球生产能力与可持续发展合作伙伴共同创造BtoC（针对乘用车）提升渠道效率零售和服务解决方案网络：增加客户体验价值支持优质轮胎业务和解决方案业务增长的引擎普利司通的通用及模块化体系简洁化普利司通的目标资料来源：普利司通官网，民生证券研究院03证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明构建全新、优质的轮胎零售与解决方案网络 赋能全球化扩张59持续创新|线上线下结合的商业模式创新：Real x Digital半钢胎约19,400117、个网点全钢胎约7,900个网点非公路约130个网点美国约9,300个欧洲，中东和非洲日本约1,800个亚太地区（含印度和中国）约 4,700美国约4,700个约1,200个日本约1,200个约900个包括解决方案、服务、销售、合作伙伴等现场服务网点普利司通+奥特拉克约70个数字化平台轮胎监控系统轮胎数据库平台数字化车队解决方案翻新轮胎生产管理系统约3,500个欧洲，中东和非洲亚太地区（含印度和中国）图：普利司通线下零售网点与数字化平台布局线下零售渠道普利司通通过融合“Real x Digital”，利用线下的零售商服务网点与线上的数字化平台，搭建零售&服务解决方案网络，赋能普利司通的全球化扩张118、，加快高端业务占比、提高全球业务质量，从而实现最终目标：构建全新的、指正优质的高端轮胎商业模式；Real：普利司通半钢胎全球合计19,400个网点=美国9,300+欧洲、中东非洲3,500+日本1,800+亚太4,700，全钢胎全球合计7,900个网点=美国4,700+欧洲、中东非洲1,200+日本1,200+亚太900，同时全球拥有130个非公路网点，已实现线下网点的全球化布局；Digital：近年来通过收购等方式，普利司通已布局轮胎监控系统、轮胎数据库平台、数字化车队解决方案、翻新胎生产管理系统四大类数字化平台。资料来源：普利司通官网，民生证券研究院03证券研究报告*请务必阅读最后一页免责119、声明60普利司通通过“Real x Digital”模式直接与客户联系，并通过线下实际体验与数字化结合的方式，提供最佳的购买和使用体验根据线下实际情况了解客户需求，并提供最优提案，以提供高质量的咨询和服务加强与“TPP”解决方案和翻新轮胎服务相关的服务网络增强 B-select 地点（对于PS）重组渠道电子商务提高人才创造力2023年：约 800个（截至2023年底）2026年：约 1000个发展普利司通线上商店于2023年8月推出客户服务和技术技能大赛人工智能应用与角色扮演培训2024年重点工作重组批发网络转向零售增强 B-select 地点加强翻新电子商务提高人才创造力2023年：约 40120、0个（截至2023年底）2026年：约 500个“实时监控”于2022年9月推出“位置信息管理服务”于2023年7月推出提高盈利能力加大在翻新生产领域的资本投入提升产品竞争力（多次翻新）培养“解决方案工程师”培养“技术技能师”2023年：66,000 台2024年：80,000 台2026年：110,000 台TPP合同车辆的数量提高定制服务的满意度BtoC（针对乘用车）BtoB（针对LT&TB）改善用户体验持续创新|线上线下结合的商业模式创新：Real x Digital图：日本的“Real x Digital”模式资料来源：普利司通官网，民生证券研究院03证券研究报告*请务必阅读最后一页免121、责声明收购TomTom 完善普利司通移动生态系统61 收购：TomTom成立于1991年，透过安装在车辆上的联网装置，来收集驾驶及车辆的运行状况，并利用他们所提供的服务来支援安全驾驶、并提供更有效率的行驶路径。目前 TomTom向全球 86 万台的车辆提供相关服务；2019年1月22日，普利司通宣布以69亿元收购TomTom获取相关业务能力，以完善移动生态系统；应用：普利司通利用TomTom安装在车辆上的联网装置，来收集驾驶及车辆的运行状况，并与欧洲电气化车队合作，向其提供一站式的服务。图：普利司通利用TomTom车载通讯业务与德国初创公司Chargylize建立合作关系通过优化电动汽车车队运122、营，最大限度地提高社会和客户价值提供消费者车辆使用情况的实时数据 行驶路线和车队服务区信息 驾驶行为数据分析Webfleet系统中的车辆数据并向Webfleet车队提供电气化应用的建议 最佳电动汽车型号和制造商 EV模型的CO2减排量比较等在电动汽车使用过程中提出最佳操作建议 监控客户的电动汽车使用情况，优化电动汽车车队运营驾驶行为数据；与零售服务商合作，向车队提供电动汽车充电解决方案网络和电动汽车充电管理建议；推出新的服务系统“Webfleet EV.connect”持续创新|智能电动车解决方案的创新：构建移动性生态系统资料来源：普利司通官网，民生证券研究院03证券研究报告*请务必阅读最后一123、页免责声明62持续创新|智能电动车解决方案的创新：构建移动性生态系统同时继续探索共同创造通过风险投资建立合作伙伴北美/欧洲AvaylerPOS平台提供商（欧洲）Tyrata轮胎传感器及数据管理服务提供商（美国）CarIQ自动驾驶相关支付平台提供商（美国）REACH车队服务提供商（车辆发生故障时通知经销商）（美国）Peregrine.ai道路安全解决方案提供商（欧洲）Wrench流动车辆保养服务提供商（美国）Yoshi流动车辆保养服务提供商（美国）Chargylize电动汽车解决方案提供商（欧洲）Bia电动汽车智能充电解决方案提供商（欧洲）TIER IV自主驾驶技术开发（日本）May Mobil124、ity自主驾驶技术开发（美国）Kodiak自主长途汽车运输技术开发（美国）零售&服务业解决方案业务（翻新、维修）移动解决方案业务（车队管理系统）电动汽车解决方案自动驾驶汽车解决方案适应新的移动性建立移动性生态系统资料来源：普利司通官网，民生证券研究院03证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明63持续创新|翻新胎商业模式的创新：增强以轮胎为核心的解决方案高端轮胎翻新轮胎解决方案保持较高的市场份额即使在负载、速度和高温/低温等恶劣条件下，也要确保顾客的安全和使用的稳定性航空胎Dan-Totsu（定制化）产品全钢胎“循环商业时代新溢价“在高维度上实现车队的经济和生产率以及环境性能提高翻新胎的耐久性125、和耐磨性多次翻新通过大数据分析提升翻新次数最大化航空公司运营的生产力和经济价值日本&北美洲增强与优化服务欧洲&亚洲重组&重建与JAL共同创建利用轮胎数据和飞行数据的磨损预测提出解决方案及时关注并解决客户的问题身临其境的了解现场情况从磨损预测方案到耐久性预测方案使客户更安全、更长久、更舒适、更有效地使用轮胎：最大化轮胎的价值实现多次翻新结合移动性解决方案利用技术创造翻新胎商业模式 以轮胎解决方案为核心 航空胎：核心在于极端状况下仍保持轮胎性能的稳定性和安全性，在此基础上实现翻新次数的提升，在服务层面及时关注并解决客户遇到的问题；全钢胎：核心在于提高翻新胎的耐久及耐磨性能，普利司通通过结合数字化平126、台向车队提供更好的解决方案，以提升轮胎的使用寿命及舒适度。资料来源：普利司通官网，民生证券研究院03证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明64持续创新|全钢胎商业模式的创新：加强最后一公里的服务“最后一公里”物流的客户痛点开车时重复“停”和“走”导致轮胎的频繁磨损以线下实际情况（Genbutsu-Genba）为基础，以“关注客户”为核心，通过加强轮胎性能&移动式一站式解决方案服务（Real x Digital），支持最后一公里物流的不间断运营，最大限度地提高运营效率，提高客户价值基于图像的里程计划=客户经济价值的最大化为北美“最后一英里”定制的最佳新产品（计划2024年下半年推出）提高耐磨性127、能最佳翻新的外壳耐久性2024年开始在“最后一英里”地区推出新产品，这是迄今为止翻新困难的地区。车队服务网络轮胎检查和保养，防止轮胎问题卡车和公共汽车：约1,200个地点*乘用车：约2,200家自有门店翻新RealDigital轮胎监测系统移动解决方案与战略伙伴合作扩大规模解决方案利用车辆数据进行高效的车队管理意外时间导致的轮胎频繁更换和维修 车辆使用率降低，维修成本低下基于线上数字平台及技术能力 解决客户“最后一公里”的痛点图：卡车&公交车“最后一公里”物流痛点及解决方案资料来源：普利司通官网，民生证券研究院03证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明构建研发生态系统，协同创新提高。基于与客128、户和合作伙伴的信任，通过结合现实与数字化手段增强Dan-Totsu产品的价值，解决客户的痛点问题，并为可持续发展做出贡献；构建独特算法，打造轮胎耐久性预测解决方案。通过开发专有算法，融合工匠技能、工程经验和人工智能，提升轮胎磨损预测的准确性，以期提供轮胎耐久性预测解决方案。65持续创新|非公路胎商业模式创新：卡车、采矿、航空业务图：普利司通的高端轮胎推出情况及车队服务网络进展图：普利司通商业BtoB解决方案卡车&公交车采矿解决方案航空解决方案在北美建立移动技术业务特别是“Fleetcare”项目加强最后一英里的物流解决方案一个需求增长的领域扩展基于新的优质“MASTERCORE”的解决方案通过129、真实与数字相结合创造价值-新挑战战略性建立包括翻新轮胎在内的解决方案业务模式优质轮胎移动解决方案以轮胎为中心的解决方案优质轮胎“循环商业时代新溢价“高耐用性，耐磨性，低耐滚动性ENLITEN装载率（%）推出的装有ENLITEN的产品（累计）2023年：8 款产品2024年：9 款产品2026年：约 40 款产品2023年：3%2024年：约 9%2026年：约 40%车队服务网络为卡车和巴士在北美的服务解决方案网络截至2023年底1,200个网点轮胎翻新创新B2B业务 增强商用车、采矿、航空业务服务能力资料来源：普利司通官网，民生证券研究院03证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明66持续创130、新|多元化：不断探索新业务领域包括青年才俊在内的各种各样的人才，正在积极展现他们的创业精神通过互动展览探索人造橡胶肌肉，这是支撑软机器人技术的核心科技普利司通的柔性机械臂TETOTE荣获国际设计大奖“2023年iF设计奖”金奖以可持续发展为核心 不断探索新业务“柔化未来”是普利司通的风投公司Softrobotics Ventures的理念，目的是“实现人类与机器人共存的未来”，促进基于与众多合作伙伴共同创造的商业模式的探索，目前已进入小规模商业化阶段。资料来源：普利司通官网，民生证券研究院03证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告未来展望：持续全球化构建产业链生态系统04.67证131、券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明目录C O N T E N T S4.1 展望：基于技术，持续全球化4.2 启示：空间广阔，构建产业链生态系统0468未来展望：持续全球化 构建产业链生态系统证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明未来展望|基于区域特性 侧重不同业务条线69拉丁美洲（尤其阿根廷）日本高级轮胎北美高级轮胎澳大利亚和新西兰飞机轮胎印度印度尼西亚其他东南亚国家南非中东中国（半钢胎）在具备成长性的市场中拓展高端轮胎业务加强可持续的全球高端轮胎业务采矿和工程轮胎日本零售日本解决方案&翻新胎北美零售北美翻新胎在北美和日本拓展零售和解决方案业务欧洲 Webfleet欧洲 AzugaOR132、/AC解决方案移动网络战略业务日本多元化产品运动和自行车美国空气弹簧重点关注协同核心竞争力领域核心业务高端轮胎成长业务解决方案不稳定业务中国（全钢胎）泰国欧洲高级轮胎（特别是全钢胎），零售，翻新结构调整和重建多元化产品成长型市场分割线特种轮胎成熟市场根据普利司通战略规划，不同区域重点发展业务不同：1）成长型市场，如印度、其他东南亚、南非等区域，轮胎需求仍在快速成长，着重拓展轮胎业务；2）半成熟市场，以中东和中国为主，在半钢胎/全钢胎业务中根据实际情况拓展；3）成熟市场，欧美日本等区域，发展特种轮胎、高级轮胎、零售解决方案、多元化产品。资料来源：普利司通官网，民生证券研究院04证券研究报告*请务133、必阅读最后一页免责声明未来展望|基于区域特性 侧重不同业务条线70BSJP日本轮胎REP地区1OE地区2日本零售日本零售零售地区3解决方案地区4全球MC地区5多元化产品地区13运动/周期地区14BSDPG-MICABSAPICBSAMBSEMEAOR地区15AC地区16东南亚地区6泰国地区7印尼地区8澳大利澳大利亚新西新西兰地区地区9印度印度地区地区10中国大陆地区11台湾地区12北美北美轮胎地区17PS OE地区18PS REP地区19TB OE地区20TB REP地区21加拿大地区22AG地区23南美南美轮胎地区17巴西地区18墨西哥地区19阿根廷地区20AG地区21欧洲欧洲轮胎地区29P134、S OE地区30PS REP地区31TB OE地区32TB REP地区33AG地区34中西部中西部/南非南非轮胎中西部&南非轮胎地区35北非轮胎地区36西部西部BMS 地区37WFSAzuga西部零售 地区40空气弹簧CFNA北美翻新欧洲翻新地区38地区39地区41地区42地区43地区44西部零售地区45北美 地区46欧洲 地区47BSJP:日本轮胎BSDP:产品多元化与探索,G-MlCA:全球矿业、工业、建筑、航空轮胎解决方案BSAPIC:亚太地区、印度和中国BSAM:美洲BSEMEA:欧洲、中东和非洲PS:乘用车轮胎,TB:卡车与公共汽车轮胎AG:农业轮胎,OE:原装轮胎,REP:替换轮胎135、日本地区根据销售及产能区域，普利司通划分全球业务为47个区域，根据不同区域特性发展不同业务条线，以实现“效率和效益的最大化”。东部16个地区西部31个地区资料来源：普利司通官网，民生证券研究院04证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明加强针对电动汽车的优化和针对各个市场的定制化产品的推出71未来展望|三大战略强化价值 增强轮胎业务竞争力扩大现有细分市场的溢价能力打造普利司通的独特品牌“新溢价”降低业务成本和对环境的影响“电动汽车时代的新溢价”扩展和加强ENLITEN，“终身定制”普利司通通用模块化架构绿色&智能提高生产率和减少CO2排放基于Genbutus-Genda稳步提高产能（尊重原始现136、场）加强全球采购全球SCM供应链物流转型“B-Direct”打造“可持续优质”品牌 三大战略强化价值，增强轮胎业务竞争力：1）增加大尺寸（17寸及以上）轮胎&增加高端（高价）轮胎销量占比；2）把握汽车电动化趋势，推出专用于电动车的定制化产品，并不断强化普利司通品牌力；3）持续提升环保能力，致力于绿色&智能化发展；并通过全球SCM供应链物流转型，实现成本的持续下降。大尺寸轮胎*美国、欧洲、中东：18寸及以上其他地区：17寸及以上高端轮胎品牌+高端轮胎在每个地区的销售情况其他轮胎ENLITEN 技术配备8%ENLITEN技术配备约65%ENLITEN技术配备约100%高端轮胎比例约70%约25%约137、45%拓展大尺寸&高价半钢胎资料来源：普利司通官网，民生证券研究院04证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明72未来展望|四大业务板块齐头并进 奠基可持续增长长期目标：ROIC10%以上建立一个强大的普利司通和强大的业务体系，提高管理、工作和业务质量，改善现金流周转状况量化：从营业利润率8%WACC5.5%所有业务ROIC5.5%（不包括探索性业务）回归：成立一个具有强大适应力的普利司通解决：遗留问题和新问题当下：建立一个强大的普利司通并提升业务质量目标：中长期稳定增长愿景：成为更具韧性的、优秀的普利司通2024年加强高端轮胎业务-在轮胎高端市场建立稳固的地位-高端轮胎业务核心业务解决方案业138、务成长业务探索性业务多元产品业务重建盈利能力加强盈利能力为高端化打下基础拓展高端轮胎&开发“新高端”专注扩大高端轮胎价值的解决方案-强化高端轮胎和解决方案的联系-借助解决方案业务为普利司通的长期进化奠定基础专注零售&服务和商业B2B解决方案-将移动技术业务打造为战略性板块探索技术重建&稳定增长“播撒新种子”-将提供社会价值和可持续性作为核心-探索商业模式论证/小规模商业化阶段“专注普利司通核心竞争力能够发挥作用的领域”稳定增长2021年2027年“新高端”第二阶段成长和拓展阶段探索商业化（中小规模）下一阶段 以高端轮胎业务为核心，拓展解决方案业务、探索性新业务、多元化产品，打造持续增长、更具韧139、性的优秀企业。资料来源：普利司通官网，民生证券研究院04证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明目录C O N T E N T S4.1 展望：基于技术 持续全球化4.2 启示：空间广阔 构建产业链生态系统0473未来展望：持续全球化 构建产业链生态系统证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明轮胎产量峰值滞后于汽车产量 出口带动轮胎需求持续向上中国轮胎需求展望|保有量拉动国内需求 出口打开全球市场 1960年：1）高速公路的出现推动日本汽车产量快速提升；2）IC、ATE、PLC等自动化技术的迅猛发展刺激日本轮胎行业技术革命，促进日本轮胎产业生产效率极大提高；3）随子午线轮胎发展，钢丝帘线及炭黑140、用量提升，带动轮胎承压能力及耐磨性能提升；1970年后：日本汽车出口量快速提升，同期普利司通陆续在美国、英国、丹麦、加拿大设立销售公司，开展海外业务；1990年：日本汽车产量达到历史峰值，但轮胎产量峰值直至2007年才出现，轮胎的产量峰值滞后于汽车销量，主要系日本汽车保有量2000年后持续提升，后市场需求拉动轮胎需求持续增长；2008年：受全球金融危机影响，日本汽车工业及全球经济受到严重打击，以来国内汽车销量及海外需求的轮胎工业亦受到较大影响。图：日本汽车产量&出口量与轮胎产量情况（千吨；万台）图：日本汽车出口量及出口占比（万辆）02505007501,0001,2501,5001950195141、319561959196219651968197119741977198019831986198919921995199820012004200720102013201620192022日本轮胎产量（橡胶量：千吨）日本汽车产量（万台）日本汽车出口量（万台）资料来源：iFind，民生证券研究院资料来源：iFind，民生证券研究院740402505007501,0001,2506,8007,0007,2007,4007,6007,8008,00020002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182142、0192020202120222023日本汽车保有量（万辆，LHS）日本汽车产量（万辆，RHS）证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明保有量持续提升、出口加速 促进轮胎全球化 保有量及车龄持续增加，后市场需求提升。2023年国内汽车保有量达3.36亿辆，2022年中国乘用车平均车龄6.4年，美国平均车龄12.5年，轮胎更换周期在4-8年不等，考虑2023年全球/北美/欧洲/中国替换市场销量占比达77%/81%/82%/50%，预计随保有量&车龄增加，中国后市场需求量会持续提升；汽车出口加速，促进轮胎全球化。2021/2022/2023年中国汽车出口量为197/332/485万辆，同比增速达1143、06.9%/68.7%/46.2%，出口辆占总产量比重为7.5%/12.2%/16.1%，中国汽车出海提速，同时比亚迪、长城汽车、吉利汽车等车企陆续海外建厂，有望带动中国胎企全球化加速及全球品牌力的提升。图：中国汽车保有量（万辆；%）图：全球及主要区域轮胎替换市场占比（%）图：中国汽车产量及出口量（万辆）资料来源：iFind，民生证券研究院资料来源：iFind，民生证券研究院资料来源：iFind，民生证券研究院50%57%64%71%78%85%92%全球北美欧洲中国750%4%8%12%16%20%24%07,00014,00021,00028,00035,00042,00020102011144、201220132014201520162017201820192020202120222023中国汽车保有量（万辆；LHS）同比增速（%；RHS）0%3%6%9%12%15%18%06001,2001,8002,4003,0003,60020102011201220132014201520162017201820192020202120222023中国汽车产量（万辆；LHS）汽车出口量（万辆；LHS）出口占比（%；RHS）04中国轮胎需求展望|保有量拉动国内需求 出口打开全球市场证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明阶段式产能布局 全球化贯穿始终全球化|中国胎企的全球化加速 普利司通产能集145、中布局分为4个阶段：1）1960-1980年：新建工厂23个=日本8+海外15，彼时日本汽车产量高增带动轮胎需求快速增长，同时全球化持续进行；2）1990-1999年：日本国内汽车产量1990年达到峰值后回落，故普利司通新建7个工厂全部集中在海外；3）2000-2009年：中国及其他发展中国家汽车行业崛起带动轮胎需求高增，普利司通于中国、泰国、墨西哥、巴西等地再次密集建厂；4）2010年之后：再次补充小幅产能，2014年至今未新增轮胎工厂，并有部分工厂进行了处置。1960-1980年；新建工厂23个，新增产能超11,056.7万条；区域含日本（8个）、法国、匈牙利、西班牙、美国、加拿大、泰国、146、南非、印尼、墨西哥等1990-1999年；新增工厂7个，新增产能约3,769.1万条；区域含美国、泰国、中国、印度、印尼等地；2000-2009年；新增工厂9个，新增产能超3,945.5万条；区域含日本（1个）、中国、波兰、泰国、墨西哥、巴西2010年之后；新增工厂5个，新增产能超925万条；区域含印度、俄罗斯、土耳其、越南、美国等；1960年之前工厂6个=日本1+海外5，海外涉及西班牙、阿根廷、南非、巴西、美国资料来源：iFind，普利司通官网，民生证券研究院注：普利司通中国台湾及北卡罗莱纳州梅奥丹工厂未查询到建厂时间，故未在上表体现7602505007501,0001,2501,50001147、23456新增工厂（个；LHS）日本汽车产量（万辆；RHS）日本汽车出口量（万辆；RHS）04证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明全球化第二轮 中国胎企海外建厂再加速全球化|中国胎企的全球化加速 第一轮2019年：自主胎企第一轮海外密集建厂集中在2019年，彼时中国汽车产量同比-7.7%，相较2017年产量下降11.5%，对标普利司通1990-1999年，国内汽车产量下行，普利司通海外建厂加速；第二轮2023-2024年：当前自主胎企海外建厂再加速，我们跟踪中国汽车2021/2022/2023年出口量分别为197/332/485万辆，同比增速达106.9%/68.7%/46.2%，出口量占148、总产量比重为7.5%/12.2%/16.1%，中国汽车出口提速，同时比亚迪、长城汽车、吉利汽车等车企陆续海外建厂，更多轮胎企业开始出海，全球化建厂加速。图：中国汽车产量及出口量、出口占比情况（万辆；%）图：中国胎企海外建厂数量（以开工时间计入）（个）0246810122012201320142015201620172018201920202021202220232024资料来源：Bloomberg，普利司通年报，民生证券研究院资料来源：Bloomberg，普利司通年报，各公司年报，民生证券研究院770%3%6%9%12%15%18%06001,2001,8002,4003,0003,600中国149、汽车产量（万辆；LHS）汽车出口量（万辆；LHS）出口占比（%；RHS）04证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明全球化|中国胎企的全球化加速表：中国胎企的全球化建厂进度梳理企业地点项目状态开工/规划半钢/万条全钢/万条非公路胎/万吨在建产能预计完工时间玲珑泰国一期已投产20131200泰国二期已投产2013120泰国三期已投产20183008040塞尔维亚一期已投产2023350802023年塞尔维亚二期+三期在建2024-20258508022025年赛轮越南一期已投产201210005越南二期已投产2016300160越南合资项目已投产2019265越南三期已投产-2023202130150、01005柬埔寨一期已投产-20232021900165柬埔寨二期在建-2024202412002024Q4墨西哥在建20246002024Q4印尼规划2024300603.7森麒麟泰国一期已投产20151000泰国二期已投产2023.6600180摩洛哥已完工2023M91200西班牙在建-2024 2023年底12002025年双星集团巴基斯坦 一期、合资在建2019300100巴基斯坦后续规划300柬埔寨在建2023-2025700150越南（锦湖）已投产85080中策橡胶泰国一期+二期已投产2014850210泰国三期投产2021.9投产500120墨西哥2024.3宣布工期10个月企151、业地点项目状态开工/规划 半钢/万条 全钢/万条非公路胎/万吨在建产能预计完工时间通用股份泰国一期已投产201830050泰国二期已投产2023H160050柬埔寨已投产202350090贵州轮胎越南一期已投产2022投产120越南二期已投产-202380152023 年底三角轮胎美国在建-20212018500100金宇轮胎越南一期已投产2020300200锦湖轮胎越南投产2021.385080双钱轮胎泰国合资项目已投产20161805浦林成山泰国一期已投产201940080泰国二期已投产400120新迪轮胎马来西亚在建-2021201960050朝阳浪马巴基斯坦一期已投产74未知二期在建2152、020年362024年底三期在建2023120山东昊华斯里兰卡已投产2020750150越南在建2023.912002402025Q3青岛福临马来西亚已投产201930050山东银宝泰国已投产2017300120奥戈瑞印尼已投产800200山东大业泰国在建-202210中国化工意大利已投产20157400万条华谊集团泰国一期已投产20171805泰国二期已投产2023.330福斯麦柬埔寨一期800120未知正道轮胎柬埔寨一期拟建600120资料来源：轮胎商业网，中国橡胶中心，各公司官网，民生证券研究院7804资料来源：轮胎商业网，中国橡胶中心，各公司官网，民生证券研究院证券研究报告*请务必阅读153、最后一页免责声明上游布局原材料 实现更稳定利润率产业链布局|自主胎企原材料布局非当务之急 渠道布局为必须 全球布局原材料工厂：普利司通当前在全球8个国家及地区拥有14个原材料工厂，涉及天然橡胶（种植园）、合成橡胶、钢帘线、炭黑、工业织物等多项原材料；天然橡胶自给率近半：现有4个橡胶园合计面积超30.5万公顷，按照1.48吨/公顷/年的单产测算，4个橡胶园合计年天然橡胶产量超45.1万吨，普利司通年天然橡胶及合成橡胶合计用量约170-180万吨，假设天然橡胶用量占一半为85-90万吨，则普利司通天然橡胶自给率在一半左右，可极大抵御天然橡胶价格上涨导致的毛利率波动。表：普利司通原材料工厂情况区域地154、区生产内容日本佐贺工厂钢帘线美国田纳西州克拉克斯维尔钢帘线路易斯安那州莱克查尔斯合成橡胶北卡罗来纳克利夫兰国王山轮胎帘线与工业织物北卡罗来纳加斯托尼亚工业织物墨西哥阿尔塔米拉炭黑西班牙Usansolo轮胎帘线利比里亚哈贝尔天然橡胶块（种植园）泰国罗勇府钢帘线罗勇府炭黑宋卡天然橡胶块（种植园）印度尼西亚加里曼丹天然橡胶板（种植园）苏门答腊天然橡胶块（种植园）中国沈阳钢帘线天然橡胶种植园产量估算面积（万公顷）单产（吨/公顷/年）产量（万吨）利比里亚哈贝尔种植园28.01.4841.4印度尼西亚苏门答腊种植园1.91.482.8印度尼西亚加里曼丹种植园0.61.480.9泰国宋卡种植园/合计30.5155、1.4845.1表：普利司通天然橡胶园产量测算资料来源：普利司通官网，民生证券研究院资料来源：维杰科技官网，民生证券研究院7904证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明01234561996-011997-021998-031999-042000-052001-062002-072003-082004-092005-102006-112007-122009-012010-022011-032012-042013-052014-062015-072016-082017-092018-102019-112020-122022-012023-022024-0315%20%25%30%35%40%4156、5%1996199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023普利司通米其林固特异三巨头毛利率稳定产业链布局|自主胎企原材料布局非当务之急 渠道布局为必须 跟踪三巨头毛利率对比天然橡胶价格，略受橡胶价格影响，但整体较高位置保持稳定，面临2011 年天胶价格骤增，毛利率下滑幅度仅 0.5%-2.3%：1）自建橡胶园，几家胎企拥有自己的橡胶园，可抵御部分原材料价格波动风险，且经过多年的发展，对橡胶及其他原材料供需关系有经验丰富的判断；157、2）三巨头原材料占比显著低于自主胎企，毛利率受原材料波动影响较小。图：三巨头毛利率与天然橡胶价格（%；美分/kg）毛利率（%）天然橡胶价格（美分/kg）表：主要胎企营业成本结构营业成本结构米其林韩泰森麒麟赛轮轮胎玲珑轮胎通用股份原材料30.9%54.7%71.0%78.5%73.5%71.2%人工36.3%22.6%3.8%6.9%7.6%6.7%折旧9.4%8.3%12.4%6.8%7.0%12.6%运费7.3%0.0%5.7%0.0%3.4%2.5%能源及其他16.1%14.3%7.0%7.8%8.6%7.0%资料来源：普利司通官网，民生证券研究院资料来源：Bloomberg，iFind，158、各公司年报，民生证券研究院8004证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明自建橡胶工厂非自主胎企当务之急产业链布局|自主胎企原材料布局非当务之急 渠道布局为必须 收购获得原材料基地。1988年普利司通以26亿美元收购凡士通获得其利比里亚的天然橡胶种植园，为普利司通天然橡胶原材料的布局伊始；2000年及之后，普利司通收 入 体 量（2000/2010/2019/2023 年 收 入 分 别 为 2,007/2,862/3,526/4,314 十 亿 日 元）及 海 外 占 比（2000/2010/2019/2023 年 海 外 占 比 分 别 为62.2%/76.5%/81.6%/86.2%）持159、续提升，包括天然橡胶在内的原材料工厂陆续全球化落地；自建橡胶工厂非自主胎企当务之急。普利司通2005/2023年以橡胶计算的总产量分别为185/163万吨，其中天然橡胶占比约一半；2023年赛轮轮胎天然橡胶/合成橡胶采购量分别为40.9/25.5万吨，2005/2022年全球天然橡胶产量分别为952/1,513万吨，可见自建橡胶工厂并非自主胎企当务之急。图：天然橡胶全球情况（万公顷；万吨；美元/吨）表：普利司通主要原材料工厂及部分天然橡胶种植园获得时间区域地区生产内容获得时间日本佐贺工厂钢帘线美国田纳西州克拉克斯维尔钢帘线路易斯安那州莱克查尔斯合成橡胶北卡罗来纳克利夫兰国王山轮胎帘线与工业织物160、北卡罗来纳加斯托尼亚工业织物墨西哥阿尔塔米拉炭黑西班牙Usansolo轮胎帘线利比里亚哈贝尔天然橡胶块（种植园）1988年收购凡士通获得泰国罗勇府钢帘线罗勇府炭黑宋卡天然橡胶块（种植园）印度尼西亚加里曼丹天然橡胶板（种植园）2000年收购90%股份苏门答腊天然橡胶块（种植园）2005 年收购获得中国沈阳钢帘线资料来源：iFind，民生证券研究院资料来源：普利司通官网，民生证券研究院8101,0002,0003,0004,0005,0006,0006007509001,0501,2001,3501,5001990199219941996199820002002200420062008201020161、12201420162018202020222024天然橡胶全球收割面积（万公顷；LHS）天然橡胶全球产量（万吨；LHS）天然橡胶价格（美元/吨；RHS）04证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明 积极收购海外零售商，拓展欧美下游市场。近10年来普利司通陆续收购欧美的轮胎零售商及汽车服务提供商，加强海外市场的拓展；并通过整合收购的经销商网络和渠道销售资源，有效地优化了产品分销渠道；通过TomTom获得的车联网资讯等信息，向车队提供实时的移动服务（包括形式路演、车队服务区、驾驶行为等信息），构建下游生态系统，实现一站式的解决方案服务；销售子公司全球分布。普利司通销售网络在全球范围内广泛分布，2162、023年共有销售子公司29家，各地区分布较为平均，其中美洲8个、日本7个、亚太7个、欧洲&中东非洲7个，为普利司通的全球化销售业务保驾护航。多渠道资源整合 构建完善、高效的生态系统82地区地区数量（个）数量（个）日本7亚太7美洲8欧洲、中东、非洲、印度7合计29时间被收购方被收购方性质收购金额股权比例渠道拓展意义1988年凡士通轮胎厂商26亿美元100%获得凡士通10家美国工厂、12家海外工厂、1500家直营连锁门店和数以万计的经销商渠道资源2015年Pep Boys美国汽车配件零售商8.35亿美元/增加了约800个门店的覆盖范围，扩大了Bridgestone在美国汽车服务行业的全国性轮胎和汽163、车服务中心网络2015年A.R.S.公司斯洛伐克轮胎零售商/多数股份A.R.S.的8个服务地点将更名为普利司通的战略合作伙伴，其轮胎翻修工厂也将并入普利司通的Bandag轮胎翻修网络2016年 Speedy France法国汽车服务及轮胎零售连锁服务商/全部股份普利司通的法国的销售网点扩展到845个2016年Pneus bas prix法国连锁轮胎零售公司/部分股权持股Pneus bas prix可以加强普利司通在法国市场的竞争实力，对于公司的零售业务起到了巨大的补充作用2017年Ayme集团法国轮胎零售商/收购其104个销售网点，使普利司通在欧洲拥有的轮胎零售网络超过900个销售点2018年164、Exhaust、Tyres、Batteries英国汽车服务供应商/收购其在英国的32个销售网点，扩大公司在英国的零售业务2019年TomTom Telematics欧洲领先的远程车载信息处理业务公司9.1亿欧元/TomTom向全球 86 万台的车辆提供车辆联网装置，并利用采集的数据向客户提供服务来支援安全驾驶、提供更有效率的行驶路径2019年Tires Inc美国轮胎经销商/收购其73个商业服务网点和12个翻新工厂，扩大美国市场销售渠道表：普利司通近年渠道收购情况梳理表：普利司通各区域销售公司数量（个）产业链布局|自主胎企的原材料布局非当务之急 渠道布局为必须资料来源：轮胎商业，车后行业洞察，165、搜狐商业，民生证券研究院资料来源：普利司通年报，民生证券研究院04证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明 美国零售市场以独立轮胎经销商为主。根据据MTD，独立经销商约占美国轮胎零售市场65%的份额，占美国轮胎批发市场80%的份额，其他渠道主要为大型购物中心（10%左右）、汽车经销商（10%左右）、轮胎公司直营店（7%左右）、仓储式俱乐部（5%左右）以及其他网点；头部胎企渠道布局广泛。2021年北美零售市场中，头部胎企在经销商及门店数量上布局广泛，其中米其林布局81家经销商及6,673家店铺，前20名胎企中有11家企业的终端店铺数量超过5,000家，第1名米其林的经销商/店铺数量为第20名的4166、.0倍/2.6倍，可见中国胎企在北美的全球化发展中，经销商渠道及终端轮胎店铺的布局仍有较大空间。多渠道资源整合 构建完善、高效的生态系统83资料来源：中国橡胶，民生证券研究院图：普利司通近年渠道收购情况梳理（%）表：2021年轮胎企业在北美布局的轮胎经销商及门店数量（个）产业链布局|自主胎企的原材料布局非当务之急 渠道布局为必须0%17%33%50%67%83%100%201320152017201820192020独立轮胎经销商汽车经销商大型购物中心仓储式俱乐部轮胎公司直营店其他批发商排名轮胎品牌经销商轮胎店铺排名轮胎品牌经销商轮胎店铺1米其林816,673 11韩泰515,916 2普利司167、通785,81612通伊欧433,7103百路驰756,192 13邓禄普385,062 4大陆725,70614飞劲353,5025费尔斯通715,362 15倍耐力354,618 6固特异705,92716凯里323,1337通用625,768 17镜湖293,754 8尤尼罗伊尔613,90818日 东272,7019优科豪马575,626 19耐克森262,898 10固铂514,81620诺记202,594资料来源：中国橡胶，民生证券研究院04证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明 普利司通利用BCMA体系（普利司通的通用性及模块化体系），整合上游原材料、中游生产制造、下游销售端资168、源，构建完善、高效的产研销生态系统，实现：1）采购端：全球化采购，简化供应链长度并实现规模效益最大化、实现成本更低；2）制造端：利用共享/通用平台简化开发流程、降低人力及材料、设备的损耗；通过提高自动化程度提高生产效率，进而实现产能的提升；3）销售端：与客户合作，实现库存的优化、运费的降低、装卸效率的优化。通过对资源的整合，打造完善、高效的生态系统，实现产业链的良性运转及成本的节省，普利司通目标2024-2026年间合计减少整个产业链成本超1,000亿日元。上下游资源整合 构建完善、高效的生态系统84产业链布局|自主胎企原材料布局非当务之急 渠道布局为必须BCMA普利司通通用性及模块化体系通过169、共享模块简化开发端和供应链主要效果：通过共享模块简化开发流程，减少材料、零部件和设备的变更；次要影响：BCMA 部署将带来研发端和制造端同时进步，例如提高生产流程，可以提高产能、减少生产现场的工作量。向绿色和智能转型向绿色转型:降低单位能源消耗向智能转型:通过提升自动化程度，进而提高生产力稳步提高现场生产力通过彻底简化生产流程来减少直接材料损失和设备引起的损失，同时最大限度地提高现有设备的生产能力，从而提高生产效率。全球采购原材料：强化全球化采购能力全球战略合作伙伴：基于同理心建立信任-共同创造价值（双赢）促进全球采购-简化供应链并追求规模效益与可持续发展和BCMA相关的价值创造全球供应链物流170、转型简化供应链：减少库存并在产品所在地附近生产（与 BCMA 挂钩）；与客户合作简化流程：改善仓库占地面积，增加从工厂到客户的直接交付占比；促进自动化：引入仓库自动化设备并提高装卸作业效率。预计2024-2026年合计减少整个价值链的成本超过1,000亿日元资料来源：普利司通官网，民生证券研究院04证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明稳定发展期 高分红、低资本开支稳定发展|长期展望高分红、低资本开支 高分红，近年来普利司通分红率维持在30%以上，长期展望自主胎企随全球化产能逐渐落地，也会进入稳定分红期；低资本开支，近10年普利司通资本开支占固定资产的比重均值在15%左右，显著低于自主胎企，171、长期展望自主胎企资本开支占比也会逐渐下降并维持在20%或15%以内，现金流量表现会更强。图：普利司通分红+回购金额及分红率（十亿日元；%）图：轮胎企业资本开支/固定资产情况（%）0%10%20%30%40%50%60%201520162017201820192020202120222023普利司通赛轮轮胎森麒麟玲珑轮胎贵州轮胎资料来源：Bloomberg，普利司通年报，民生证券研究院资料来源：Bloomberg，iFind，各公司年报，民生证券研究院850%10%20%30%40%50%60%060120180240300360200020012002200320042005200620072172、008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023分红+回购金额（十亿日元；LHS）分红率（%；RHS）04证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告投资建议05.86证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明投资建议海外巨头享先行红利，早已完成崛起。海外零部件巨头崛起得益于两点：1）起步早，技术好：诸多海外零部件巨头已有百年历史，在多次汽车变革中扮演着重要角色，技术积淀深厚；2）整车行业集中度提升带动零部件供应商崛起：伴随着多轮行业洗牌，部分优质整车厂脱颖而出，带动了为其配套的零部件供应商崛起。电动智能变革，173、国产零部件加速崛起。在传统燃油车时代，欧美日整车厂占据主导地位，外资/合资品牌在销量、利润率及配套稳定性均具备明显优势，但突破难度非常之高，仅有少数自主零部件供应商能够切入，国产替代缓慢。而在智能电动汽车时代，整车的竞争格局正在发生巨大变化，特斯拉、蔚小理等新玩家和比亚迪等传统自主品牌抓住变革机遇加速抢占份额，重塑整零关系，供应链更为扁平化、快速，并探索Tier0.5级的合作模式，具备高性价比和快速响应能力的优质自主供应商有望借机崛起，从Tier 2/3升级为Tier 1/0.5，从单品到总成，量价齐升，从中国到全球，最终成为全球零部件巨头。通过借鉴海外巨头的成长历程，优质赛道（单车配套价值大174、+竞争格局好）+优质客户（量大+合理利润）将孕育大公司：技术驱动型：以博世、法雷奥、李尔、米其林为典型代表，专注于动力总成、底盘电子、视觉系统、轮胎轮毂等高附加值赛道，用前瞻技术驱动多次行业变革，国内具备类似基因的包括伯特利（线控底盘）、经纬恒润/德赛西威/科博达（汽车电子）、星宇股份（车灯）、福耀玻璃（汽玻）、上声电子（声学）、双环传动（齿轮）、光峰科技（车载显示）、文灿股份/爱柯迪（一体化压铸）、赛轮轮胎/森麒麟（轮胎）等；依附崛起型：以相对封闭的日系和韩系供应商和麦格纳、安波福（原德尔福）为典型代表，绑定丰田、现代起亚、通用等车企共振崛起，国内具备类似基因的包括绑定特斯拉的拓普集团、新泉175、股份、旭升集团等。并购壮大型：以大陆为典型代表，专注深耕成为某细分领域龙头，再通过并购切入其他细分领域，国内具备类似基因的包括继峰股份（座椅）、保隆科技（传感器）、岱美股份（内饰）、中鼎股份（机械件及密封件）等。0587证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明证券代码证券简称市值（亿元，截至20240814）产品客户2023年收入（亿元）2023年归母净利润（亿元）核心逻辑600660.SH福耀玻璃1,154 汽车玻璃丰田、大众、通用汽车、福特、现代332 56 全球领先的汽玻龙头601689.SH拓普集团573 NVH 减震、内外饰、轻量化车身、智能座舱部件、热管理、底盘系统、空气悬架、智能176、驾驶系统特斯拉、通用、吉利、RIVIAN、蔚来、小鹏、理想、比亚迪、吉利新能源、赛力斯197 22 绑定特斯拉，八大产品线加速开拓002920.SZ德赛西威488 座舱控制器、域控制器、高级辅助驾驶ADAS等吉利、长城、广汽、上汽通用、长城、上汽乘、蔚来219 15 绑定英伟达，域控加速成长601058.SH赛轮轮胎406 轮胎比亚迪、Vinfast、后市场260 31 摩洛哥产能释放+全球配套业务持续拓展601799.SH星宇股份332 车灯，LEB和智能大灯南北大众、一汽丰田、蔚来、理想、小鹏102 11 车灯智能升级，新势力客户加速开拓002984.SZ森麒麟226 轮胎德国大众、雷诺、177、stellantis、广汽埃安等、后市场78 14 新产能持续释放、全球化第二阶段+液体黄金有望带动品牌力提升603596.SH伯特利220 转向节、控制臂等轻量化产品；EPS、线控制动、转向器等底盘系统通用汽车、上汽通用、长安福特、沃尔沃、吉利、奇瑞、长安、理想、蔚来、小鹏75 9 高阶智驾必备，发力线控底盘603786.SH科博达192 灯控、电机控制、电子电器、车身域、底盘控制系统大众、比亚迪、小鹏、理想、宝马、奥迪、Stellantis、戴姆勒、福特46 6 汽车电子稀缺标的，域控加速开拓603179.SH新泉股份181 内外饰：主副仪表板、门板、立柱等特斯拉、理想、比亚迪、广汽新能源178、、吉利、长城、蔚来、极氪106 8 深度绑定特斯拉，全球化加速002472.SZ双环传动169 乘用车齿轮、RV、谐波减速器采埃孚、PSA、比亚迪、广汽集团、蔚然动力、日电产、舍弗勒、汇川、博格华纳81 8 精密传动龙头，机器人关节加速成长000887.SZ中鼎股份144 推动空气悬挂系统、轻量化底盘系统、流体管路系统宝马、沃尔沃、奥迪、大众、吉利、小鹏和理想172 11 汽车底盘龙头，积极推动海外技术国内落地603730.SH岱美股份142 内饰，顶棚、遮阳板、顶棚中央控制器通用、福特、奔驰、宝马、德国大众、Stellantis、特斯拉、Rivian、丰田、本田、理想、蔚来、小鹏59 7 由179、顶棚到内饰集成，海外先发优势明显603997.SH继峰股份140 座椅头枕，乘用车座椅、移动中控系统和扶手一汽大众、奥迪、特斯拉、蔚来、理想216 2 国产座椅加速突破002126.SZ银轮股份131 热管理产品（空调箱模块、电池水冷板、芯片冷却系统、PTC加热器等）福特、通用、宝马、雷诺、戴姆勒、康明斯、沃尔沃、保时捷、蔚来、小鹏、零跑、吉利等110 6 热管理核心标的，工业用/民用市场有望打开第三成长曲线002906.SZ华阳集团128 汽车电子、精密压铸、LED照明、精密压铸长安福特、北京现代、VinFast、长城、长安、吉利、广汽、北汽、比亚迪、奇瑞、东风乘用车、红旗、赛力斯、蔚来、理180、想、小鹏71 5 座舱电子龙头，发力CMS业务600933.SH爱柯迪122 铝合金精密压铸件法雷奥、博世、麦格纳、耐世特、采埃孚、蔚来、小鹏、理想60 9 压铸隐形龙头，墨西哥出海加速603305.SH旭升集团86 铝合金精密压铸件特斯拉、北极星、长城汽车、采埃孚、赛科利、宁德时代、理想、蔚来、小鹏、零跑等48 7 轻量化平台型公司，受益马斯克产业链688326.SH经纬恒润-W74 智能驾驶电子产品、研发服务及解决方案、高级别智能驾驶整体解决方案一汽、吉利、上汽、广汽47-2 平台型汽车电子公司688007.SH光峰科技71 车载显示、车灯、AR-HUD 比亚迪、赛力斯、北汽新能源、某国际181、品牌车企22 1 激光显示龙头，车载放量603348.SH文灿股份68 一体化压铸车身件蔚来、比亚迪、赛力斯、著名锂电池制造商51 1 一体化压铸领导者，受益电动化603197.SH保隆科技60 TPMS、汽车金属管件、气门嘴、传感器、空悬系统丰田、大众、奥迪、保时捷、现代起亚、宝马、奔驰、通用、福特、日产、本田、比亚迪、蔚来、小鹏、理想、零跑59 4 空悬+传感器放量，域控加速开拓688533.SH上声电子35 声学解决方案：扬声器+独立功放+AVAS蔚来、理想、华为金康、比亚迪等23 2 扬声器+独立功放+AVAS，新势力客户带来高弹性投资建议0588资料来源：Marklines，各公司官182、网，iFind，民生证券研究院 注：以上公司按照截至2024年8月14日的市值排序表：汽车零部件行业重点标的证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告风险提示06.89证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明 原材料价格波动风险：受石油价格波动、天灾和虫害影响，橡胶、炭黑价格易出现季度间快速波动，进而影响公司盈利能力；全球轮胎需求不及预期风险：受经济复苏及消费景气度影响，汽车产量及保有量提升不及预期，导致轮胎市场增幅受限；汇率波动风险：不同国家经济政策带来的汇率波动风险；新产能落地不及预期风险：海外及国内轮胎产能投资项目建设进度若推迟，导致营收增长受限；国际贸易摩擦加剧风险：国际贸易183、形势错综复杂，贸易摩擦易导致海外生产基地业务发展受限；运费价格波动风险：轮胎出口欧美通过海运，海运费价格波动会带来企业内盈利的波动；新项目投产不及预期的风险：国内外新产能投建后，爬坡进度、销量情况、盈利能力存在不及预期的风险。0690风险提示证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明资料来源：普利司通官网，民生证券研究院表：本篇报告常用名词解释91附录：名词解释中文英文名词解释轮胎创新技术ENLITEN普利司通开发的一种创新轮胎技术，专为电动汽车优化。ENLITEN技术通过减少轮胎重量和滚动阻力，延长轮胎的磨损寿命，同时平衡驾驶性能和耐久性，有助于提高电动汽车的续航里程。原始设备制造商OEMOE184、M是为汽车制造商提供原厂配套轮胎的公司。原厂配套OEOE是轮胎或其他部件作为汽车制造商的原始设备的一部分，通常在车辆出厂时就已经安装在车上。替换设备REPREP是替换胎，即消费者在原厂轮胎磨损后需要更换的新轮胎。通用性及模块化体系BCMABCMA是普利司通提出的一种通用性及模块化体系，旨在整合上游原材料、中游生产制造、下游销售端资源，构建完善、高效的产研销生态系统。车队管理解决方案FleetcareFleetcare是普利司通提出的一种车队管理解决方案，旨在帮助车队运营商优化轮胎使用，提高运营效率和降低成本。丹东Dan-Totsu普利司通的一种管理理念，强调在各个领域追求卓越和领先。普利司通通185、过这种理念来推动其在全球市场中的竞争力。供应链管理SCMSCM是供应链管理，普利司通通过优化其供应链管理，确保在全球范围内高效、灵活地供应产品。全面生产伙伴关系TPPTPP是全面生产伙伴关系，旨在通过共享资源和知识，提高生产效率和产品质量。证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告THANKS 致谢民生证券研究院：上海：上海市浦东新区浦明路8号财富金融广场1幢5F；200120北京：北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层；100005深圳：广东省深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦32层05单元；51802692民生汽车研究团队：分析师崔琰执业证号：S0100523186、110002邮件：分析师白如执业证号：S0100524080008邮件：证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会187、因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司188、没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户189、。本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、发表、篡改或引用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。免责声明：评级说明：分析师声明：投资建议评级标准评级说明以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。公司评级推荐相对基准指数涨幅15%以上谨慎推荐相对基准指数涨幅5%15%之间中性相对基准指数涨幅-5%5%之间回避相对基准指数跌幅5%以上行业评级推荐相对基准指数涨幅5%以上中性相对基准指数涨幅-5%5%之间回避相对基准指数跌幅5%以上*请务必阅读最后一页免责声明93

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